中国法律制度中信息挑战的市场化解决方案：

国有企业的海外上市

陈若英 著*

宋子笠、虞丰桢 译 胥振阳 赵岩 童菁菁 校**

 

内容摘要：中国的经济增长不可能是在一个法律发展的真空状态下取得的。但是，随着广泛的社会变革和进一步融入世界，中国正处在发展中的法律体系面临着前所未有的挑战。其中一个挑战就是，法律体系中的机构及其工作人员必须要处理数量骤然增长的新信息。本文将解释这种挑战如何影响了中国的司法、立法以及规制机制，并阐述中国如何通过独特的市场化方案来解决其法律体系所面临的信息挑战。通过国有企业在香港首次公开发行募股以及这些企业后续在中国大陆资本市场发行证券的例子，本文将介绍其中一个市场化解决方案的细节。这涉及：中国没有采用传统的对法律工作者和官员进行管理培训的方法，而是以市场导向的方式，将人力资本从成熟资本市场中的主体转移到那些塑造中国法律体系并在在该法律体系下运行的主体中。人力资本转移双方的每一个主体都被激烈的市场竞争和经济利益所驱动，包括市场监管者。这个过程使得必要的人力资本的转移更为高效、经济且更长久，带来了更严格的合规操作和更优良的公司治理，同时带来了更优的规制效果。通过对这个过程的研究，本文希望能够对全球化时代下中国及其他发展中国家的经济增长和法律发展之间的关系提供新的认识。

 

关键词：信息和制度竞争 国有企业海外上市 制度变革 市场化

 

引言

中国常因其前所未有的、显着的经济发展而饱受赞誉，而中国的法律制度却一直被认为滞后于经济发展。[1]通行学说认为，一套成熟的法律制度对于经济发展是必不可少的。[2]那么，中国所经历的经济转型不可能简单地发生在一个存在法律真空或者法律体系完全过时的国家。因此，观察中国法律制度所面临的挑战，探究市场和法律制度如何相互作用去适应这些挑战会是一项有趣的研究。本文的研究方法不是通过比较中国和成熟市场国家的法律制度来指出有待发展的关键问题和领域，[3]而是受哈耶克具有开创性的论文《知识在社会中的效用》的启发，采用了一种不同的分析框架。

哈耶克在上述论文中指出了信息的分散拥有结构和中央决策机构之间的冲突。[4]如果要完成无限资源与单独决策之间的信息交流，决策必须被分散地做出，因为信息是被分散地掌握的。[5]但是，法制不可避免地在一定程度上涉及集中式的决策。例如，立法者需要从不同主体那里收集信息，处理该信息，集中不同主体之间的偏好，然后实现多方利益、需求的平衡。同样，法院和监管机构也需要某些形式的集中决策，尽管参与其中的主体的数量会少很多。但是，同任何一种社会制度一样，每一项法律制度的施行，无论是解决立法，规制还是司法的问题，都是集中和处理信息的能力有限的个体来完成的。[6]因而这些个体的信息储备和决策能力对于相关法律制度的运行来说就显得极为重要。

但是，一个特定法律机构的信息储存和决策能力并非一成不变的，因为每项法律制度都存在着潜在的正外部性：[7]当一个特定法律制度同其他可选择的制度相互竞争时，吸引或者失去更多使用者将会影响这个制度的信息流入，从而导致决策能力相应地提高或者停滞，反过来这种变化又会增强或减少这项制度的竞争力和吸引力。

需要指出的是，中国的经济转型发生在空前的经济全球化和信息技术发展的时代。新信息数量和复杂程度的双重增长以及信息传播主体数量的急剧增加使得中国的法律制度所面临的情况更加复杂。一个形象的例子是，约2.5亿中国人正使用一种类似“twitter”的工具“微博”来传播信息。[8]此外，对于中国的制度设计者来说，他们可以比过去更容易地以低成本搜索中国之外的新工具、新方法来解决信息涌入所带来的挑战，提高制度的竞争力。本文提供了一个关于培养决策能力的特殊制度安排的例子。在这种安排下，中国的国有企业向顶级海外金融中介机构购买帮助，在海外资本市场上市，受外国监管者的规制，遵守在成熟资本市场中长期建立起来的规则，同时还要接受外国投资者的审查。后来，这些回归中国国内资本市场发行其证券并上市，在这里，他们只需要同国内的监管者和竞争者打交道。

这种特殊的市场导向的改革策略在一定程度上影响了未来中国法律制度的发展战略，同时也可能对转型社会中其他制度的变革有着异曲同工的影响。本文将分析这种制度安排的特点以及司法制度，立法者、规制部门面对的信息挑战。本文不是第一篇探讨跨境上市对上市公司治理中潜在影响的文章[9]，但本文将对下述三方面问题提供不同于以往的视角和分析：（1）市场转型和经济发展给中国的法律制度带来怎样的挑战；（2）在中国法律制度中运行并塑造中国法律制度的主体如何解决该过程中形成的挑战；及（3）中国的法律制度与一个正在快速融入世界经济的市场是如何相互作用的。

下文分为五个部分。第一部分论述了法律制度和市场之间信息兼容的分析框架。第二部分解释中国构建和运行与从计划经济向市场经济转型相适应的法律制度所面临的特殊挑战。第三部分以中国国有企业的海外上市为例，讨论信息和人力资本以非传统的、市场导向的方式进行转移。第四部分讨论了这种安排对市场的影响以及它未来的发展走向。最后是一个简短的总结。

一、信息和制度竞争

在上文提到的哈耶克的论文中，他指出，对于做出经济决策所必要的信息是以一种分散的方式存在的。哈耶克认为，一个集中的经济决策系统不可能向海量主体收集信息，并对这些信息做出有效的评估。[10]但这一组矛盾是任何法律制度都无法回避的。法官，立法者或者规制机构等决策者在面临法律问题时，必须都要从众多来源中收集信息，并在面临大量的不确定性时做出决定。学者们有足够的时间去做研究、收集信息，以提高决策能力和降低决策的错误率，但是法官、立法者以及规制机构的决策则往往没有拖延的空间，多数决等各种规则因此被应用于这些机构以便其工作人员快速收集、处理信息并决策。而法律机构的这种快速应对机制的决策质量对当事人和社会至关重要，因为在很多情况下，法律制度是在特定时间内解决特定问题的唯一选择，例如对具有社会危害性的行为承担刑事责任。同时，也有一些替代的制度与之竞争决策权，因此及时地提出一个高质量的解决方案对于法律制度的存废来说非常重要。

