冷与热

　　从中国人的心理来说，元旦并不意味着新年的开始。1月底，虽然庆祝进人新世纪已经近一个月了，可中国的金融界，还在忙着总结过去一年的成绩，展望新年的宏伟计划。1月25日，全国银行、证券和保险工作会议在京召开。朱镕基总理到会讲话，要求金融系统正确处理支持经济发展与防范金融风险的关系，使二者更好地结合起来，而不是对立起来。朱总理指出，今年要在继续实施积极的财政政策的同时，进一步发挥货币政策的作用，他同时要求金融机构大力改进金融服务，为推进经济发展和国有企业改革提供有力的支持。
　　去年中国遭遇通货紧缩，在使用积极的财政政策效果并不明显时，要求中央银行实行积极的货币政策或者扩张的货币政策的呼声也越来越高。而作为央行行长的戴相龙则表示：“中央银行制定和实行货币政策，既要考虑扩大内需，支持经济发展，又要考虑金融稳定及市场对信贷的有效需求，防止盲目扩张货币供应”。基于此，中国人民银行并没有提“积极的”或者“扩张的”货币政策的说法，但这并不妨碍央行采取多种形式适当扩大或者供应，以促进经济发展。在这种扩大内需的热潮之中，有这么一个冷静的央行行长当然是一件好事。让人想起的是美国那个固执的格林斯潘，他在最近几年一个劲地加息，为火热的美国经济降温。
　　按照《人民银行法》的规定，中国人民银行的主要职责是制定和实施货币政策，对金融业实施监督管理。而货币政策的目标是保持货币币值稳定，并以此促进经济增长。可见，中央银行首要的职责是保持货币币值的稳定，只有在货币币值稳定的前提下，它才能考虑促进经济增长，甚至可以说，保持货币币值稳定本身就是在促进经济增长了—这也许就是所谓“以此促进经济增长”的本意？
　　法律的规定总是冷冰冰的，而现实有时却热得发烫。春节刚过，中国的股市上演了“千禧年的第二出戏”。2月14日，龙年交易的第一天，沪深两市就实现了“满堂红”—两市九百多只股票中，仅有一只股票下跌，500余只股票报收涨停。此后3天，股市持续上涨。2月17日，沪深股市巨幅震荡，放出历史天量：两市成交近900亿元。
　　这轮行情的启动得益于政府发布的两大利好消息：《关于向二级市场投资者配售新股有关问题的通知》（以下简称“通知”）和《证券公司股票质押贷款管理办法》（以下简称“办法”）。前者决定把发行新股的一定比例由上网发行改为向二级市场投资者配售，投资者根据其持有上市流通证券的市值和折算的申购限量，自愿申购新股。后者允许符合条件的综合类证券公司把自营的股票和基金作质押，向商业银行贷款。
　　对于这两大利好政策，当然是一片叫好之声。凭心而论，这两个政策在一定程度上也确实解决了中国股市中存在的一些问题。特别是股票质押，解决了证券公司资金的来源，被人们称为：“为货币市场与资本市场之间的对接打开了一条顺畅的通道”。此前，虽然券商被允许进入银行间的同业拆借市场，但是只能从事7天之内的拆借业务，获得的资金只能满足券商调整短期头寸的需求。股票质押贷款的期限则可以长达6个月，而且按照我国商业银行现在流行的“借新还旧”做法，只要质押的股票价格没有剧烈波动，这个期限还可以继续延长。这样，券商就可以获得长期、稳定和灵活的资金，解决了困扰券商多年的资金问题。
　　向二级市场配售新股的做法虽然带有明显的中国特色，但是它希望能够解决大批资金长期滞留一级市场的问题。据说，在一级市场滞留的资金数以千亿。对此，二级市场的投资者，特别是中小投资者很有意见。按照现在的方法，在一定的配售比例内，持有一万元流通股票市值的投资者可以申购一千元新股。通过这种方式，一部分资金也许会被赶进二级市场；而二级市场的中小投资者也可以适当分享一级市场的收益。
　　但是，在冷冰冰的法律之中浸泡过的人也许早就学会了冷眼看人。在一片叫好声中，我们不得不习惯性地研究这两个重大利好消息的具体操作制度。
　　先说股票质押贷款。股票质押是早在1995年《中华人民共和国担保法》中就有规定的，按照该法第78条规定，“以依法可以转让的股票出质的，出质人与质权人应当订立书面合同，并向证券登记机关办理出质登记。质押合同自登记之日起生效。股票出质后，不得转让，但经出质人与质权人协商同意的可以转让。出质人转让股票所得的价款应当向质权人清偿所担保的债权或者向质权人约定的第三人提存”。可见，股票质押必须签订书面质押合同，在办理出质登记之后，质押合同才能生效。股票质押最特别之处在于：股票价格是随时波动的，这为质权人带来了巨大的风险；商业银行在我国被禁止从事股票买卖，而通过股票质押，商业银行则可能变相买卖股票。从现在中国人民银行与中国证监会联合发布的《证券公司股票质押贷款管理办法》来看，其比较好地解决了这些问题。按照该“办法”的规定，股票质押率最高不能超过60%，即质押股票市值与贷款本金之间的比值不得低于177%。此外还规定了警戒线与平仓线：在质押股票市值与贷款本金的百分比为130%（警戒线）的时候，贷款人应要求借款人即时补足价值缺口；在该百分比下降到120%（平仓线）时，贷款人应及时出售质押股票，所得款项用于还本付息。这样，贷款人可以及时控制因股票价格波动所带来的风险，并且，因为质押股票市值与贷款本金的比例不能低于177%，所以一般也就不会发生贷款人采取质押贷款形式变相买卖股票的情况—代价太大了，等于花17元买市值10元的股票，谁会干？
　　而二级市场配售的制度则没有股票质押制度那么完备，也许是因为其所具备的“中国特色”？试举一个小例子，如果在计算流通股票市值之后，投资者立刻抛掉股票，用所获得的资金购买新股，那么把资金赶入二级市场的想法并不能得到很好的实现，反而会引起二级市场的波动。这种方法其实只是“头痛医头、脚疼医脚”的过渡性措施，并不能从根本上解决问题。根本问题还在于一级市场与二级市场之间的收益反差，为什么会出现这个问题，如何解决，这才是监管者应该重点考虑的。
　　在中国股市剧烈波动的同时，中国和欧盟关于WTO的谈判也正在北京进行。入世的日子一天天近了，中国的金融界时刻面临世界的挑战。在这种情况下，中国的商业银行和保险公司都在准备着上市融资。虽然上市可以帮助它们筹资，扩大抵御风险的能力，但我更希望它们不要把上市仅仅作为“圈钱”的手段。中国金融机构更需要的是改进管理体制，上市可以帮助它们建立起合理的公司治理结构。
　　“临渊羡鱼，不如退而结网”，也许面对市场经济的汪洋大海，增加体重并不重要，重要的是学会游泳。