引论
中国证券市场需要一个合理的综合治理体系。该体系大致可划分为：上市公司治理、证券行政监管部门的监管以及司法的治理。司法的治理又可分为证券民事救济和刑事司法救济。理论上，各个部分应该分工配合，共同致力于证券市场的郅治。但在现实中，它们能否理想地发挥作用？各自存在什么不足？而刑法机制正在、或者可以起着何种作用？或者说：刑法之于证券市场的治理是否是、为什么是—如果是的话—必要的？
我试图说明：单靠公司治理（分权制衡、股票期权、市场淘汰机制等等）无法有效遏制证券市场上的违法犯罪。上市公司财产关系的特殊性，削弱了证券民事救济的公平性以及威慑违法犯罪的效果。国有资产管理呈现多层次代理关系，使证券行政监管易流于政策化和非程序化，并使证券民事救济面临政策上的障碍。相形之下，刑法具有严格的司法程序、严厉的威慑力以及刑事责任个人化等特点，可以部分地弥补其他治理手段的不足，缓和证券法制与国有股权体制的冲突。
在缺乏市场经济传统的情况下，我国证券市场建设采用了国家主导的模式。国家权威的介入对于市场秩序的形成具有重要意义，这种介入更多地应当采取法治而不是行政干预的形式；刑法恰好是国家权威进入证券市场的一个法治化通道。而我国证券刑法在许多方面还有完善的余地，如确立差别待遇原则、对举报人提供特殊保护、公开保证制度、强制性保存文件制度，等等。
1．公司治理、市场约束及其不足
公司治理是证券市场法制的一个重要方面。上市公司是证券市场最核心的角色，是各种力量由以博弈的场所。所有权和经营权的分离对于提升生产效率促进文明进步的意义不可估量。然而，这种分离却又给公司制度带来一个与生俱来的缺陷：代理成本问题。为解决代理问题，各种公司治理机制被设计出来：股东会、董事会、监事会、独立董事、内部审计机构之间的相互制衡，使股东可能监督董事会和经理忠实地为公司利益工作；通过股票期权制度，使公司所有权、经营权重新合一，从而减少了代理成本；此外，市场中各种中介机构（证券承销商、律师、会计师、审计师等等）参与股票发行、信息披露等环节，形成一定的监督力量；发达的市场经济中往往有专业的经理人业绩评估机构，他们定期不定期地根据客户要求对经理班子进行评估。同时，在信息流动充分的市场上，职业声誉比较重要，这迫使经理不得不收敛自己的手脚。总之，市场机制也是一个重要的制约力量。
但上述约束机制都不是十全十美。比如，在资源流转迅速、公司规模庞大、股权分散的情况下，管理人非有强大权力不足以应付纷纭的事务，这导致管理层地位日益上升，监事会等机构的监控日益乏力；比如，小股东事实上很难通过股东会来监督管理层，对他们来说，“用脚投票”（卖出股票）的办法经济得多；至于独立董事，如果其不从公司获取报酬、不经常参与公司日常事务，那么就可能没有动力、也缺乏能力来监督公司决策并承担责任，而如果独立董事领取报酬并积极参与公司事务，那么又可能逐渐失去其“独立”地位从而进入公司强人的圈套—独立董事制度在这一点上似乎是左右为难。而股票期权也并非万灵药，因为管理层可能通过短期行为（制造利润、进行短期性投资、甚至虚假信息披露）抬高股价，然后抛出牟利。而在股票下跌时，其又可通过内幕交易转嫁损失。另外，在公司被大股东操纵的时候，管理层的利益就更多地和大股东联系在一起，这时股票期权所能给予他的往往比不上听命于大股东进行违法行为（比如操纵股价）所能获得的利益，因此股票期权反而可能是腐败的诱因。市场中介机构的监督作用也可能是有限的。承销商、会计师、律师可能怕失去客户而不敢得罪管理层，甚至与发行人勾结欺骗投资者。当然，在一个健康的市场上，中介机构会比较珍惜自己的声誉，但是在市场竞争激烈的情况下，总会有不少经不住诱惑（或压力）而铤而走险的案例。
进一步说，基于以下原因，除公司治理和市场机制之外，来自国家强制力的监管机制应当是必要的：
首先，代理问题是公司治理中一个永恒的难题。只有由股东亲自经营公司方能彻底消灭代理成本，但这无疑等于公司制度的死亡。何况上市公司的股东千千万万，也不可能全都参与治理公司。其次，公司内部制衡机制最多可以约束一些轻微的违法行为；而对于严重违法行为（多半是“一锤子买卖”）就不具有足够的威慑力。而股东会、董事会等也常常会沦为大股东的附庸。—只有严厉的法律制裁才是威慑得以产生的根本保障。再次，市场本身不能提供足够严厉的、确定的、及时的处罚。市场制裁需要时间，它无法对经理人的短期行为即时产生反应；并且发挥市场制裁功能所隐含的前提是参与人之间存在着长期的合作。长期合作的存在使人们必须珍惜自己的声誉。但是，当行为人不再准备合作的时候，市场机制也就失去了威慑力。
此外，从效率和公正的关系角度看，上述约束机制也不适宜被视为解决公司违法犯罪的主要手段。公司治理面临着一个太尖锐的价值冲突：要效率还是要公正？在我看来，此二者间似乎更直接地表现为“冲突”：为了维护股东们的利益，就必须要对公司管理人加以制约。但制衡必然影响效率，制衡得越厉害效率就越低。无论如何，在蛋糕还没有做大的时候，为了蛋糕分配问题先打起来是愚蠢的。因此公司治理不应当以牺牲效率为代价。从以下事实观之，在德、日、美三国中（该三国具有不同公司治理模式，但其经济实力均位列前茅）：德国以银行控股和职工参与控制为特征，对外部资本市场依赖很少，采用的是股权高度集中的公司治理模式；日本以债权人相机治理和法人交叉持股为特征，偏重于内部治理；美国则以经营者控制为特征，高度依赖资本市场和外部治理，股权集中程度较低。但是，上述截然不同的治理模式的共同点是，它们都是促进而不是妨碍公司效率的。因为美、德、日都成为了世界主要经济强国。一个拥有落后公司制度的国家是不可能产生如此巨大经济活力的。[1]