运行一项法律制度的工作人员的信息储备和决策能力[11]是决定该项制度的网络产生多少正外部性的因素。例如，当法官掌握了足够的信息，能够及时地做出低错误率的判决，法院系统就能够吸引更多的当事人，这些新当事人反过来又能带来新信息，进一步增强法官获得、处理信息和做出合理决策所必须的技巧和能力。否则，如果法官的信息储备不良，又缺乏足够的决策能力，当事人将会流向仲裁庭等替代制度。这点非常关键，因为当事人的流失会带来这个制度的信息流失，继而会降低法官做出决策的效率以及决策的质量。而且，大量当事人的流失会使法官缺少锻炼和提高决策能力的机会，导致他们在下一轮与替代制度的竞争中处在劣势。

在本文的框架下，普通法被认为是一套成功的、有相对较高正外部性的网络。理查德德·波斯纳曾形容先例是一种“多年来以法律义务信息的形式向潜在的争议提供服务的知识贮存”。[12]个案的判决帮助积累有用的信息以解决新情况下的争端，将这个制度体系变得日益高效。这种高效和经济敏感性反过来会吸引更多的用户为这个制度的效率和质量默默地做出贡献。这样的分析很好地印证了其他研究所得出的结论，即普通法系是一项相对高效的制度。[13]

准确地说，由于法律制度具有潜在正外部性网络的特点，一个特定法律制度的信息储备和决策能力是变动而非固定不变的。特定法律制度的信息储备和决策能力同时经受着急速变化的社会环境和突然增多的替代制度的双重挑战。一个法律机构要保持它的竞争力就必须经常审查其贮存信息和作出决策的能力，同时寻求发展的方法。

在这样一个动态的框架下，我们会在第二部分看到不断持续的经济转型给中国法律制度带来的挑战，第三部分是法律制度的生产者和消费者对这些挑战的一种回应。

二、中国法律制度能力的信息挑战

由于广泛持续的经济转型，中国法律制度运行涉及主体的信息储备和决策能力都面临着新的挑战。无论是法官个人还是整个司法系统都在努力克服社会发展中产生的许多问题，在新的或者目前尚未预见的社会发展中，这些问题产生的速度是十分惊人的。由于政府规制在中国市场中扮演着非常重要的角色，中国的立法者或者规制部门所面临的信息挑战是十分重大的。最后，中国法学教育的方式和中国法律服务市场的发展方向也给中国的法律工作者带来了一些特有的困难。我们会分三个部分逐一讨论这些问题。

（一）司法系统

站在中国经济改革的风口浪尖上，法官像大多数的中国人一样对经济转型后产生的市场缺乏知识和经验。由于下面的原因，法院和法官的信息处理能力和决策能力受到了前所未有的挑战：第一，相对于其它法律部门，法院正因为信息流失而处于机构性竞争的劣势；第二，大量新型关系和纠纷的出现给法官的决策能力施加了很大压力；第三，中国社会中曾经作为司法制度之替代的诸多制度逐渐退出了历史舞台。

1. 同其他机构的竞争以及法官的信息流失

在一些特定类型的案件中，监管体系所发挥的救济和规则制定功能与法院类似，可因此被视为同法院在财力、人力和管辖范围上存在竞争关系。例如在商标侵权案件中，原告在中国有两种选择。他们可以去法院起诉请求停止侵权行为和损害赔偿，也可以去工商行政管理部门请求做出一个具有同样效果的行政命令；后者不仅可能更加迅速和便捷，且因为法院的执行也要依赖工商行政部门的人员，后者比前者也更加有效。^[14]从机构层面看，由于法院长期被认为是政府的一部分，法官则被视为公务员并享受相关的福利待遇，这两类机构的执行效率可能差别并不大；鉴于本文的研究目的，我们暂不考虑他们容易腐败的程度。这样一来，原告做出何种选择很大程度上将取决于每个机构工作人员的决策效率和其他人力资本。除教育之外或作为教育的补充，在职培训是一种增加人力资本的有效方式，^[15]尤其是对于法律从业者来说。在几乎所有的主要市场中，法学院学生在正式为客户提供服务之前会花大量的时间在律所里接受培训或者实习。同样地，在职训练对于法官提高决策能力也非常关键。因此，案件的减少意味着法官们将会失去很多接受在职训练的机会，从而导致人力资本的减少。削弱的人力资本继而会导致案源的减少，从而陷入一个恶性循环。在下一轮的竞争当中，法院可能会因为缺乏判决实际案件而显得力不从心，并进而失去当事人的青睐而丧失原本享有管辖权的领地。

尽管各国法院都面临来自政府规制部门的竞争，中国法院的处境堪忧，这源于中国经济转型的一个重要特征：国家规制在市场中广泛存在，且举足轻重。规制机构为实施规制或者制定规则，同市场主体有较多的日常接触，且常常是主动的接触；这与法院的不告不理形成了鲜明的对比。在中国经济和社会大变革的时期，他们有更多机会接触市场上出现的新信息和新问题，与市场主体进行深入而频繁的交流。正因如此，规制机构的决定在很多情形下是诉讼程序开始的前置程序，例如，在证券发行人虚假陈述的案件中，^[16]法院受理案件完全以规制机构处理该案为前置条件。

不过，只要被规制的案件依然可以在法院里提起行政诉讼，上述事实就不会必然导致法院在信息方面的劣势。例如在美国，法院有强大的权力根据《美国联邦行政程序法》审查规制机构的活动，并且在实践中经常行使这种权力，^[17]法院得以有机会倾听行政决定两造的主张并从中汲取新的知识。自中国1989年制定第一部与行政诉讼有关的法律以来，中国法院在行政诉讼中也被赋予了类似的权力，[18]特别是在商标和专利行政诉讼中。[19]然而，中国的法官并未能充分行使这一权力：据统计，中国的行政诉讼只占到所有诉讼案件的1.5%，[20]大大限制了法官通过行政诉讼向市场主体和监管部门直接学习的机会。

