证券电子交易的监管

　　计算机电子技术的迅猛发展，为证券交易活动的参与者提供了巨大便利，却使证券市场监管者面临不少新的法律问题。首先是证券监管机构监管政策面临挑战。电子化交易不仅涉及监管机构监管职能范围和风险防范问题，甚至事关证券市场发展的根本问题。
　　一、问题与挑战
　　1．电子化交易系统的安全性问题
　　交易系统最常发生的安全问题是系统技术故障或者黑客恶意侵入窃取、篡改资料等。
　　(1)电子交易系统（尤其是网上委托）可能会出现故障，致使投资者无法顺利地进行下单交易。尤其是在历史交易量的最高峰或者市场发生急剧变化时，更易出现上述问题。这种交易系统的稳定性问题既涉及到系统容量等技术面问题，也涉及到业务标准和行业规范的监管问题。
　　(2）恶意攻击电子化交易系统的最大企图是为了获得利益，所以交易安全问题通常发生在投资者与证券商之间，其损失也是由证券商或者投资者承担。但是，电子化交易系统发生安全问题，就会损害电子化交易的声誉，并可能导致系统性风险。
　　2．电子化交易业务的合法性问题
　　(1)行业准入
　　在我国，金融业是特许行业。未经批准，任何组织和个人都不得从事金融业务，也不得使用金融机构的名称。以网上证券委托交易为例，在有关规定没有出台之前，众多网站瞄准全国5千万股民的大市场，希望介入网上证券经纪业务，纷纷在技术、人员等方面做了不少准备。虽然最终它们并没有获准经营网上证券经纪业务。但是，在电子化环境下，如何确定行业准入的原则和标准应是市场监管者不得不考虑的一大难题。
　　(2）竞争
　　《证券法》第32条规定：“经依法核准的上市交易的股票、公司债券及其他证券，应当在证券交易所挂牌交易。”如果把该条文与《证券法》第30条：“证券交易当事人依法买卖的证券，必须是依法发行并交付的证券。非依法发行的证券，不得买卖”的规定进行对照分析可见，鉴于“上市交易”和“依法买卖”两个法律用语在内涵和外延上存在差别，因此证券发行和证券上市交易之间在法律逻辑上存在多个层次：依法发行的证券可分为依法可以买卖的和依法不可以买卖的两种。依法买卖的证券又可分为上市交易的证券和不上市交易的证券。也就是说，公司经过批准发行的证券，不一定都必须在证券交易所上市买卖。假如这种逻辑上的解释可以成立，在可预见的将来，无须修改《证券法》，两家证券交易所也可能面临国务院批准设立的其他交易场所（电子化交易系统）的竞争。
　　在网上证券委托交易业务开展初期，证券经纪商之间竞争的主要表现就是通过佣金打折争取客户。这种竞争方式在国外市场司空见惯、而且经过多年的激烈竞争，网上委托交易的佣金在大幅下降后已经基本稳定。由于我国目前实行固定佣金制，这方面的市场竞争还没有开始。但是，面对电子化环境下的激烈竞争，有些证券经纪商已经采取各种名目的变相佣金折扣，例如以赠送礼品等方式鼓励开户和交易。这种私下进行的无序竞争似乎有违反规定之嫌。
　　3．利用电子媒介进行信息披露的管理
　　现在几乎所有的证券经纪商都在网上提供免费的投资信息服务；一些金融服务业者甚至在网站上向投资者提供研究报告并收取费用。部分经纪商网站还开辟聊天室、讨论区及布告栏供投资人交换意见，这些论坛目前没有明确规范，即使提供论坛的证券商也没有制定管理规则。这类园地上的信息披露有可能引起一些监管上的问题。
　　二、我国现行的监管对策
　　为控制证券电子交易风险，证监会于1998年3月5日颁布了《证券经营机构营业部信息系统技术管理规范（试行）》，并于2000年4月专门就网上证券交易颁布了《网上证券委托暂行管理办法》。其主要内容如下：
　　1．市场准入要求
　　开展网上委托业务必须要有证券经纪资格，非证券经营机构不能从事证券业务，也不能单独开展网上委托业务。证券公司也不得以支付或变相支付交易手续费的方式，与提供技术服务或信息服务的非证券公司合作开展网上委托业务。
　　经批准开展网上证券业务的证券公司，可在其达到“证券经营机构营业部信息系统技术管理规范”要求的证券营业部开展此业务，并应制定专门的业务工作程序规范网上委托，与客户签订书面协议，并以《风险揭示书》的形式向投资者解释相关风险。
　　2．技术标准
　　证券公司应采取严格、完善的技术措施，确保网上委托系统和其他业务系统在技术上隔离。禁止通过网上委托系统直接访问任何证券公司的内部业务系统。必须将未申请网上委托的投资者的所有资料与网上委托系统进行技术隔离。
　　网上委托系统应有完善的系统安全、数据备份和故障恢复手段。在技术和管理上要确保客户交易数据的安全、完整与准确。客户交易指令数据至少应保存15年。证券公司应安排本单位专业人员负责管理、监督网上委托系统的运行，并建立完善的技术管理制度和内部制约制度。
　　必须对网上委托的客户信息、交易指令及其他敏感信息进行可靠的加密。证券公司应采用可靠的技术或管理措施，正确识别网上投资者的身份，防止仿冒客户身份或证券公司身份；必须有防止事后否认的技术或措施。网上委托系统及维护管理制度应通过国家权威机构的安全性认证；涉及系统安全及核心业务的软件应由第三方公证机构（或双方认可的机构）托管。