总之，公司制度的首要价值取向应当是效率，它不能承担起太重的规制公司违法犯罪的任务。如果不依靠外部监督，公司治理就永远不得不在控权和分权之间摇摆不定。因此，我们需要有一种机制来弥补公司治理的不足。它应具备两个特征：第一，它必须来自于公司的外部、不能过多地介入公司内部和日常事务、它不能是事前的或者事中的（否则容易损害公司的经营效率）而只能是事后的、一事一议的；其次，它的后果必须是严厉的，具有足够的威慑力。—这便是司法的治理。
2．中国的问题：国有股市与多级代理
所谓“中国问题”的特殊性在于：一方面“国家财产”处于特殊地位、国有股一股独大、上市公司的治理和监管受到政府的严密干预；另一方面，国家所有制下的“多级代理”关系使公司治理机制严重失灵。
实证资料表明，中国股市至今仍是一个以国有企业和国有控股公司为主体，以国有股权垄断为基本特征的“国有”股市[2]。我国的上市公司几乎全是从前的国有企业改制而来，这导致了大多数上市公司中国有股“一股独大”的局面，政府是最大的股东。不管是从前未上市的国有企业，还是现在上市的国有企业，其治理模式都带有强烈的政府主导色彩。尽管有董事会、监事会、独立董事，甚至还有工会等有中国特色的权力制衡制度，但是多数上市公司中基本上还是政府主管部门说了算。出于“国有资产流失”的顾虑，许多本应追究的违法行为也可能被纵容。如在上市公司债务治理中，由于地方政府与地方企业利益一致，使得地方政府往往牺牲股民利益，支持债务人逃废债务，甚至曲解中央政策为本地企业提供方便[3]。
其次，国有资产和其所有人（全体人民）之间存在“多层级”代理。“国有”是一个抽象概念，管理权力分散在其各级代理人（政府主管部门及其具体负责的官员以及政府委派到上市公司的高管人员）手中。上市公司管理层无需对中小股东负责，而是对上级主管部门负责[4]。上级主管部门本身也只是一个代理的机关，这个机关本身又有自己的代理人（国家工作人员）。正常的情况下是所有者与代理人之间的博弈，现在则可能是代理人甲与代理人乙的博弈，甚至是甲与乙联合起来对所有者丙的博弈。在这种多层级代理关系中，代理成本被畸形放大，责任被一点点稀释。所以，迫切需要有一种机制，能够穿透这种多层次的代理关系，把责任和威慑直接加于个人身上。
3．证券民事诉讼的困境及其启示
近年来，最高法院在证券民事诉讼方面一直保持着非常谨慎的态度。2001年9月21日，最高法院发出通知，“暂不受理”证券民事诉讼。2002年1月，其态度有所松动，发布了《关于受理证券市场因虚假陈述引发的民事侵权纠纷案件有关问题的通知》（以下简称《通知》）开始受理虚假陈述引发的民事诉讼。不过，《通知》仍设置了如下起诉限制：第一，诉讼理由只能是虚假陈述，不包括市场操纵、内幕交易等；第二，必须是经证监会查处的案件方能起诉；第三，只能是单独或共同诉讼，不能是集体诉讼。
2003年1月9日，最高法院发布了《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》（以下简称《规定》）。相对《通知》而言，《规定》作出了一些重要的补充和调整。比如，对核心词“虚假陈述”，《规定》作出了详细的解释，涵盖了证券市场大部分违规行为；赔偿原则采用填补式方式，即按照投资者因虚假陈述实际发生的损失进行赔偿。较之于《通知》，《规定》在保障投资者权益方面无疑是迈出了一步。但总体而言，《规定》出语依然很“谨慎”。比如，集团诉讼制度被明确否定，原告只能提起单独诉讼或者共同诉讼；起诉前置条件继续得到强调，即证监会及其派出机构的行政处罚决定。尽管起诉条件增加了“财政部、其他行政机关及有权作出行政处罚的机构的行政处罚决定”以及“被人民法院依法认定有罪”，但这也表明，法院仍然不会直接受理当事人的诉讼请求，查处违法的担子仍然被搁在行政机关和刑诉检控机关。
对于最高法院的谨慎态度，我以为可以从以下两方面得到解释：
首先，尽管在法理上公司具有独立人格，可以用自己的财产承担责任。实际上，所有的风险责任是由股东来承担的（这一点在公司破产时就会表现出来），但是这些财产又直接掌握在公司管理层或者大股东手中，大部分股东并没有处置权；同时，上市公司的大多数股东身份又是不确定的、高度流动的，股东们随时可以抛售股票而脱离公司。这样的财产关系导致了两个后果：第一，高度流动的财产关系，影响了民事救济制度的公平性。索赔导致的财产损失，最终都是由公司的股东来承担。对公司提起民事诉讼的结果，无非是一部分无辜的股东为其他股东掏腰包。很多时候，当上市公司在管理人或者大股东的操纵下进行虚假陈述、内幕交易、诱骗投资者买卖公司股票，受损害的是谁呢？是受骗购买了公司股票的投资者，也就是股东。尤其是广大的中小股东。即使一部分具有信息、财产、知识优势的股东可以通过诉讼获得赔偿，但如果赔偿金主要出自公司，那么实际上还是其他股东承担了责任。第二，这种财产关系下，公司管理者承担的败诉成本是有限的。作为股东的代理人，任何针对公司的威胁—如诉讼—并不等同是对代理人的威胁。因此，民事诉讼如果不是针对代理人而是针对公司，那么就不太可能阻止代理人滥用公司权力为自己谋私利。出于诉讼技巧的考虑，投资者是一定会把上市公司作为主要被告的。如此，证券民事诉讼的公平性和实际约束效能都值得怀疑。
