你正在发行证券

　　一个假想
　　本案发生在1946年的美国联邦法院系统，是因一起发生在佛罗里达的出售橘园交易而引起的诉讼。作为原告，美国证券交易管理委员会SEC认为被告出售橘园的行为实质上是在发行证券，从而诉至法院。该案经过三审，最后美国最高法院Murphy法官判定原告胜诉。在具体谈及该案之前，不妨先作这样的一个假想：
　　假设有一个从事柑橘种植业的公司，由于市场情况很好，管理层决定扩大经营规模，加大种植园面积。但实现该计划首先面临的一个难题就是资金筹措。经过论证和咨询，该公司决定向公众发行证券来筹集这部分资金。显然这一做法是投融资市场里很普遍的现象。但现实情况是有些发行证券的行为并非如此的一目了然，而是呈现出不同的面目。
　　Howey案的事实
　　Howey公司正是一个从事柑橘种植的公司，自1941年起，Howey公司便开始把其拥有的橘园和橘树的一部分向公众“出售”。其出卖的方式是把橘园分成面积相同的许多小块，然后根据橘树年龄的长短确定不同的价格出售给公众。购买者支付价款后将取得地契证书，并根据合同分享该部分橘园的收益。在签订合同同时，买者还将被建议同一个Howey Service公司签订一份期间通常为10年的“服务合同”。Howey Service公司与Howey公司同在一地，同样的管理人员，而且拥有基本相同的股东。
　　根据该“服务合同”, Howey Service公司将对该橘园取得“租赁权”从而“完全占有”该部分橘园和橘树，并对之进行全权（full discre-tion）的耕种、维护等行为。而买者及“橘园所有人”需要为此向Howey Service公司支付一定的费用，而且未经该服务公司的同意无权进入其橘园，对所产的橘子也没有权利取得和处分。橘园所有人有权同其他的类似的服务公司订立服务合同，但Howey公司强调如果不订立这样的服务合同，就无法购买橘园。这样，从1941年到1943年涉案, Howey公司通过该方式共向公众售出195英亩的橘园，其中85％的面积参加了Howey Service公司的服务合同。
　　美国SEC提起诉讼，控告Howey公司的行为构成证券发行，要求法院判定禁止该行为。
　　被认定为是证券发行行为的后果很严重吗
　　SEC的控告对Howey公司的业务影响巨大。因为如果一个行为被认定构成发行证券，就意味着必须适用证券法规。如果该行为被发现不符合证券法律的规定，将受到处罚。所以如果某商业组织要发行证券，根据美国的法律，发行人可以选择两种法律途径，一是取得注册豁免，但这具有严格而复杂的条件要求；二，如果不能被豁免，则需要向SEC注册。如果未履行注册义务而发行和出售证券，则构成违反证券法，其法律后果将包括了民事、行政甚至刑事的责任。对发行人等相关各方来说相当严重。
　　1933年的证券法中已经对证券（security）作了列举式的定义。该定义为证券划下了一个非常宽泛的边界。但也正是因为其宽泛的措辞，使得司法机构需要对此进行解释和界定。涉及本案的正是该行为是否构成了定义中所规定的“投资合同（investment con-tract)”。
　　双方理由
　　原告SEC认定Howey公司和Howey Service公司处于共同的控制之下，二者合作以出售土地的形式所进行的行为实质上是在出售“投资合同（investment contract)”。购买者为投资者，他们所取得的利润并不来自于其自身的技术和努力，而是来自于他人的努力。因此属于是证券法规定的证券。
　　对此Howey辩称它是在出售橘树的完整权利，因为合同条款是经过双方同意的，因此是完备的，地契证明也完成了交付。而关于Howey Service的服务合同，并不是在出售投资合同，而是在出售一种服务。而且购买人并没有被强迫同Howey Service订约。
　　法院判决
　　一二审法院均判定被告胜诉，认为并不构成投资合同。一审法院认为Howey Service所提供的服务仅仅是对购买者的橘园得以被照看的一个“担保”，并不是其他什么东西。二审法院认为应分开来看Howey公司和Howey Service公司所出售的标的，即一个是橘园，一个是服务；而购买者是否有能力不依靠他人来自己耕种经营该橘园并不重要。
　　最后SEC上诉到美国最高法院，最高法院的判决推翻了前两审的认定。Murphy法官首先指出在联邦证券法和各州蓝天法中对“投资合同”这一概念并没有加以界定，但法律确定这一概念的目的在于给投资公众以全面的保护。因此在认定这一问题上也应该首先从法律的目的出发。那么一个“投资合同”具有怎样的法律特性呢？Murphy法官指出：符合证券法立法目的的投资合同是指：“一个合同、一个交易或者一种安排，以此一个人把他的钱投资到一个普通公司（common enterprise）中，并期望获益，而且该利益仅仅（solely）取决于发起人或一个第三方的努力。至于这一证券正式或名义上被称作什么并不重要”。
　　判例意义：Howey准则
　　该判例为证券的认定确立了一个非常重要的标准，即所谓Howey准则。该准则的弹性特点很好地迎合了证券法最大限度地保护相关投资者的立法初衷。这一准则在其后被无数次地使用来判断一个交易是否构成“投资合同”。
　　Howey准则被总结为三个条件：(1)有利益期待；(2)利润仅仅来自他人的努力；(3)所投资的是普通公司。在司法领域，这一准则的适用性很快地超出了该案原本所涉及的领域。不仅为“不动产+服务合同”情况的认定划定了标准，而且为诸如有限合伙利益、一般合伙利益、有限责任公司、特许权经营（franchises）等情况是否构成“投资合同”的问题确立了判例坐标系。显然，是否被认定为是证券的问题，是证券法适用与否，是否发挥其作用的闸门。Howey案作为证券法最早适用的重要案例之一，为美国证券法律的规范作用在市场领域的有效延伸提供了重要的推动力。尤其是该案法官在判决中所总结的一句政策性概括更成为了其他证券法律案件中被采用和考虑的原则，即：为辩明面目（substance)，应忽视其形式（form）是什么，而着重于其经济实质（economic reality)。
　　虽然该案判决是出于解释一条立法概念的努力而作出的，但实际上其意义已经成为一次立法。经过这样的再造，法律获得了发挥其功能的生命力。