ETFs，基金新宠？

　　
证券投资基金作为一种新型投资工具，已日益得到广大投资者的认可，从封闭式基金到开放式基金的推出，我国基金投资业发展创新的脚步丝毫没有放慢过。中国入世后，中外合作基金管理公司将迅速发展，外方持股在3年后将达到49%，这必将促进我国基金业的创新化和国际化。金融创新、金融深化是发展我国资本市场，保护广大投资者利益的内在要求。ETFs（Exchange-traded Funds）—“交易所交易基金”，作为发达国家证券市场金融产品的后起之秀，近年来发展迅速，其全球市值已从1995年末的10亿美元上升到2001年8月的800亿美元，日成交量达40亿美元以上，ETFs以其自身的独特优势吸引了全球资本市场越来越多的关注。那么，ETFs如何为我所用，当前中国的资本市场是否能为ETFs的发展提供合适的土壤？敬请关注本期观点。
　　何为ETFs?
　　ETF-交易所交易基金，又称指数存托凭证（IndexDepository receipts)、指数单位(Index Shares）或指数参与单位（Index Participation Units)。根据美国投资公司协会（ICI）的定义，交易所交易基金（ETFs）是其单位在股票交易所由市场定价交易的投资公司，投资者像买卖任何上市公司股票那样通过经纪人和代理账户买卖ETFs单位。在最基本的层次上，ETFs正如其名称所包含的意义：像单个股票交易那样在交易所交易的一揽子证券。（引自姚兴涛：《交易所交易基金（ETF)对指数期货市场的影响》，载《投资与证券》,2002年1月）
　　ETFs有何独特之处？
　　张玲在《ETFs的组织结构》中评价道: E TFs属于一种“取众基金之长，去众基金之短”的混合型的基金创新产品。ETFs是在指数基金、开放式基金和封闭式基金的基础上发展起来的一种衍生性产品，其既具有指数基金、开放式基金和封闭式基金的基本特征，又有自身的特性，主要体现在：(1) ETFs的申购和赎回以批发（In CreationUnit Size）的方式进行，有最小规模的限制，并且申购和赎回都是以一揽子交易方式而非现金方式进行，这种“以物易物”(InKind)的交易方式，有着一种避税的制度设计优势；(2) ETFs在二级市场是以现金方式依市场实价进行，并且二级市场的连续定价机制和套利机制使得交易价格趋近于其单位资产净值(NAV)；(3）ETFs在短期投资方面还提供很多交易工具便利，如允许使用保证金进行杠杆交易，允许卖空，允许使用止损和其他限制性交易指令；(4) ETFs组合中所持有的基础证券的构成情况每日都要做充分透明的信息披露；(5) ETFs既拟和涵盖整个市场的综合性的全指数，又拟和深入到具体市场领域的部门指数和风格指数，能够有效地分散与降低市场风险。（《证券市场导报》，2002年2月）
　　他山之石，可以攻玉？
　　谷体峰在《美国ETFs的发展及对我国的启示》一文中谈到：ETFs的适时引入不仅可以丰富投资品种、而且可以运用其运作机理以解决我国的一些深层次经济问题。并提出了运用ETFs的两个设想。首先，可以将封闭式基金改制为ETFs。封闭式基金的长期折价交易不利于保护投资者利益，而由封闭式基金直接转为开放式基金的实际操作过程中常会遇到税收惩罚问题，在税收惩罚的预期下，封闭式基金一旦发生转型，每个投资者都会要求赎回其所持有的基金份额，最终迫使基金解散。而ETFs赎回的是一揽子股票，无需缴纳资本利得税；且ETFs的交易机制使得小投资者能够迅速从二级市场变现。这样，将封闭式基金改制为ETFs后，不仅能够成功消除基金折价，而且避免了因税收惩罚可能导致基金解散的问题。其次，可以通过ETFs实现国有股减持。即选定一定比例的国有股组成一个投资组合，并依此设立一个ETFs，然后通过IPO市场定价或其他方式发行相应的基金份额，社保基金作为存款信托公司持有所有的基金份额。其持有的份额并不上市流通，但允许其每天根据所跟踪的指数的变动情况公布资产净值。投资者用现金进行连续申购，申购后的基金份额可以上市流通，达到一个创造单位后进行赎回，同时允许投资者赎回的国有股上市流通。这样，经过一段时间的运作后，就可以成功地实现国有股的减持和上市流通。（《国际金融研究》,2002年第1期）