与此同时，一些制度性障碍的存在也使得法院不能通过强势地审查规制行为来积累人力资本。直到成为WTO成员之后，中国政府才承担起了提供公开、透明的贸易相关决策的普遍义务。[21]此后颁布的《行政许可法》第一次对规制、监管部门做出行政许可和其他行政决定施加了实体和程序上的要求，[22]包括书面形式的要求和对不予许可的书面解释。[23]这在一定程度上使得行政决定具备了可诉性。但逻辑上的可塑性并不能解决一个技术性问题：规制机构和被规制主体之间的大量交流是在非正式场合以非正式的方式做出的，很多交流都没有以日后可以审查的方式被记录下来。[24]不仅如此，当地政府还被认为经常在行政诉讼中干涉法官的决策[25]。

简而言之，市场变得越来越复杂，市场主体之间的关系和纠纷也变得越来越复杂。由于司法系统作为网络存在正外部性，在规则制定和裁判管辖方面，中国法院在信息方面一开始就面临的持续性劣势会让其在未来的竞争中落后于规制、监管部门。

2. 新产生的社会关系和纠纷

中国经济转型中出现的特定类型的社会关系和纠纷，对于传统中国社会来说是非常陌生的，完全是外来的。知识产权纠纷和证券发行纠纷即是典型的两例。这些从西方借鉴过来的新的法律调整对象本质上都具有高度的技术性，专业性和复杂性。法官们因此要经过高强度的学习才能获得裁决这些案件的能力。正是因为这些新的法律调整对象技术性很强，中国的立法者倾向于制定一些原则性、模糊性的规定，这些规定通常都是多方妥协之后的结果，同时也给将来的司法解释和法律发展留下一定的空间。但这确给中国的法院适用这些高度概括的规定施加了沉重的信息负担。法院在面对这些难题时，有时显得力不从心，甚至有时选择了暂时将管辖权拱手相让。

在司法制度不能回避的领域，一些新型纠纷已经开始通过司法的方式解决，破产是一个很有代表性的例子：中国政府一度基于各种原因严格限制破产程序的开始和进行，例如，鉴于国有企业曾占中国经济产出的90%，[26]为防止大规模的失业。[27]在破产案件正式进入法院司法程序之前需要得到相关政府部门的批准，例如人民银行和拟破产企业的主管部门和地方政府等。因此，在破产程序中，法院并不是唯一的权威机关。唯有在银行和就业方面的规制部门完成严格的审批手续之后，破产程序才能够继续进行。[28]而且，针对破产企业剩余财产分配的顺位和裁判并未严格遵循法律的一般原则，而明显考虑了诸多政策因素。在此种情形下，法院被迫同其他政府机构分享裁决权，有时候甚至要把法律置于次要地位。例如，出于对大规模失业和相关不稳定社会因素的考虑，中央政府制定了一个动摇了担保法基石的规则：对于濒临破产的国有企业，就其已经抵押的土地使用权，国有企业职工的未付工资和社会福利债权比担保债权人优先受偿。[29]2007年，新破产法颁布，尽管国有企业仍然大量存在，中国法院第一次全面接手所有企业的破产程序，[30]并在其中更为独立地决策和行使权力。

3. 法院系统的某些可替代性机制的衰落

在中国的农村地区，声望和习惯在“熟人社会”[31]的纠纷解决中至关重要。而且，村官和他们所代表的当地政府运用其管理村民的经济和政治生活的裁量权来解决纠纷。但是在中国的农村，这些依赖于声望，习惯和村官的纠纷解决机制被经济转型之后的两个根本性的变化削弱了：外来者的到来和全新的纠纷形式的出现。

某些农村地区快速的城镇化和工业化的后果之一就是外来人的进入。乡镇工厂和企业雇佣的管理人员和农民工通常都是外来的，特别是在沿海地区，更不用说给乡镇企业和工厂贷款的银行职员。通过宗族和当地社群产生的声望和本地的习惯对于这些主体来说基本上不会发生作用。而且，他们跟村官之间的接触通常会涉及经济利益的交换和寻租行为，也极易引发村官和其他村民之间的冲突。在村官和其它政府官员代表的政府利益、这些官员的私利和村民的个人利益冲突之时，纠纷的发生便属意料之中，例如土地征收和环境污染纠纷等。

发生变化的不仅是纠纷的主体，纠纷的内容也开始有新的变化。对于那些除了农业之外没有任何其他生活经验的人来说，作为工业化副产品的很多纠纷是很难理解的；比较典型的纠纷是设计环境污染损害的案件。更糟糕的是，对于这类案件，很难依赖宗族的领袖利用先前的经验来解决，且村官通常与这类案件有利害关系，不适合担任第三方裁判者。至此，村民再也不能依靠宗族领袖或者村官为自己打抱不平。这就迫使法官去参与和解决这些复杂和棘手的社会经济问题和社会再分配问题。

（二）立法和规制制度

与美国某些特殊案件司法判决的深远影响相比，中国司法判决错误造成的影响就有限的多。但是立法上的错误和规制中的错误裁判会引发系统性的后果，因为由立法者和规制部门建立的有问题的制度会产生路径依赖，[32]使得更正错误变得非常困难，且成本很高。更严重的是，那些依赖这些制度来生活的人们会进行人力资本的投资来固化这样的制度，从而没有机会去发展在更有效的制度中更有生产力、更有用的技能。[33]中国的经济转型很大程度上都是由立法者和规制部门，尤其是地方规制部门，主导的，因此政府规制部门的错误裁判广泛地发生。

第一个例子就是中国国有企业改革中的多轮错误尝试。1980年政府实行“家庭联产承包责任制”[34]之后，中国的农业取得了巨大的发展。[35]在这种合同式的制度安排下，农民在租期内耕作土地，同时有义务免费交给国家一定数额的产品，超出配额之外的产品他们自己保留。政策制定者希望能在国有企业领域复制农业改革的成功，他们在1988年立法制定了所谓的“企业责任制”。[36]在中国农业领域里适用的安排却在国有企业的改革中失败了。管理者通过短期的机会主义行为瓜分国有企业的固定资产，为自己获取了巨大的利润。这一轮的改革导致国有资产的重大流失以及国有企业的长期不景气。[37]出现这样的错误是因为没有理解在租期制下对承租人的激励和在管理合同制下对公司管理者的激励是不同的。

另一个例子是通过“债转股”的方式吸收不良贷款的失败尝试。20世纪90年代后期，中国的银行在经历了数十年的政策性贷款和被动债务回收后积累了大量的不良贷款。[38]在亚洲金融危机中韩国成功运用债转股减轻了损失。[39]从1999年10月份开始，政府建立了四个国有金融资产管理公司（AMCs），通过债转股将金融资产管理公司变成国有银行借款企业的股东。[40]这个错误的决定背后的逻辑是：把银行从债权人变成股东，将会激励银行监督企业经理人的表现，进而从整体上提高企业的表现。