　　3．管理规范
　　在业务管理方面，证券公司除了要制定专门的管理制度和向客户说明可能出现的风险外，应当定期向客户提供书面核对账单，限制单笔委托最大金额以及单日成交量最大金额。证券公司还应当为客户提供必要的替代交易方式。
　　开展网上委托业务的证券公司必须向投资者披露信息，揭示相关风险。揭示的风险至少应包括：因在互联网上传输的原因，交易指令可能会出现中断、停顿、迟延、数据错误等情况。机构或投资者的身份可能会被仿冒，行情信息及其他风险。此外，证券公司应当在人口网站和客户终端机软件上作出风险揭示。
　　三、我国监管政策之展望
　　1．维护市场秩序和促进金融创新之间的平衡
　　各国均强调，基本的监管理念和原则不应因为所采用的通讯和传输媒介不同而有所改变。只要是证券业务，无论是传统的书面形式，还是现在最时兴的网上交易形式，都同样受到监管。目前我国监管机构的监管对策与此并无抵触之处。
　　在电子化技术发展日新月异的时代，对证券市场进行适当及时的监管是必要的，但一定要注意保持相当的弹性空间。对于新兴的市场创新工具或金融服务形式，在法无明文规定的情况下先行禁止的管理方式，不足称道，因为它往往会阻碍金融创新和市场发展。比较而言，“先试点，后规范”的中立的监管立场更值得赞赏，而且更符合我国市场发展的需要。从监管机构的角度看，制定法规不仅仅是用来约束市场行为，更不应该抑制市场这些活动的空间，而应通过监管来为新技术在证券市场的运用创造合适的环境，鼓励有利于增进投资者利益的正当金融创新活动，从而推动证券市场的健康发展。
　　2．借鉴国际先进的监管经验
　　市场更加自由，规则更加严格（Freer　Markets，　 MoreRules)，乃当代国际金融监管的主流趋势。但目前我国对证券电子交易在市场准入和行业准入方面仍存在浓厚的行政管制色彩。例如，中国证监会1999年3月规定：未经中国证监会批准，证券公司不得利用互联网进行证券交易。目前国内网上证券交易的范围限制在传统证券公司以互联网为传输手段开展网上经纪业务。
　　市场准入和行业准入的限制在一定程度上可以保证服务提供者的素质，降低交易风险，但是，光有准入限制是远远不够的。随着市场向深度和广度发展，市场淘汰机制一旦形成，市场准入将不复重要。证券电子交易安全保障绝不可能一劳永逸，以网络化交易的开放性、流动性特点，一时一事的疏忽都可能演化为巨大的系统性风险。所以，证券电子交易安全必须依靠坚持不懈的日常监管来保障。加强证券电子交易的日常监管和稽查，既是监督市场参与者，也可以保护市场参与者。同时，监管机构还应当注重运用新技术来增强监管能力。比如利用互联网发布法律法规和监管信息，进行投资者教育，加强信息披露监管，将互联网作为对欺诈行为进行投诉和举报的渠道等。
　　3．发挥证券交易所的一线监管职能
　　在电子化进程中，交易所作为交易场所的提供者，其支持交易功能和清算服务功能可能会被替代，但其独特的长久价值和服务功能却难以被取代。其中之一就是交易所创造的规范交易环境，能够提供透明度、公平性和履约保障。目前我国所有的证券交易都在证券交易所进行，所以，在电子交易的整体监管框架中，证券交易所一线监管职能仍极具重要性。
　　交易所的自律监管职能来自法律的授权。交易所通过作为会员的证券公司承认证券交易所的章程和业务规则，以及与上市公司订立上市契约而具有合同效力，借此弥补证监会行政监管的不足。就证券交易而言，交易所的监管职能的法律依据主要是由《证券法》以下几个条款构成：《证券法》第113条规定，证券交易所依照证券法律、行政法规制定证券集中竞价交易的具体规则，制定证券交易所的会员管理规章和证券交易所从业人员规则。《证券法》第109条规定，因突发性事件而影响证券交易的正常进行时，证券交易所可以采取技术性停牌的措施；因不可抗力的突发性事件或者为维护证券交易的正常秩序，证券交易所可以决定临时停市。《证券法》第115条规定，按照依法制定的交易规则进行的交易，不得改变其交易结果。对交易中违规交易者应负的民事责任不得免除，在违规交易中所获利益，依照有关规定处理。
　　从以上规定可以看出，尽快制定公平、合理的交易规则，并根据市场和技术发展的具体情形定期评估调整，是证券交易所对证券电子交易进行自律监管的有效途径。因此，有关证券公司的网站内容管理，利用网络履行信息披露义务问题，隐私权保护和投资者教育等等，尤其是电子委托交易错误的责任归属认定问题，包括下单错误的责任认定，券商电脑宕机致使交易无法进行的责任认定，券商电脑系统遭受侵入的责任认定和责任承担范围承担问题，都可以在证券交易所的业务规则中作出相应规定。证券交易所通过在交易规则中对电子化交易错误的责任承担或者责任限制作出合理的规定，并据此指导市场参与者的行为，可为市场参与者提供稳定的预期。