其次，如前所述，由于中国股市的“国有化”特点，针对上市公司的索赔，实际上可以看作对国家的索赔。就目前情形来看，一旦完全放开证券民事诉讼的口子，恐怕中国绝大多数的上市公司都将不能幸免。另外，证券民事诉讼还会触及到债权人的利益，这主要是国有商业银行。“国有资产流失”这个帽子恐怕谁也担当不起。因此，最高法院的“畏难情绪”是完全可以理解的。
至此，我们可得出两个结论：第一，事关国有资产命运，政府短期内不太可能采取过于大胆的策略来治理证券市场。法院虽然承认并愿意保护受害投资者的利益，但其姿态始终是小心翼翼的。因此，今后一段时期内证券市场的治理，仍将是一种由国家权威主导下的治理模式。第二，把上市公司作为主要的被告，可能不是一个理想的策略。公司本身也是违法犯罪的受害者，而违法犯罪的公司代理人才应该是重点惩治的对象。而且，在“国有股”问题尚未妥善解决的时候，以上市公司为焦点的治理方式，可能会受到方方面面的阻力。因此可以考虑把焦点对准具体责任人（如董事、经理、执行人员、中介机构及其负责人、大股东、甚至主管部门的某些人员），一方面令其以个人财产来承担民事责任，另一方面，用合适的行政处罚、刑罚机制对其形成有效的威慑。上述判断意味着，我们在设计证券市场治理模式时，须有一定的“策略意识”，必须考虑现实中存在的各种困难，力求尽量减少制度实施的阻力。
上述结论同样意味着，尽管中国的特殊环境给证券市场治理带来了一些困难，但它也给我们暗示了另外一条道路。具体地说，是给刑法带来了另一种生存空间。如果说国家主导下的治理模式将是制度设计者不得不接受的一个基调，那么作为司法治理的一种，刑事司法可能为国家权威进入证券市场提供一个法治化的通道，从而部分地避免通过直接的行政通道进入市场所可能导致的恣意化。
4．行政抑或司法：论权力进入的“路径选择”
国家权威进入证券市场的主要路径是什么？—也许可以说，答案不是非此即彼，因为作为国家权威的典型表现，司法和行政管理显然是各有短长，仅用一方之长来“攻击”对方之短、并由此将其全盘否定可能会有偏激之嫌。但是，这并不意味着我们不能根据某些（在我看来）具有根本性的考虑而在两者之间作出一个“倾斜性”的选择。我的基本考虑是，现阶段的证券市场如果过分仰仗行政管理，可能不利于法治建设的长远目标。我国国家权力体制中，行政权威本有凌驾于司法之势。而在以法治为基础的市民社会中，行政权威的谦抑应是题中应有之义。行政治理的空间应部分地让位于司法。大量使用行政管理来应对违法犯罪，对于市场经济的发展和法治化建设产生的负面效应可能是缓慢而深远的。而如果及早意识并逐渐将部分行政违法行为纳入司法管辖，将可望引起权力格局的缓慢位移，令司法权威得以逐渐积累。这将有利于宏观目标（市场经济与法治社会）的实现。
行政监管的弊端—尤其在现阶段的中国背景下—已有明显反应。有学者把各国的证券监管模式归纳为三种：“防范欺诈”、“实质管理”和“信息披露监管”。论者并指出，中国采用的是实质监管模式，体现出“政府意志任意性”特征。主要表现在：宽泛的监管裁量权，监管法律渊源的泛规章化，监管措施的非规范性和任意性，监管活动的非程序化，等等[5]。这导致了以下问题：市场交易成本过大，效率缺失；政府继续主导资源流向，可能造成社会资源的巨大浪费；股价的变化依据于政策而非上市公司业绩，增加了股市风险；监管目标多元化、秩序规范的目标往往让位于发展的目标，有法不依，有令不行，有禁不止，违法犯罪猖撅，等等[6]。
我国证券市场并非自发产生，而是政策安排的产物，是国有企业融资渠道改革的结果，直白地说，就是为国有企业改革和发展服务。[7]所以，政府对证券市场进行全面监管就不足为奇。而市场治理的目标也会让位于国有企业改革发展的目标。作为政府直接领导下的机构，证监会进行监管时必须考虑到政治、政策因素，其执法标准也因此而变得不确定。比如执法的严厉程度会随着股市的枯荣而波动：当股市繁荣、交易活跃时证监会一般会加强监管，查处更多的违法案件；一旦股市下跌、抱怨四起，又只得放松监管。[8]只要国有资本不退出市场，监管者就可能投鼠忌器；只要没有脱离政府的直接领导，监管就始终难免一种“爸爸打儿子”的做戏色彩。如果作为一种制度来分析的话，这种“既当裁判又下场踢球”的程序无疑是值得质疑的。因此需要寻求一种更加公正的治理机制。一个值得重视的思路是，将证券市场的治理任务（以及隐藏于后的上述“政治难题”）部分地转移到法院系统。理由是：
第一，有助于保证证券监管的公正性，提高执法水平。鉴于司法的独立性和超然性，法院应该成为纠纷的最终裁判者。加强法院对行政执法机关的监督，加强对行政处罚的司法审查，或者把更多的案件直接交由司法程序消化，可以促进证监会的执法水平，提高裁判的公正性。尤其在责任和处罚的认定、司法审查、受害人救济等关键问题上，法院都不应当缺席。
第二，目前司法虽然不够独立、中立，但行政部门则更不独立、中立。鉴于目前现实，司法的治理比行政的治理至少是更不坏（如果不是更好）的选择。司法机关的宪法地位要比证监会高，其独立性也比证监会强。司法判决固然要考虑政治因素、社会政策，但更必须要遵循司法程序和公开的法律。利用司法程序和法律的确定性、透明性来抵抗行政压力的侵蚀将是一个不错的策略。而证监会作为行政部门则不具有这种条件。同时，鉴于司法的被动性（不告不理）、一事一议而非日常化的治理特点，其在尊重市场规律、维护市场活力方面也可能比行政部门处理得更好。
第三，“依法治国”道路既定，且在相当时期内都将是有把握的预期。提高司法机关地位和作用，符合当前的“话语潮流”，这使改革的阻力会小一些。将来法院的地位无疑将进一步升高，其“抗干扰”能力也会不知不觉地随之上升。这也是作为行政部门的证监会不能相比的。