不幸的是，政策制定者混淆了激励和信息。债权人有足够的动力去促使债务人合理经营，但是他们一般缺少必要的信息。金融资产管理公司的有限的员工和资源也远远无法应付大量的债务人和复杂的债务经营。更严重的是债转股把金融资产管理公司变成了小股东，他们的利益几乎不受中国公司法的保护，[41]这次改革因为对信息作用的错误理解从一开始就注定要失败。

最后一个例子是中国股票市场的构建和规制，特别是关于如何在事前筛选和事后信息披露要求之间进行选择。决策者没有遵循传统的规律，依赖信息畅通的市场中投资人的选择，[42]而是通过配额制挑选上市的候选人。每个地方政府都根据分得的配额挑选自己的候选人，然后再提交给中央的规制者批准。这种选择机制明显强调对上市候选人的事前筛选。[43]而信息披露不是规制的重点。这种路径曾被认为有利于股票市场。[44]但是内部交易和其他丑闻很快让股票市场几乎面临崩溃。[45]中央政府随后在2000年10月暂停了所有新的上市。[46]更近的例子是，2004年8月份[47]到2005年1月份[48]之间上海证券交易所没有一家公司被批准上市。

（三） 法律服务与法律教育

在司法体制中，法律服务行业正在经历一个艰难的全面转型，朝着更加独立化和专业化的方向发展。像中国其他很多的服务行业一样，法律服务曾经由政府的单位（法律顾问处）[49]提供，并由政府拨款。[50]1988年，不再依靠政府资助的律师事务所开始出现，但是在1993年之前还一直归国家所有。1993年有三种类型的律师事务所：国有所，合作所和合伙所。[51]1986年开始选拔合格律师的全国性考试，一定程度上预示着律师要向更专业化的方向发展。[52]为了进一步统一法律从业者，从2000年开始这个考试被命名为国家统一司法考试，所有想成为合格律师，检察官和法官的人都必须要通过这个考试。[53]但是这种标准化的统一考试对于应对中国经济发展中的挑战还是远远不够的。我们通过加里·贝克尔关于人力资本的框架来讨论这个问题。

在中国，无论是学校还是在职培训都未能为法律职业提供一个稳定的质量和共同价值观。至少有两个主要的现存差距削弱了法学院的教育效果。法学教育长期被批评同中国法律实务脱节。[54]同时，很少有中国的法学院讲授（并不一定是研究）普通法系国家的法律（特别是英国法和美国法），但是这些外国法律在市场上变得越来越重要。在合同中适用这些外国法律是中国企业获得外国投资和技术非常重要前提。[55]运作复杂的外国投资公司通常规定了内部控制规则，对准据法的选择设置了严格的条件。适用常用的准据法，例如英国法，纽约州法和香港法，以外的法律须经高级管理人批准。不幸的是，中国法学院的教育对于在这样的市场中工作的毕业生基本没有用。

更严重的是，从事法律服务的个人所接受的教育可能与法律完全无关，没有法律相关学位的人可以参加国家司法考试成为律师。在中国，一个没有接受过系统法学教育的人拿到法律职业资格证之后也可以从事法律服务或者成为法官。不同教育背景和经历使得法律人很难在实践中分享经验，达成价值共识。事实上，在中国一些指定的地区，甚至可以由省级政府豁免法律从业者大学本科学位的要求，[56]以便更多人获得法律执业资格。中国法律服务行业另外一个特征是，并不是仅仅是合格的律师才能从事法律工作。法律的消费需求日益增长，但是接受法学教育成为律师的费用很高，从而导致形成了各种提供法律服务的组织，它们的成员并不是律师。这些所谓的“法律工作者”[57]和“赤脚律师”[58]实际上是在欠发达地区或者农村里提供法律服务的主要人员。“企业法律顾问”、“司法助理员”、公证人、专利代理人和商标代理人都在法律服务工作中分一杯羹。[59]进入法律服务行业的低门槛是今天中国社会现实的一个自然的反映和产物：经济发展水平和教育质量在不同地区之间极度不平均。无论这样的选择是否是最优的，现状决定了当今中国的法律服务是由不同知识背景的群体来提供的。

律师能够为商业交易创造价值，因为交易[60]和生产一样需要技术人员。[61]中国也有类似的情况，尽管那些金钱数额巨大的交易经常涉及到外国当事人，而且国内律师能够创造的价值十分有限。在那些没有公开的交易中，与外国律师相比，很难去评估国内律师所扮演的角色。根据一些实证研究的记录，国内律师通常被当做“橡皮图章”用来满足中国法律中关于出具法律意见书的形式要求，[62]并没有实质性的参与。同样的，那些高技术和商业性十分复杂的交易通常是由外国律师事务所和有调整这些交易的外国法域的外国法律执业资格的律师主导。[63]对于需要公开文件的交易，例如首次公开发行和上市公司之间的重要合同，外国律所垄断了它们的起草工作，这充分反映了外国律师工作的重要性。[64]

这种主导性由于外国律师事务所中具有外国执业资格的中国籍律师的存在有所减缓。但是他们的业务也由于各种原因而受到限制：外国律师事务所现在只被允许在中国设立“代表处”[65]。相较于那些有充分资格的机构，这样的一个代表机构无论是从规模上还是业务深度上都比不上他们同类的中国律所[66]。同样地，接受关于具有高度技术性和复杂的性商业交易的在职训练的中国公民人数比例依然相对很小。更重要的是，代表处不得在中国法院里代表当事人出庭，这样也一定程度上减少了中国法院接触外国律师的机会。

三、应对挑战——中国国有企业海外上市

完成应对这些多重挑战的学习对于法官、立法者与规制者以及法律服务提供者这上述三种人群来说不仅成本高昂而且耗时巨大。

成本问题可以通过国外的实体组织与赞助的培训项目部分解决，这些国外实体例如外国政府、[67]世界银行和其他发展机构、外国教育与研究机构、非政府组织以及企业。[68]随着收入的不断增长，[69]中国政府也已经更加倾向于为这些教育的成本付费。同时，随着当代中国教育投资的更高回报以及日益增长的个人财富，[70]个人对于教育的投资也经历着巨大的增长。通过网络更廉价与更容易获取信息的方式也大大降低了学习与获得特定有用技能的成本。例如，法官已经开始使用博客来获得源于大众的信息与观点；内联网，作为对于诸如判决意见的公开发表等正式协调安排的部分替代，被用来协调法官系统内部的意见。[71]

