一、数字看B股
“忽如一夜春风来”，出口转内销的B股首次向境内居民个人投资者正式敞开了大门。虽然近期内“门票”还少不了：2月19日前已有不少于1,000美元的外币现汇或现钞存在银行。但市场（准确地说是“有行无市”的市场）仍旧按捺不住心中的雀跃，以连续的涨停表示着欢迎；而与政策相呼应，沪、深两大交易所也善解人意地对此番全线上扬实施了“免予临时停牌”，使得多年来已被B股折腾得有些阑珊的老手不禁又要感慨：“形势比人强啊！”据说开市后的两天内被封在盘上的资金就达到了30亿美元，新开的账户则超过了过去9年间的总和，而他们中的一些人甚至还没来得及搞清B股为何物。
B股其实算不上新生事物，它的正式名称是人民币特种股票，即境内股份有限公司在境内发行的外资股，以人民币标明面值，以外币认购和买卖，在境内（上海、深圳）证券交易所上市交易。1991年底，第一只B股_—上海电真空B股问世；次年2月，B股市场诞生。依据有关法规，此次经中国证监会和国家外汇管理局批准对内放开之前，它的投资人限于：外国的自然人、法人和其他组织，香港、澳门、台湾地区的自然人、法人和其他组织，定居在国外的中国公民，中国证监会规定的其他投资人。
主要由境外人士以外币购买持有，显然推出B股的初衷是在资本项目外汇管制的背景下，有限度地开放金融市场，吸引外资。可以说，B股与H股、N股、S股、红筹股等一道构成了我国公司与证券市场国际化的窗口。然而由于数量少（截止放开时（下同），共114家）、规模小（流通市值不过573亿元人民币）、比重低（股权结构中比重最大的B股，也仅占到总股本的49.94%)、层次差（属于高新行业的不到1/10)，加之境外投资者对于受政策影响大、透明度低、流动性不足的新兴市场素存戒心，B股几乎始终未获得预想中的青睐。更有甚者，B股市场还一度沦为了居心叵测的外资热钱的“跑马场”。9年下来，许多B股价格出现了“三跌破”（跌破发行价、跌破净资产、跌破面值），最可怜的股票市净率（股价／净资产）仅为0.68，使得近两年来B股发行相当沉寂，市场的筹资功能极度萎缩。
活水源头何处寻，我国民众日见膨胀的外汇积累使决策层看到了新的希望。境外投资的红利及利息、源于境外的遗产所得、境外人士的馈赠、国外保险金赔偿以及讲学、稿费、版权版税等等收入，汇成了目前高达749.3亿美元的居民外汇储蓄存款，这个数字是1992年的20多倍。然而，由于国内外币贷款需求不足，四大结售汇银行只能将相当一部分外币资金拆放海外或购买外国债券。此外更有一些外汇因为无利可图，干脆选择违规外逃，而过量的资本输出对于我们这样一个发展中国家来说显然是不利的。另一方面，众多的外币持有者却在为缺少投资途径而犯愁，存银行太单调并且利薄，参与外汇交易又多少有心无力，于是不少人呼吁能被允许踏上买卖B股这“第三条道路”。如今闸门既开，水到渠成。
不过客观地讲，此番开禁多少也显得有些无奈，颇有承认既成事实的味道。境内投资者通过各种手段违规向B股市场渗透，早已是公开的秘密；受盈利动机驱使，券商为其开户时大多睁只眼闭只眼，并不进行严格审查。证监会发言人也承认“B股市场确实存在国内居民变相开户问题”，一再表态要坚持原则，加以清理。然而实际上，至1999年3月沪、深B指分别以21.24点和329.19点触底，外资已纷纷黯然离去，代之抢进的则是曲线入市的境内投资者。于是乎2000年沪市B指大涨逾半，升幅列全球之冠；而在成交量排名中，境外券商中最靠前的里昂证券、怡富证券也只分别占到第23和26位。更直接的说法是，已有约90％的B股被境内投资者持有，支撑B股的资金实际上70％来自中国境内。
此番《关于境内居民个人投资境内上市外资股若干问题的通知》，并未对证监会1996年（关于严格管理B股开户问题的通知》、《关于清理B股帐户的公告》中关于不准境内居民投资B股的规定加以废止，也未对大量存在的先期违规入市资金加以清理。证监会之后采取的技术性抑制措施看起来亦并无新意，象征意义大过实际。在含糊的规定中人们读出的似乎是又一个“法不责众”的例子，更糟的还在于，或许是早知“春江水暖”的违规者此次非但免受了惩罚，更可坐拥优势，待后来跟进者推高股价后伺机出货，稳获暴利。
当然，《人民日报》2月末所载署名文章教育我们要放宽视野：在“入世”的背景下，B股对内开放决不仅仅意在激活市场，更是股市对外开放的前奏，实施A,B股并轨的重大战略步骤；同时以B股市场为试点，可以压缩股市泡沫，为规范A股市场起到带动和示范作用。难怪英国《经济学家》杂志也评论说，如果中国股市真正实现了统一，将成为仅次于美国、日本和英国的世界第四大股市。