必须承认，司法也无法完全脱离体制的束缚，因此对司法治理的意义估计不应过分。加强了法院的权威，也不等于就是实现了证券市场的法治化。不过，利用一点一滴的制度改良，适当地提高司法的影响力，从长远来看，应当是个“不坏”的选择。
5．变法的模式与秩序的逻辑：再论“路径选择”
中国法律改革一直是在相对稳定的政治局势中进行。在改革的过程中，决策层都力求减少政治交易成本、获得更多政治支持。这是一种经验主义、渐进主义的改革模式，而非俄罗斯的断裂、休克式模式，这种模式自然有其弊病[9]，但总体而言，它又是成功的，因为中国的经济、法律转型由此表现为一个平滑的、连续的过程，在稳定中逐渐前行。[10]中国是一个大国，既往的社会政治经济法律制度、意识形态已经形成一种巨大的惯性和路径依赖。改革必须要先顺应这种惯性，先求稳，再求变。否则，后果可能会跟疾驰的火车突然出轨一样严重。而证券法制建设和改革也应遵循这一策略。每一步不求绝对合理，只求“相对合理”[11]。不能一蹴而就，不能照搬西方的制度，必须估计好现实国情和困难，尽量减少改革阻力。目前的首要任务应是在理想与现实之间完成一个制度的衔接。
要实现这种平稳过渡，国家权威的力量是不可缺少的。政府主导下的变法，固然可能导致一些不可预的结果[12]，但是，法治秩序尚未成熟之际，国家权威若遽然撤出市场领域，可能会带来意想不到的灾难，俄罗斯便是前车之鉴[13]。格雷（John Gray）在批评哈耶克的自发社会秩序理论时即指出，在后行政控制经济各国普遍缺失市场法律框架的时候，只有通过建构式立法才能创造出这一框架。若采用“哈耶克式”的改革思路（如俄罗斯“粗野的”、“自发的”、“自发社会秩序式”的私有化路径），只会导致改革的“作俑获利者”的“寻租”，最后产生出一种“黑社会势力”(mafia）控制的、“无政府资本主义”经济秩序。。总之，在转轨时期，为防止从计划经济滑入坏的市场经济，有秩序总比无秩序好，有权威总比无权威好。
进而言之，国家权威又可以通过不同途径来治理市场。比如：行政管理的途径、法治的途径。当前并不缺乏行政化的思维，缺乏的是法治的思维。市场经济的形成需要两方面条件：一是产权界定和保护、合同的履行、公平裁判、维护市场竞争；另一则是防止政府任意干预经济活动[15]。政府本身就是需要约束的对象。法律由国家所制定并保证实施，法治同样意味着国家权威对市场和社会的进入。但是，司法具有被动性，它强调维护游戏规则和游戏程序的公正，同时它会保持一种超然和中立的自觉。因此，国家权威通过法治的通道进入市场，更可能在稳定的秩序和宽松的发展空间之间寻求平衡。
细察之下，法治的方式似可再作细分。根据干预的强度、主动程度等方面的差异，我姑且分别名之为“公法的治理”与“私法的治理”。前者主要指以刑法为核心的、主动性更强、手段更严厉、主要体现国家意志的治理方式；而后者意指以私法为核心的、主动性较弱、手段更温和、以国家意志的谦抑和对当事人意思自治的尊崇为特征的治理方式。
无疑，“私法治理”发达与否，是市场经济和法治化社会是否成熟的一个重要依据。在发达市场经济国家，民法在市场秩序的维护中扮演主要角色。与此同时，许多基础条件在背后支撑着制度的运转：明确的产权界定、完善的产权保护、深厚的契约意识、发达的信用记录制度，等等[16]。而这些因素的成就，并不是主动立法和司法的结果，而是行动的结果，是市场活动中人们经反复博弈而达成的一种默契，这种默契被长期遵循，便固定化为某种秩序和习惯。而民法只是国家对这种秩序和习惯的制度化认同。在这个意义上，可以说市场秩序并不是由民法带来的，相反，民法是后于秩序而产生，是秩序形成的表现[17]。市场是因，民法是果。[18]
而在今天的中国，我们却不应对所谓的“自发秩序[19]”抱有过高（请注意我的措辞）的期许。中国的社会环境，与西方法治产生的历史环境截然不同。我们并不是要在一个成熟的市场环境中来培育法律，相反，我们是在通过一种自上而下的“变法”方式，来促使一个原本并不存在的市场（以及市场秩序）得以形成和发展。因此，今天中国法律与秩序形成的因果关系，是颠倒的。这是一条与西方截然不同的道路。如果看不到这种颠倒的因果关系，看不到在秩序重建中国家权威介入的必要性；如果以为简单地将西方成熟市场秩序的“标志”—私法—移植过来，也就有了成熟的市场秩序，这种乐观可能就是一种盲目。在一个缺乏市场经济传统的社会中，市场秩序、行为习惯、甚至私法的运作，必须一定程度地依靠国家权威的扶植；在一个缺乏契约意识和信用意识、缺乏自发淘汰机制的市场中，必须要有一个强有力的国家权威来帮助“规则”树立其权威，通过严厉的处罚来强化规则意识[20]。
总之，由于中国法制和市场环境之间特殊的逻辑关系，公法干预—具体地说是刑法干预—的重要性是不应当忽略的。在获得成熟自如的法律秩序之前，（在严格控制之下的）“严刑峻法”的支撑仍是不可缺少。但是以今日之情形观之，可以说，在走向市场经济的过程中，刑法在某种意义上是“失职”了[21]。这些年来证券市场上违法犯罪来的，相反，民法是后于秩序而产生，是秩序形成的表现[17]。市场是因，民法是果。[18]