但是时间的缺乏是一个更难解决的问题。即使不考虑私人成本，个体每天只有固定多的时间用以获得新知识。尽管理论上用具有更佳信息储备的人替换现存人员的方案是可行的，现实中这种替换在时间和范围上都是有限的。吸收高校毕业生成为中国法院以及其他政府机构的惯例，但他们并不一定比没有大学文凭的资深专业人士更加适合上述岗位。包括法院在内的政府部门很少从私人部门进行并行雇佣，而且主要限于学者。况且学者和应届高校毕业生一样，甚至更远离市场[72]。最后，多数规则制定与判决必须依赖现存官员与法官的日常技能与经验的积累。

随着过去三十年的经济改革，中国出现了很多解决上述问题的市场导向的安排。这些安排帮助缓解了预算约束并减少了适当的法律基础设施的建成与市场交易完成的时间间隔。一个例证就是中国国有企业在香港的首次公开募股和股票证券上市（海外上市）。[73]海外上市与公司其他方式的证券发行相比至少有以下特征：（i）它是发行者面向公众大规模的股票销售，而不是面向少量指定的购买者，同时它的目标在于为发行者资本的股票提供公开市场；（ii）这是发行者的首次发行，与二次发行和上市不同；（iii）发行必须遵守资本市场规制者施加的特定规则，而该规制者对于遵守情况严格审查。《香港联合交易所有限公司证券上市规则》规范了海外上市的实体与程序方面。[74]为完成海外上市，潜在上市者须准备并向公众发行招股说明书，该招股说明书包括了用以反映潜在上市者状况的指定种类信息，特别是关于所有权结构，财务状况以及经营状况。香港联合交易所有限公司（香港证券交易所）深入参与了审查与评论招股说明书的全过程，用以保证对于潜在上市者的公平与正确描述，以及保证它们遵守诸如公司治理规则的各种规则。每笔海外上市都需要香港证券交易所和证券与期货委员会的审查通过。潜在上市者也须雇佣国际投资银行作为合格的保荐人、注册会计师和律师来准备招股说明书并且保证符合香港证券交易所的其他规则。除了法律对雇佣上述中介的要求以外，潜在上市者雇佣他们也出于其他目的，比如营销与为潜在上市者以及其高级管理人员对于招股说明书中信息披露的责任提供保险。上述中介机构的名称列名于每笔海外上市中的招股说明书中，承销商对于招股说明书中的信息披露失误可能须承担行政处罚。[75]

（一）事实

国有企业雇佣了大量公民，作为这些巨型国有企业的所有人或最大股东，中国政府有动力保持国有企业的稳定与健康运行。但是，多轮国有企业的失败改革彰显出国内政策制定者对于现代公司治理和公共公司规制知识的局限。最终，政府决定转向海外市场与海外规制者。除了直接向海外规制者学习，政策制定者决定将大型国有企业直接处于海外投资者的规制之中，希望海外规制和更高标准的竞争将会迫使国有企业改善其公司治理和公司表现。[76]这种意图与香港证券交易所吸引大市值国有企业的愿望不谋而合。

即使不是无法想象，一个未根据任何法律设立为公司的实体发行证券的做法也是史无前例的。但是，在中国1994年12月29日通过第一部公司法之前，一些在避税天堂设立的，全部运营资产在中国的企业已经在香港上市。这些企业被称为是“红筹”公司。[77]第二类公司作为成立于中国的法律实体，区别于红筹公司，通常被称为H股公司。这些H股公司值得关注，因为它们所在的司法管辖地区没有任何制定公司法或者其他类似于普通法之下的制度化公司安排。

1993年，首批6家H股公司在香港证券交易所主板上市。[78]那时中国还不存在任何类似于公司法的规则。[79]中国的首部《公司法》于1993年12月29日颁布，时间上紧接首批6家H股公司的上市。但是那时的公司法与为资深投资者提供任何有说服力的保护还有很大距离。《公司法》于1999年12月、2004年8月与2005年10月修订，然而这些修订远没有到达为公众投资者提供足够保护的地步。[80]但是基于2008年3月31日的市值和股价，世界十大公司中的三家是中国公司。[81]在法律制定者与法院颁布并实施对于投资者的常规性法律保护之前，涉及这些公司的市场交易早已完成。因此问题在于：什么样的制度安排能够同时说服精明的规制者与投资者？

商人古谚有曰，法律缺位时，市场主体诉诸于合同。在香港证券交易所主板上市的首家H股公司青岛啤酒股份有限公司（青岛啤酒）的律师及其承销商起草了一系列大致基于当时生效的《香港公司条例》的公司章程条款。[82]青岛啤酒通过了这套章程条款，这使其自愿适用一套外国法，这些外国法在其未通过上述章程条款时本不会对其产生约束力。至少从纸面来说，这种策略使得青岛啤酒的外国股东能够享受到与投资于香港设立的公司同等水平的股东保护。由于在立法中的权利与权益需要执法的保护，在缺乏公司法的中国法院提起诉讼对于外国投资者来说显然不是最佳方式。在这种情况下，仲裁成为了一种自然的替代方案。通过在章程中加入仲裁条款，双方在纠纷解决中设置了采取诉讼之外的替代方案的范例。

值得关注的一点是上述安排并不仅仅是青岛啤酒与其股东的私人合同。相反，这导致了一系列的制度发展，这对于中国国内立法，政府规制，公司治理以及市场主体行为产生了深远的影响。下面将具体解释这些发展。

1. 第一步——准据法、规制者与纠纷解决机制的创造性转换

为了将H股公司章程的临时特别安排变为标准化的一般性制度，中国证券规制机构与香港规制者对所有申请在香港证券交易所上市的中国公司共同施行了新的标准化要求。中国证券规制机构发布了一系列的章程示范条款，对于所有试图在海外上市的中国申请者强制适用。这些规则要求在潜在发行者与其投资者之间创造一种合同安排。同样的条款被吸收进一系列由香港的规制者发布并监督执行的称为“上市规则”的文件中，目的在发行者与香港规制者之间创造一种合同安排。[83]这些强制性规则之中包括仲裁条款，用以消除外国投资者关于其权利保护的顾虑。[84]