二、富贵险中求？
前景固然美妙，但却未必尽是坦途。结束一国境内多币种结算资本市场的局面，真正实现“同股同权、同股同利”，实是大势所趋，但具体路径选择仍存争论。之前曾有专家主张应从B股转化为H股入手，现在看来管理层更倾向于A,B股合并的方案；但无论怎样，股市要实现最终统一，都离不开人民币可自由兑换这一前提，都无法回避投票权如何转换等法律难题。就近而论，此次B股的对内开放会对人民币汇率稳定造成一定的压力，偷逃结售汇、骗汇等现象将有所抬头。此外，A股市场的一部分资金可能会通过种种渠道分流到B股市场，两市的价差有望缩小，这有助于挤掉A股市场泡沫，推动股价向理性回归，算得上是长期利好，但短期内可能引起的负面效应仍不容小视。
如果说对国家而言，上述的种种不确定性值得注意，那么对热情高涨、争着投资B股的个人来说，风险意识则更应时刻保持。不可否认，相当多的B股现在确实具有投资价值。．目前沪、深两市A股平均市盈率约为55倍，而B股的平均市盈率仅是18倍。同样的企业，同样的业绩支撑,A,B股的股价却可能相差10倍。试想一样的柑橘摆在两家农贸市场，价差如此，您会选择去哪里买呢？再来看资金面，截止到2月19日，B股的总市值不过60多亿美元，假设目前我国居民外汇存款余额的10％流入B股市场，就是75亿美元的概念，难怪有些股评宣称“股价将轻松翻番”，难怪人们会趋之若鹜。
B股真的遍地是黄金吗？大胆怀疑，小心求证。首先，可否简单地以A股现价作为衡量尺度？这当中不是有很多泡沫吗？既然是价值回归，B股涨上去了，A股岂不也应向下调整才对？“谁向谁靠”的问题提得实在好。其次，机会成本被考虑了没有？要知道目前的外币存款利率高出人民币存款利率近70%。再次，开市几天大家都一股脑地涨停，交易规则暂时把各股三六九等的差异给掩盖住了。但莫忘了B股中也有20多家预亏、11支ST，更别说那两PT了，“本是同根生”嘛，估计“金玉其外、败絮其中”的货色在这个市场也少不了，沙里淘金的功夫到哪都还需要。此外，无量空涨得越高，持币待购者恐怕越心寒。先期违规入市者获利出货之际，也许就是后来人顶杠入套之时。更可怕的是那些在B股惨淡经营多年，已基本形成A,B股同时控盘的长庄，在其拔高打压之下，个人辛苦积攒下来的外汇可能很快就会被吸干。再有，和A股不同，B股可实施T+0的回转交易，散户往往更跑不过机构，无形中风险加大。最后，股市是动态的，等投资者真的买到了想要的筹码，之前假设所依据的情况可能已经发生了变化，不问青红皂白地一味抢购显然是不可取的。
做短线投资的个人（或可不带贬义地称为“投机者”）也许对上述提醒并不以为然，打算以快进快出的手法回避风险，希望他们不要最终留下“炒股炒成股东”的遗憾。至于那些抱着长期持有目标的投资者，则更有必要进一步了解一下蕴涵在B股中的风险因素。理论上讲，同A股市场一样，B股的市场风险同样可分为系统风险和非系统风险，前者包括政治风险、法律政策风险、经济周期风险、利率风险等，后者主要集中于行业风险和公司风险。总体上，投资者应考虑到B股市场可选择面窄、流动性较差的特点，此外，以下几方面的风险也应引起特别注意。
第一，国际风险。尽管越来越多的B股资金来自内地，但不可否认仍有部分外资持有大量B股，因此国际股市、汇市对B股市场会有一定的影响，而传统上尤以香港股市的影响最大。第二，利率风险。由于B股是以美元或港币计算，而按照中国人民银行制定的利率市场化方针，外币的利率市场化将于人民币之前进行，更早地与国际市场接轨，因而与人民币的利差可能还会扩大，这对B股市场的资金供求会产生直接影响。第三，汇率风险。除了会影响到B股企业的基本面，人民币汇率能否保持稳定一直被看成是B股市场的最大风险。如果将来市场流动障碍被取消，则将会形成两市之间的套利机制。第四，创新风险。B股一向是作为我国金融工具的试验田，从可转换债券到第二上市，再到ADR交易，不断地进行着探索，相信其试点作用将继续得到发挥，而这对投资者来说既是风险，同时也提供了机遇。
最后还想提醒一句，想投资B股但苦于没有外汇的人们，最好不要为此而违规。破坏游戏规则者并不一定总能获得好处，私下换汇被骗也屡见不鲜，广东还有因囤积倒汇而被“套”受损的报道。对于这样的行为，外汇黑市或许是更加迫在眉睫的风险。
2001 > 2001年总第41辑