而在今天的中国，我们却不应对所谓的“自发秩序[19]”抱有过高（请注意我的措辞）的期许。中国的社会环境，与西方法治产生的历史环境截然不同。我们并不是要在一个成熟的市场环境中来培育法律，相反，我们是在通过一种自上而下的“变法”方式，来促使一个原本并不存在的市场（以及市场秩序）得以形成和发展。因此，今天中国法律与秩序形成的因果关系，是颠倒的。这是一条与西方截然不同的道路。如果看不到这种颠倒的因果关系，看不到在秩序重建中国家权威介入的必要性；如果以为简单地将西方成熟市场秩序的“标志”—私法—移植过来，也就有了成熟的市场秩序，这种乐观可能就是一种盲目。在一个缺乏市场经济传统的社会中，市场秩序、行为习惯、甚至私法的运作，必须一定程度地依靠国家权威的扶植；在一个缺乏契约意识和信用意识、缺乏自发淘汰机制的市场中，必须要有一个强有力的国家权威来帮助“规则”树立其权威，通过严厉的处罚来强化规则意识[20]。
总之，由于中国法制和市场环境之间特殊的逻辑关系，公法干预—具体地说是刑法干预—的重要性是不应当忽略的。在获得成熟自如的法律秩序之前，（在严格控制之下的）“严刑峻法”的支撑仍是不可缺少。但是以今日之情形观之，可以说，在走向市场经济的过程中，刑法在某种意义上是“失职”了[21]。这些年来证券市场上违法犯罪如此猖撅，不能说与此无关。
6．刑法作用之再认识
(1)几个基本判断
前文己勾勒出中国证券法制体系的大致轮廓，现在我们已可作几个基本判断：
第一，公司治理不可能消灭代理成本，更难以平衡经营效率与防治违法犯罪之间的冲突。如果承载过多的预防证券违法犯罪的功能，将会导致公司经营效率的丧失。因此，必须借重事后的、一事一议的司法治理。刑法应当在这里发挥作用。
第二，民事诉讼对证券违法犯罪有一定威慑力。但是，民事诉讼着眼于赔偿而不是惩罚，其威慑作用颇为有限；而且，投资者一般愿意将公司列为主要被告，赔偿责任主要是由上市公司而不是具体的违法者来承担，后者不会感受到切肤之痛。这又减弱了民事诉讼机制的威慑力。而刑法的主要特征正好是惩罚的严厉性和预防性。
第三，公司产权性质是复杂的，让公司承担赔偿责任，结果无非是公司股东之间互相补偿或者分担损失。在这个意义上，以财产赔偿为宗旨的民事救济不但不公平，也不经济。而刑罚（生命刑、自由刑、罚金刑）都是以犯罪的个人为处罚对象，不直接面对赔偿问题。而且，上市公司股东人数众多、分散、流动，很难对其代理人实施有效的监督，代理人对公司事务（包括违法活动）起着决定作用。因此，对代理人直接加以处罚，其威慑效果相较于处罚所有者（股东）—通过处罚公司的形式—来说，无疑是更直接、更有效。
第四，尽管监管部门近些年对于证券市场的秩序维护作出了巨大贡献，并且在监管观念和方法上尚在不断改进，但长远来看，习惯于通过行政程序来处理证券市场上的违法犯罪可能会形成一种“路径依赖”效应，从而对法治建设产生不利影响。而适当加强刑法在证券市场的作用，将更多的违法犯罪行为用刑事程序来解决，可为国家权威进入证券市场提供一条“法治化的通道”[22]，因而是有着长远意义的。
(2）论刑事责任的个人化
刑事责任的“个体化”，是指证券刑法处罚的对象，不应该是（至少不该主要是）上市公司等单位，而是具体实施犯罪行为的自然人，如上市公司的董事、经理、监事、大股东（若大股东也是法人的，则重点处罚法人的负责人）市场中介机构（律所、会计师事务所、证券公司等）的有关负责人。
为什么重点处罚自然人而不是法人？
第一，犯罪人是在自由意志下作出决定和实施犯罪的，应当是真正的负责者。即使在集体决定或者服从命令的场合，笔者认为，仍有充分的理由令自然人承担刑事责任。在证券犯罪的案件中，自然人不执行违法命令，所可能危及到的，通常是其职位、收入等等个人化、财产性的利益（用生命和健康等作为胁迫内容的另作别论）。这种利益同证券犯罪（虚假陈述、内幕交易、操纵市场）给社会和他人带来的损害相比，显然不可同日而语。何况法律是不能纵容损人利己的。行为人当然不能以自身利益“受威胁”为由去损害他人利益（紧急避险情形除外）。
此外，如果违法收益归单位所有，则有关自然人的责任应否减轻呢？我以为，不应根据犯罪收益归属来决定处罚对象。刑法的目的是为了防止权利人的合法利益不受侵害。处罚的惟一理由，只能是根据行为的社会危害性，根据行为人是否实施了刑法禁止的行为、是否对他人合法利益构成了侵害。。比如盗窃罪是否成立，是看是否偷窃了别人的财物，至于盗窃的财物是转赠他人、自己使用、甚至销毁，都不应影响对其行为的定罪。所以，犯罪收益的归属，不应成为决定刑事责任承担的依据。—何况，即使直接收益归了公司，犯罪人仍然不可能不分享收益，只不过其方式可能是隐蔽的、间接的、远期的。比如职务的提升、薪酬的增加等。
第二，上市公司实施的许多犯罪活动，如虚假信息披露、诱骗股民投资、操纵市场、内幕交易等等，实际上是“内部人”（管理层、大股东等）对股东（投资人）进行的犯罪。如果对公司处以罚金，结果等于是让受骗的股东们第二次被害。因此，由上市公司的内部控制人承担刑事责任，才是合理的。
第三，目前国有资产在上市公司中占据着相当比重。对上市公司财产的剥夺，一定程度上等于对国有资产的剥夺。因此，让上市公司承担责任（主要是罚金），不但不公平，也没有意义。—而将处罚对象从上市公司转向具体的自然人，一定程度上可以绕开“国有资产保护”这个恼人的“情结”。国有经济体制增加了国有资产的代理层级，一方面这固然会使代理人的责任心严重丧失，更多地滋长腐败行为；另一方面，这种代理关系的存在，又一定程度地隔离了国有资产与“悖德代理人”之间的风险传递。因为，既然（假设）代理人们背叛了公共利益、打着上市公司的幌子为自己谋求私利，这时候，当然应该直接处罚代理人，而没有理由用公司财产来承担责任。
总之，着重惩罚证券犯罪的自然人，这既可更好地起到惩罚和预防犯罪的作用，又可以一定程度地回避特殊国情所带来的尴尬。这是刑法之于证券市场治理的一种（或许是“无可奈何”的）贡献。
(3)论刑罚的威慑力