当中国国有企业开始计划在海外上市之时，它们的经理人与其他内部人正踏入一个由普通法所定义，并由成熟的规制者与精明的外国投资者共同执行的成熟证券规制的世界。[85]这些企业是中国首批海外上市的国有企业，这一事实意义非凡，使得规制者与公司之间有效沟通来保证全面遵守规则，也避免了繁重与过度的负担。

时至今日，中国国有企业仍保持着作为中国发展道路产物的独特特征，这种特征在短时间内不会改变。例如，同行业的数家中国国有企业通常由单一的政府实体所有或者最终控制。[86]在银行业，中国建设银行、中国银行和中国工商银行这三家最大的国有银行的共同控股股东与单一持股比例最大股东是中央汇金投资有限公司。[87]在香港和其他主要的资本市场，规制者担忧控股股东拥有可能会与上市发行人相竞争的业务的情况。[88]但仅以此为由剥夺外国投资者投资高质量的中国企业的机会将是违背外国投资者利益的，对于这些国有企业来说，如果迫使其放弃进入国际资本市场的机会，也是违背其利益的。

面对上述历史与体制限制，上市申请者与规制者都需要在向外国投资者开放中国国有企业与全面保护外国投资者股东利益两者之间进行平衡。恰当的披露已被证明为股票交易所能够操作，并且能够最有效地让投资者知悉任何异常情况及其内在风险的手段。值得注意的是，这不仅仅是上市申请者与香港规制者之间的博弈。相反，每一个申请者周围都充斥着其他市场主体，包括世界知名投资银行、会计师、资产评估师和律师。这些利用他们对于中国本土情况的了解以及其国际经验，弥合中国国有企业与世界市场的差距，同时能够为国有企业的经理人节省大量学习和适应的时间。

有趣的是，从国际专业机构到中国国有企业的人力资本流动并没有在中国国有企业上市后就止步，因为每个上市发行人都需要承担持续的合规义务。例如，每个上市发行人均须聘请国际知名会计师定期审计账簿。他们也须在上市发行后的最初12个月聘请合规法律顾问，并在该期限届满后继续与外国律师合作，[89]这些合规顾问无疑是在香港注册并在资本市场上工作多年的律师。

除了对应外来的银行家、会计师与律师，这些上市中国国有企业的经理人和控股股东须邀请完全陌生的人占据董事会席位。根据《上市规则》，至少3名董事会成员必须是独立非执行董事，[90]并且至少1名独立非执行董事必须具有审计或者金融方面的专业资质或者经验。[91]每个上市发行者同时必须聘任一个具备特定资质的公司秘书。[92]

通过与来自成熟市场的与其竞争者具有相似技术与经验的专业人士合作，H股公司成功向资本市场发出了信号，表明其在公司治理与投资者保护方面与其竞争者并无不同。显然，这种信号也成功被市场以及投资者接受：截至2012年7月底，143家H股公司和103家红筹公司在香港证券交易所主板上市，28家H股公司和5家红筹企业在香港证券交易所创业板上市。[93]这些公司的绝对数量以及其市场占有情况甚至创造出了仅由这些公司构成的指数。[94]   

2. 第二步——国内规制者改革以及国内上市公司改革

中国国内的股票市场规制者在海外上市中发挥作用，例如通过发布强制性公司章程和审批中国企业海外上市。但是其角色与香港规制者的审批与实时监控的权力相比相对被动且有限。当一些H股公司回到国内市场二次发行的时候，这种情况有所改变。与第一步相比，第二步更具戏剧性并且对国内规制者与企业有更加深远的影响，此时也并不必须需要与国际中介机构和外国投资者合作。

国内证券规制者面对两种基本类型的公司。第一种类型由仅在国内股票市场发行的公司构成。这些企业的经理人与内部人仅受中国法律法规规制。第二种类型是H股公司，它们已经建立起遵守由成熟市场规制者制定和施行的各种规则与标准所必须的基础设施、实践、技能甚至是企业文化。通过与具有更好企业治理实践的交叉上市的H股公司的互动，国内规制者迅速习得制度细节以及背后必要的合规原理，并开始运用这些知识给仅在国内上市的企业提供指导。根据信号理论的启示，[95]不难想象国内上市企业必将经历H股公司在信息披露与合规上的路径。

最终，合规与信息披露上的总体进步能够极大的使国内投资人获利，因为国外投资人在很大程度上为企业经理人的训练与必备基础设施的建立支付了成本。同时，这种进步也产生了一些教育功能，因为国内投资者在市场投机的惯性思维之外，现在增加了审阅上市企业发布的信息和关注上市公司的公司治理和一般财务稳健状况的动机。这使得国内投资者更加合格且信息畅通，能够对上市企业与经理人的行为进行更有效的监控。

（二）对于两个步骤的分析

与解决不同主体对于新信息与新技能的需求的传统方式相比，海外上市的例子展现出以下崭新和独特的特征：（1）所涉主体的身份及因此产生的独特激励与压力；（2）成本与收益的最佳匹配；（3）对于金融市场中介的严重依赖——获得最新与坚实技能信息的最佳来源；及（4）持续的而非一次性的人力资本转移。

1. 人力资本转移者与接收者的身份

通过海外上市进行的人力资本转移中的“老师”是非传统的。他们并非海外教育机构或常以非盈利机构形式出现的具有相关经验的发展机构。相反，他们是以收取高价格与赚取大量利润而闻名的商业企业。这里的“老师”则是华尔街投资银行、四大会计师事务所、英美律师事务所和作为上市公司的香港证券交易所。“学生”也同样不是常规的学生。在过去的法律移植和培训中，学生通常是在中国具有改变法律或者规制系统的官方权威的立法者、机关工作人员或者法官。在此案例中，“学生”则是在规制系统建立后须遵守该规制系统的主体。因此，有理由质疑通过诸如海外上市的市场安排下的人力资本转移是否比法律制定者、规制者及法官熟悉的传统方式下更加有效。这一问题很难进行实证验证，但或许可以通过分析学习过程的一些特点得到更好的理解。