　　香港盈富基金是对ETFs的具体推广和应用，中国证监会首席顾问、香港证监会前任主席梁定邦先生也建议效法香港，成立类似盈富基金的指数基金来解决国有股问题。他认为，随着中国资本市场一体化进程的加快，中国证券市场与整个经济的互动性增强，要准确、快速反映这种互动关系，就需要建立全国性白社板指数和二板市场的创业指数。在证券市场的改革过程中，将指数以及指数交易突出出来，主要有两点考虑：首先，是市场需要避险工具，期指具有对冲的作用，有利于投资者规避风险，活跃市场；其次，在有了一个明确的指数系统后，方便建立指数基金，在增加新的交易品种的同时，还可以利用指数基金来解决国有股的问题。（《梁定邦：用“盈富基金”模式解决国有股难题》，载《国际金融报》,2000年8月7日）
　　但中国证监会在对国有股减持基金类方案的评价中认为，目前市场尚缺乏ETFs运作的条件，例如：合适的证券市场指数、卖空机制和信用交易等。（http://www. csrc. gov. cn/CSRCSite/search/20020126023．htm, 2002年4月10日访问）
　　引入ETFs的时机是否成熟？
　　叶盛在《关于推出ETFs的几点思考》中分析了ETFs在我国的发展前景。该文认为、ETFs在中国的前景取决于证券和投资市场的成熟程度和投资者的投资理念。与ETFs相吻合的投资理念可归结于两大点：一是多样化、分散化和被动型投资，二是资产组合。目前在中国，多样化、被动型的投资理念似乎尚未立足，个股选择仍然占主流，投资人普遍偏好于重仓持股、集中程度较高的投资组合，而且追求预期收益和风险皆高的个股的热情远远大于持有市场平均收益和平均风险的个股的兴趣。目前市场上另一个流行的投资理念是“择时投资”，即投资经理通过对市场趋势的判断进行市场进退操作。这种投资理念在一定程度上反映了投资经理的过度自信，因为这种所谓把握市场走势的能力在股市表现和经济现实脱钩的情况下显然往往是被夸大的。过度择时投资对于大型机构投资人是极其危险的。因此，我国投资者的投资理念有待进一步发展。此外，中国目前还欠缺配套的金融产品和机制。例如，中国股票市场的指数都是综合指数，这样，ETFs最有代表性的多样化特点就不能得到充分发挥。为了维持ETFs交易的高度流动性，在市场上需要有做市商通过对冲风险来促进大笔交易，而这一对冲行为所依赖的期货、期权市场，交易所的做市商制度等金融工具和机制，在我国还有待完善。（《证券市场导报》, 2002年3月）
　　王霞在《我国现有优化指数基金绩效不稳》中认为，我国目前存在的积极管理基金和优化指数基金的运作效果都不尽如人意，而指数基金以其理想的投资回报为个人和社保基金等机构投资者所需。指数基金的推出能够完善我国基金产品的整体结构，解决我国基金业资产流动性风险过高的问题，也是迎接我国证券市场对外开放的必然选择。因此，从目前我国的市场环境和市场需求来看，必须积极推出指数基金。从具体操作上来看，由于封闭式基金不适宜进行指数化投资，而我国开放式基金尚处于试点阶段，大规模的开放式指数基金的推出可能会受到某些条件的限制，因此，可尝试先推出ETFs形式的指数基金。ETFs是一种特殊形式的开放式基金，投资者申购或赎回的规模必须超过规定的限度，否则只能在交易所进行交易，因此在很大程度上降低了对基金申购赎回等方面服务和管理的要求，因此我国在推出指数基金的初期应主要考虑ETFs形式。
　　（《证券时报》，2002年1月22日）