刑罚的威慑力无疑是有局限性的，比如在激情犯罪的场合。但是，对经济犯罪（即以经济利益为直接动机的犯罪）的威慑力就可能比较明显，因为行为人一般通过成本收益分析来权衡是否犯罪。证券犯罪也不例外。犯罪人一般受过高等教育、具有专业知识，目的是为了经济利益，因此犯罪中间颇多心理算计。而且从行为过程看，虚假陈述、内幕交易、操纵市场都需要众多的人力财力、精心的策划、密切的配合，有一定的时间跨度，因而不可能是瞬间起意瞬间完成。这意味着，激情性的证券犯罪几乎不可能出现。所以，经济学上理性人的假设，在此就比较有说服力。许多关于犯罪的经验研究文献都表明犯罪人就像一个理性的计算者那样根据下列变量来调整自己的行为方式：机会成本、被抓获几率、惩罚的严厉性，等等。[24]
证券犯罪人在证券市场上具有明显的资源优势（如财产、人力、智力、权力、社会地位、信息），这使得其犯罪行为非常隐蔽，很难被司法机关成功追究。以下原因值得指出：[25]证券交易不是面对面的交易，因此内幕交易、虚假陈述、操纵市场等犯罪中被害人一般“不在场”或者不知道“正在”被害；证券领域罪与非罪的界限比较模糊；被害人的“搭便车”心理会使他们懒于报案；被害人与犯罪人之间具有某种“互惠性”利益关系，比如庄家操纵市场和股民“跟庄”之间的关系；我国司法机关比较缺乏追查证券犯罪的经验。等等。上述因素使证券违法犯罪具有很高的犯罪黑数。而且，鉴于我国证券法律、司法力量和市场经济体制完善的程度，可以断定，在未来一段相当时期内，证券犯罪的曝露和处罚几率是不会有太大提高的。
根据犯罪成本收益理论，遏制犯罪动机的方法有两个，一是提高犯罪的被追诉率，一是刑罚保持一定严厉性，并且这二者之间的关系是成反比。近年来刑法界对后一种思路整体上持怀疑态度，而更愿意强调刑罚的谦抑。大家一般乐于谈论的是尊重市场自发的秩序、规律，发挥市场机制的作用，发挥私法的作用，等等。我当然知道刑罚不是最好的选择，良好的市场秩序必须依靠一个和谐有效的市场经济法律体系。但是，如果刑事追究可能性很低，而短期内又无法改变的时候，保持严厉的处罚就是一种不得不然的选择。如果只是单方面实行轻刑化，而缺乏有效措施提高证券犯罪的追诉率，那么结果也许就是，旧的秩序摧毁了，新的秩序又无从建立，证券市场将混乱不堪。
还应指出，刑罚的威慑力其实并不是那么“不济”的。刑法对于事业有成的人们有较强的震慑力。对他们而言，犯罪意味着太多的损失。不但包括罚金、坐牢，还包括那些更令他们惧怕的非正式的远期后果（例如他们的职业、声誉、社会地位的丧失）。而民事赔偿没有这样严厉的谴责效应、一般也不会带来上述远期后果[26]。因此，即使是同样数量的金钱处罚，作为刑罚的罚金也比作为民事救济的赔偿金的威慑效果更好。证券行业属于典型的白领行业，有幸进入该行业的人可说是社会的精英，一旦遭受刑罚，那么他们失去的不仅仅是金钱和自由，更可能使他们丧失其职业声誉甚至从业资格，刑罚并不只是一时之痛，而是意味着他们从此将从社会的巅峰跌入深谷，意味着他们后半生幸福的葬送。因此，刑法对证券违法犯罪的威慑力是不容否认的。
7．证券刑法改革断想
证券刑法领域广阔，难免挂一漏万，且限于篇幅及自身学力，本文难以对其作全面梳理。本节重点探讨笔者视线所及有必要改进之处。包括举证责任制度改革，定罪量刑的“差别待遇”问题，一些具体罪名的介绍和引进，等等。
(1)罪过推定与公开保证制度
鉴于证券犯罪的高科技、高智能性以及侦查的高成本，举证难度往往很高。很多时候，一些关键证据是由犯罪嫌疑人自己所掌握的，侦查机关很难获得。一些困难可通过技术手段来克服。比如内幕交易、操纵市场的有关证据（如开户记录、委托指令记录、成交、清算交割记录、过户记录等等），可以从证券经营机构的交易记录中获取；地下信用交易和欺诈客户等行为的发现，可以依靠先进的电子技术进行证据即时保全。再如，证券监管机关可以要求所有证券经营机构统一安装具有信息锁定功能的交易系统，将所有输入的指令都强制保存在电脑之中[27]。
但是，也有一些困难是很难靠技术克服的。比如证明主观犯意的证据就很难收集，对于这一点，现行刑法并未给予足够的关注。比如刑法规定诱骗客户进行证券交易罪的主观方面必须是故意，这就意味着，司法机关除了证明被告进行了虚假陈述之外，还必须证明这种虚假陈述是出于故意而不是疏忽或者意外，但是如何才能证明？即使发现上市公司报告中有虚假数据，但被告人完全可以自己不知情或者疏忽大意或者意外事件等理由为自己辩解。当事人自己不承认，也不会将有关证据如录音、会议决议等交出来，而公司里面的知情人由于利益攸关，也未必肯出来作证。
对于上述情况，制度设计时应该考虑变换应付方式。具体而言，在一定的情况下，不需要证明被告主观上是否存在过错，只要证明被告实施了某些客观的、具体的行为，或者违反了法律规定的某些义务，就可以直接进行处罚。这并不是说对于无罪过者也要加以处罚，而是指通过一定的制度安排，使司法机关可以在某些情况下直接推定被告人具有重大的过错，因而不必再具体证明犯罪人的主观心态究竟是出于过失还是故意，此时，除非被告能够证明自己主观上没有过错，否则便要承担刑事责任。这样可以从立法上明确减轻控方的举证责任。—可以说，这是一种严格责任（在罪过推定的意义上，而不是绝对不考虑罪过的绝对责任）。而为了防止刑罚权滥用，尽量避免推定可能造成的不公正，可以设定必要的制度“安全阀”。