有三个原因或许可以解释为什么这一过程更加有效且高效：激励与制裁、被传承的知识与技能的特性以及上述“教学”安排与传统跨境培训方案的关系。

首先，“老师”与“学生”如果未能有效地学习，将承担潜在的法律责任；反之则会获得经济利益作为回报。与难以检验与评估的官员和法官的表现相比，这种情况下的学习成果每时每刻都受到来自于市场的残酷考验。

此外，在实践中，支付给中介机构的专业费来自首次公开发行人发行收入的一定比例。因此，中介机构仅在人力资本转移成功的情况下，也就是证券发行成功的情况下才能获得收益。对于投资银行和其他专业中介机构来说，他们向发行人的经理人和其他的内部人传递信息与转移必要的知识与技能越早越准确，他们获得报酬也越早越多。对于本身作为上市公司的香港证券交易所而言，一家中国企业的成功上市能够激发中国其他公司的兴趣，因此能够创造出更多潜在的上市并总体上提高该市场的知名度。

对于知识的接受者来说，从快速、成功且合规的上市中获得的经济利益是显而易见的。随着更多的H股公司逐渐被允许用股票期权计划来奖励经理人和其他的员工，上市的经济收益变得更大。除经济上的收益之外，H股公司的经理人从其企业成功上市中也能够获得政治上的好评，因为他们往往在政府以及被政府控制着的公司里的高官职位之间流动。[96]

对上述教学成效的另一层面的检查与激励效果更为强大，因为它包括了潜在法律责任，例如罚金以及对商誉的损害。2004年，在纽约上市的中国人寿保险股份有限公司及其部分前任董事被投资者提起集团诉讼。尽管此案最终被驳回，但是我们可以想见这对于其他国有企业及其经理人信誉的破坏以及由此带来的压力和威慑。

除此之外，由成熟市场参与者传递的知识与技能可迅速彰显其成效。专家对潜在发行人的建议中包括了大量可供具体操作的制度细节，并且能够通过规制机构、金融媒体和投资者的回应迅速接受市场检验。通常情况下，这些老师就是最初建立并改善这些制度安排的人。因此，成熟市场主体的知识与技能通过转移能够迅速被中国公司的经理人掌握。这种安排基本上是在职培训，这在给予经理人正式教育不可行的情况下提供了有效的替代方案。

最后，这种教学过程并没有代替传统的对法律和政策制定者以及规制者的训练，相反是一种补充。正因如此，原本不参与跨境人力资本流动的作为个体的知识接受者被容纳到这个过程，导致了能够向很多主体转移这种人力资本。

2. 成本与收益的平衡

任何公司的体制与个人行为的变革都会带来相应成本，成本的分配形式对于变革的成败非常重要，正如法律执行的成本收益。[97]当包括时间成本在内的成本由能够且愿意支付该成本的主体承担时，制度变革最容易发生。海外上市恰好符合该条件。与上市相关的包括支付给银行和其他中介机构的成本与费用，全部来源于发行收益，大多情况下这种费用仅在发行人获得收益之后才支付。对于一项成功的上市来说，投资者为来自成熟市场主体的教育付费，而他们恰好具有经济实力与动力。投资银行与其他中介机构恰好也是有实力填补在上市尚未确定的提供服务阶段与发行人成功上市并获得收益阶段的缺口。因此，承担教育费用的人也是从此过程中收益的人。同时，如果上市失败，发行人与中介机构将承受所有的沉没成本与费用。这种潜在的后果与他们对于成功结果的动力完美平衡，并且提供了对于他们来说最有效的教学的动力。

3. 对于市场中介机构的依赖

海外上市的另一个特征就是严重依赖同时具有国际资本市场经验与了解中国相应知识的市场中介机构。在向投资人收集、验证并展示相关信息时。上述市场中介机构大大降低了规制者和投资人的信息成本，从而给交易增值。[98]上述所有评论关注的都是交易各方，例如发行人与投资人，但是海外规制者也起到了重要作用。

海外规制者起到了具有明显的网络外部效应的信息交换作用，并且与由面向国内使用者的国内规则制定者与裁判者组成的国内体制竞争。由海外规制者和有经验的市场中介机构创造与执行的基于规则的系统具有正向网络外部性，因为更多的主体使用意味着该系统能够收集更多信息与经验，能够吸引更多人的使用。这样的系统与在中国运行的体制相竞争，而中国的体制由国内立法者、规制主体、法院、国内市场中介机构以及国内股票市场构成。通过向H股公司施加基于香港公司法强制性规定，国内公司法或多或少被《香港公司条例》和证券规制替代，这种证券规制基于英国法，并从资本市场的运作中不断积累经验而进步。类似地，通过H股公司章程中采纳的强制性仲裁条款的，中国法院被外国仲裁庭所替代。

4. 持续的转移与更新

与传统的一次性教育活动不同，接受人力资本流动的企业经理人以及人力资本转移者的互动在企业成功上市后仍然持续。中国国有企业的经理人能够在诸如海外规制者、外部审计师，投资银行与合规顾问等有经验的主体的帮助下解决上市公司面对的新问题。与有经验的主体的持续的互动能够帮助H股公司的经理人接触到新信息与专业知识，这又能够增加上市公司现存的人力资本储备。

四、对中国未来经济与法律发展的启示

上文分析了中国法律体制面临的信息挑战，也分析了海外上市产生的国有企业人力资本转移所代表的市场化的法律发展模式。这一模式对于我国的司法制度和规制制度的发展都具有重要的借鉴意义。

（一）司法制度

面对国内及国外的制度竞争，司法制度发展的关键领域已不限于笼统的专业化和清廉建设。目前，中国正推行“能动司法”，更需增加可法院获取的信息量，并且发展出适应市场的司法专长。这在司法系统与规制机构的竞争中尤为明显。如上述第二部分所论，由于中国经济转型期广泛的政府规制，法院在获得新知识与处理新信息方面处于劣势，这阻碍了法院专长的发展。由于法院与国内规制机构均面对相似的对腐败的政治审查，信息储备以及信息处理技能方面的竞争就显得尤为重要。如海外上市的例子所示，获得新知识与新技术的最有效的方式或许是借助具有强大动力与紧迫压力的市场。所以法院可借鉴的经验是，处理更多案件，以吸收这些案件中有关各方带来的新信息与技术。