笔者设想：证券法可以设定一定的提示程序，提醒和督促上市公司、证券公司等市场主体的有关负责人认真检查自己的职务活动，反省自己是否遵守了有关法律，比如是否就公司财务报告、信息披露、遵纪守法情况进行了认真审查。然后，就自查的结果作出公开声明，保证自己已经认真履行了作为公司领导人的职责，并承诺对公司的信息披露和其他重大行为的真实性负责。此后，如果在他们承诺的期间和事务范围内，公司出现了违法犯罪事件（比如上市公司披露信息有重大错误），他们就应当为自己的食言承担法律责任—要么是敷衍塞责、疏于职守的责任，要么是故意进行虚假宣誓的责任。这时，公诉机关只需要证明被告违背了自己的公开承诺，而不需要证明其是否出于故意。当然，即使这样也并不排除可免责因素的存在，所以，可以给予被告人辩白的机会，如果能证明自己的确没有过错，那么可以对其免除或减轻刑事责任。—以上姑且可称之为公开保证制度。它在一定程度上可以兼顾刑罚的公正与效率。它的效率性主要体现在它具有严格责任的意义，因为当行为人违反了自己的保证的时候，不需要证明其主观故意就可以对其进行处罚；它的公正性则体现在，因其独特的前置程序设计（事前自查及公开保证），可以在相当程度上保证处罚的公正性。
具体说来，应该要求公司管理人员作公开声明，承诺他们已经仔细履行了哪些法定义务—这些义务如果认真履行，应足以保证公司披露资料的真实性，也足以保证当事人事先对这些资料的内容有相当的了解和控制，因而可以对其真实性承担法律责任—包括刑事责任。在这里，有必要参考美国萨班斯—奥克斯利法案[28]第302节的有关规定：
“第302节 财务报告的公司责任
(a)必需之监管。—对于依据1934年证券交易法第13节（a)项和第15节（d)项提交定期报告的各公司，委员会（指证交会—译者按）应当要求其首席行政执行官和其他行政管理人员、首席财务官和其他财务官员，或者其他行使类似职能的人员在依据此类法令中的此类条款所登记或提交的公司年报或季报中作出如下保证（certify) :
(1)签名人已经对报告内容进行了审查；
(2）就本人所知悉范围而言，报告中未含有任何对重要事实的虚假陈述或者对防止误导具有必要性（就该报告作出之时的情形而言）的重要事实的遗漏；
(3)就本人所知悉范围而言，财务报告以及报告中所含的其他财务信息从所有重要层面清楚地描述了—在该报告所及的期间内—本公司的财务状况及其运营的结果；
(4）签名人—
(A）对于建立和保持公司内部控制负有责任；
(B)已对内部控制问题进行了安排（design)，以保证自己能够从发行人及其集团内子公司中其他人员处知悉—尤其是在该报告酝酿准备期间—公司内的重要信息；
(C)已经在报告作出前90日之内对发行人的内部控制绩效进行了评估；并且 (D）在报告中提交了他们基于内部控制绩效评估所作出的结论；
(5）签名人已经向发行人的审计官员和董事会的审计委员会（或者行使同样职权的人）披露了—
(A）内部控制的设计和运作中存在的，将可能对发行人记录、处理、总结、报告财务数据的能力造成不利影响的全部重大缺陷(significant deficiencies)，并且向发行人的审计员表明了（identify）内部控制中的任何重大弱点（weakness) ;
(B)任何不论重大与否的，涉及管理层及其他在发行人内部控制中扮演重要角色的雇员的欺诈；
(6)签名人已经就自评估之后、在内部控制（制度）或者其他可能显著影响内部控制状况的因素（factors)—包括任何针对重大缺陷和弱点所采取的改进—方面所做的重要变动在报告中予以了提示(indicate)；
(b)(c)（略）”[29]
法案第906节则规定了违反上述义务的刑事责任：
“任何人—
(1)既知悉其声明所附随之定期报告与本节之要求有任何（any）不符而作此声明的，处1,000,000美元以下之罚金或不超过10年之监禁，或并罚之；
(2)既知悉其声明所附随之定期报告与本节之要求有任何（any）不符而故意作此声明（willfully certifies）的，处5,000,000美元以下之罚金或不超过20年之监禁，或并罚之。”[30]
从上述规定可看出，公司高管人员的公开声明，主要蕴涵着两方面的意味：一，向公众保证本公司信息披露内容的真实性；二，向公众保证，自己对公司的信息披露程序和方式有着实质的控制，并对披露过程有充分的监督，因此自己愿意就信息披露的真实性承担法律责任。
由于人的智力和精力总是有限的，现实中很可能出现这样的情况：管理人员尽管的确认真地审查了属于自己职责范围内的文件报告，但是最后出台的报告仍然难免会出现漏洞。这可能是因为：一，报告中的某些内容并不属于审阅人的工作内容，因而他不可能掌握该情况；二，报告酝酿、制作时其反映的公司情况是真实准确的，但是到了报告审查乃至公开阶段，公司情况已经发生了变化，或者违法事实发生在当事人审阅之后；三，当时审查人对公司的内部运作机制有充分掌握，但此后发生了机构、人员变动，导致审查人不再能及时得悉此后的某些情报。这些情况都可能导致公司报告公开披露时已经与实际情况不符，但这显然不能归咎于审查人，故不应归入“虚假保证”范畴。
难得的是，法案对上述因素都做了充分的考虑，并用周到细致的措辞将上述情形排除出责任范围之外。比如，对报告真实性的担保效力只及于“本人所知悉范围”之内和“该报告所及的期间”之内，对公司信息渠道畅通性的保证也只限于“该报告作出之时的情形”。所以说法案对“公开保证人”的合法利益仍有着合理的照顾。但除此之外，如再出现保证内容与事实不符之情形，保证人就很难再脱掉干系（除非他还能举出其他有利于自己的证据）。总之，本条款的有兴味之处并不在于保证信息披露的真实性，而在于它所表现的某种“绅士”风度：并不是一上来就处罚，而是事先提醒、并给予你充足时间来进行反省，并就反省的结果（行为是否合法）作出保证。“如果这样你也要违法，我也就算‘仁至义尽’了”。