同时，法院需要辨识并建立相对于包括规制机构在内的其他机构的竞争优势。基于此种考虑，并考虑到不可避免的财政与时间限制，法院应该战略性地选择其重点发展的领域。比如，在侵权纠纷与合同纠纷之间进行选择时，法院应该更关注侵权纠纷，因为侵权纠纷基本属于法院的专属管辖范围内，而不应当太在意合同交易的管辖权，因为大额商事合同双方很有可能通过仲裁解决纠纷。若如此取舍，法院可以拓展侵权案件中潜在的原告，当损害面向不特定公众时，也可以让信息丰富、组织完善的机构做原告。这样的机构将为法院带来高质量信息。例如，由污染导致的侵权案件，传统的原告为村民或工人，他们居于社会阶层的最底层，且对于周围环境、被违反的法律以及法律诉讼的结构了解很少。如果法院允许环境性非营利组织与非政府组织代表被污染不利影响的潜在公众作为原告，这样能够为法庭带来更多信息与专业知识。一些地方法院的审判实践已经证明上述分析的可行性。[99]

又例如，法院不应过度关注规制机关享有平行管辖权的案件，而更应关注法院有权进行司法审查的行政诉讼案件。在受理针对规制机构提出的行政诉讼中，法院不仅能获得规制机构的信息与专业知识，而且能表明其至少与规制机构具有相当的能力，并且是具有相当重要性的机构，从而逐渐建立起可靠性与合法性。然而现今法院受制于一些政治因素而无法制约规制机构，这些政治因素包括对当地政府财政上的依赖。这个困境的解决方法又恰恰在于法院需证明其能力与合法性，进而解除其所受的限制。因此，这些制约不应该阻碍法院证明其能力与合法性，特别不应阻止法院在行政诉讼的个案中与规制机构进行直接的竞争。除此之外，媒体与信息技术在中国越来越重要，法院可以利用公共舆论保护其廉洁性与合法性，以此应对来源于政府其他部门的干预。[100]

如果上述方案成为处理司法系统道德危机与合法性危机的路径，法院的招聘政策也需要做相应的调整。现在，除招募法学教授以外，中国法院几乎不从司法系统以外招聘人员。但多数学者的理论背景不一定能够为法院提供用于竞争的知识与技能。中国法学界与社会科学界没有将实证研究作为重要组成部分，这进一步加大了司法研究与司法实践的差距。对于新法与创新机制的日益变化的社会需求也让在校园里的学者难以与时俱进。在职业训练过程中培养了专业知识技能的经验丰富的商业律师正好相反，并且至少在现阶段转型期中能够适应司法的角色。

（二）规制与市场

国有企业海外上市的例子展示了市场化的人力资本更新模式。这些交易也揭示了企业更倾向于外国司法管辖与接受外国市场规制的趋势。随着中国愈发融入世界市场，有理由相信上述现象不会消失，并且会成为常态。所谓的红筹企业的海外上市便证明了这个观点：为了避免中国规制者对中国实体境外投资和中国公司在海外股票市场上市所进行的繁琐甚至是歧视性的审批程序，很多中国私企成立离岸控股公司来持有其在中国的运营资产。随后很多人使用离岸公司形成通过私募股权基金与海外上市两种方式融资的工具，这种方式的盛行增加了“资本外逃”的顾虑，于是中国的规制者采用多种办法来解决资本与资产外逃，比如建立与运行红筹。2005年，国家外汇管理局发布了一些饱受非议的规定，这些规定对在中国具有运行资产的离岸公司建立的外国私募股权基金实行酌情审批程序[101]。这两项规定没有说明审批程序的任何具体规则，使得在实践中上述投资获得审批极其困难，甚至是不可能的。[102]当公众知道这些规定源于国家外汇管理局与嫉妒海外同行表现的国内私募基金的闭门会议时，市场表现出强烈的负面反应。因此，国家外汇管理局随后发布了代替以前规定的新规则，[103]但同时加强了对于红筹公司的规制。

通过严格规制，政府旨在达到一项重要的政策目标：抑制资本的流入与流出。但严格规制过程中造成的人力资本损失也非常明显。严格的规制抑制了小型私有企业的发展，而这些企业需要资本以及资深的专业与管理经验来成长。关于资本，中国的金融机构对小型私有企业发放贷款存在歧视性的政策。另一方面，专业与管理经验对于实力强劲的国有企业来说至关重要。而严格规制减少了同时获得上述两者的渠道。这同时也造成了中国政策制定者与规制者本身的损失，因为其限制或堵塞了自己获得关于私募股权市场信息的渠道。这种限制与堵塞也进一步扩大了他们掌握的私募股权知识与私募股权市场的最新发展的差距，进而加剧了未来规制实施的困难度。

因此，从加强制度能力的角度看，对规制机构和立法者而言更有效的策略是利用市场的新发展，利用更多的信息资源来建立自身机构的专业性与合法性。由于组织良好的智库与具有坚实专业知识的游说团体在中国仍然少见，让市场主体参与规制的创新与改进将是一种有效的方法。但是让市场主体直接参与到政策与规制制定过程仍有待商榷，因为中国还不具备恰当的政治机制来保证市场主体与政府官员互动过程的透明度，上述国家外汇管理局规定的提出与废止很好地说明了缺乏透明度的政商交往带来的危害。

为了满足政府直接获得源于市场的专业人士的新信息的需求，制度必须保证政府与市场主体的互动具有足够的透明度，并确保各方受到外部监督。公开的信息和先例将鼓励公共讨论而非闭门议价，这对于立法过程与其他规则的制定都具有重要价值。公众质询与公众听证在某种程度上能促进这一目标的实现，而且这对中国并非完全陌生，2007年颁布的《物权法》就经历了数轮公众意见咨询和讨论。[104]

结论

本文将不同法律制度视为具有潜在正向网络外部性的独立网络，其正外部性主要由操作该制度的工作人员的信息储备与决策能力所决定，各个决策网络之间因此展开激烈竞争，例如法院与规制机构的竞争，法院与仲裁庭的竞争。这种竞争也可能超越国境，并且在不同司法管辖下的同种法律制度之间出现竞争，例如中国证券规制者与香港、纽约等国际资本市场证券规制者的竞争。当国内法律体系落后的时候，市场主体寻求海外解决之道，并反过来对国内法律体制产生影响。中国国有企业的海外上市作为明显例证，展现了制度竞争的存在，剖析了法律发展和商业对恰当合适的法律制度的需求之间差距，以及市场导向的解决方案所具有的明显优势。对于国内其它法律部门的知识更新和发展以及中国以外的发展中国家的法律发展都具有借鉴意义。