法案第906节有关刑事责任的规定也颇给人以启发，它假设了两种不同情况的存在，分别规定不同刑罚，以保证处罚的公平：第一种情形，法律强调的是违法声明这个行为本身，而没有涉及被告的主观心态。在此基础上科处一定刑罚。第二种情形，法律不但强调了作出违法声明的事实，而且强调了被告的主观心态是故意（willfully)，并规定了较前一种情形更重的刑罚。—显然，第一种状态带有推定的意味。被告主观上有过错是肯定的，但是这种过错具体是过失还是故意法律并未在意。而第二种情形，则要求必须证明被告是故意违法。二者严重程度有别，处罚也自然不同。通过这种差别对待，进一步来保证处罚的公平。
总之我以为，我国刑法完全可以借鉴索克斯法案的上述构思而设立公开保证制度。该制度不仅可以适用于对上市公司的主管人员，而且可以考虑适用于证券市场上其他人员，比如证券公司中的高级管理人员和经纪人、会计师事务所和律所的有关人员、大股东及其工作人员、国有资产主管部门负责人，等等。如果证券犯罪侦查机关和公诉人能够证明被告人曾经做过公开保证而又违反了其保证内容的，可以直接推定被告具有违法的主观罪过，或者一定程度地减轻控方的举证责任。这种推定可以分为不同的层次，并且可以综合依据控辩双方举证的效果来配置不同等级的量刑：
一、如果被告能够证明自己已经谨慎合理地履行了自己事先的承诺，因而对于虚假陈述的发生没有过错，这种情况下可以免除刑罚。比如，被告已根据其职权范围所能掌握的公司信息对该财务报告进行了合乎情理的认真审查，而虚假陈述的发生是在被告力所能及的职权范围之外，或者被告受到了其他违法同事的欺骗和蒙蔽；或者被告已经按照其保证的内容合理、认真地对公司内部控制机制做了检查，等等。这些情况下错误地对财务报告做出的保证声明[31]应当免除被告的刑事责任。
二、如果被告不能证明自己已经谨慎合理地履行了自己的承诺，那么可以认定被告违反了自己先前就报告真实性所做的保证，并且对这种违反负有主观上的责任。此时，如果控方也不能做进一步的举证，那么推定被告具有某种“模糊”罪过（即可能是重大过失、也可能是故意）[32]，法院可以直接对被告判处刑罚。
三、如果不但被告无法证明自己无过失，而且控方能够证明被告蓄意违反自己的承诺，比如故意作虚假保证，明知财务报告有假仍然签名，甚至蓄意领导或参与了制假过程，那么被告就应该被判处较上一种情况更重的刑罚。
(2)关于量刑的“差别待遇”思想
就证券犯罪的量刑问题，我提出一个设想，姑且称为“差别待遇”思想。
所谓“差别待遇”，是指在对各种证券犯罪量刑的时候，应该在立法和司法上把证券犯罪细分为两种“次类型”，分别配备不同的刑罚。证券犯罪有广义和狭义之别，两者无论在犯罪性质还是危害后果上均具有较大的差别，这种差别不但体现在不同的罪名之间，甚至在同一种罪名之间都可能出现不同情况。所以，出于刑罚的公正性要求，在设置不同的刑种和罪名的时候，都必须考虑这种差别。
（一）证券犯罪可以分为典型的优势犯罪和非典型的优势犯罪，后者其实称不上严格意义上的优势犯罪，其危害性相对更小，处罚的时候应当区别对待。
有学者认为，犯罪可以分为优势犯罪和劣势犯罪两种，所谓优势犯罪，就是“社会资源分配关系中处于优势地位的人，在履行职务的过程中，滥用拥有的资源优势而危害社会并牟取私利的犯罪”，而劣势犯罪，就是“社会资源分配关系中处于相对劣势地位的人，以传统的人身伤害或财产犯罪的形式所实施的危害社会的行为”。[33]论者认为，滥用资源是各类证券犯罪的共同特征。原因是：一，证券欺诈的行为人往往是在权力或者财富等资源分配关系中处于优势地位的人，如上市公司工作人员、证券公司等；二，证券犯罪就是拥有资源优势的人滥用这种优势所实施的犯罪，由此产生的欺诈行为又可分为权力型证券欺诈（比如内幕交易滥用了职务权力而获得信息）和金钱型证券欺诈（如操纵市场）；第三，证券犯罪的受害人是资源分配关系中处于劣势地位的人，比如相对内幕交易人来说，其他不掌握内幕交易的投资者就是处于资源劣势的被害人，对于操纵市场者来说，其他中小散户就是劣势被害人[34]。
以上论断深刻地揭示了证券犯罪的特征，并奠定了对其定罪量刑的基调。不过，有一些证券犯罪案件的主体所拥有的“资源优势”可能是暂时的、偶然的、非制度化的，因而对他们的处罚应当与那些拥有固定的、长期的、制度化的资源优势的犯罪人区别开。举例说来，假设报社印刷工无意之间从刚印出的报纸上得悉了或者公司员工与其朋友闲谈中后者无意间得悉了内幕信息而买进了股票，这就很难说属于通常意义上的优势犯罪，因为行为人得到内幕信息的机会是偶然的，并非基于自己的某种职业身份。这类案件不具有普遍性，其社会危害性也明显小于因职务原因而经常掌握内幕信息的公司管理层、证券公司职员所实施的内幕交易犯罪。而在同一起案件中，如果参与内幕交易的人员既有证券公司工作人员，又有通过偶然途径得知内幕消息的人（比如公司员工的亲友或者“亲友的亲友”），那么也应当分别处以不同规格刑罚。否则，既不足以体现刑法对滥用优势者的否定评价，也不能体现罪刑相适应的法律精神。
（二）证券犯罪可以分为职务型犯罪和非职务型犯罪两类。这个标准与“资源优势”标准有一定的重合，但其出发点有所不同。职务型证券犯罪性质更加严重，因其不但属于优势犯罪，且侵害了证券行业职务行为的廉洁性，具有更大的社会危害性。相反，非证券公司业务人员偶然获得并利用了内幕信息，其损害的只是其交易相对方的财产利益。由于这种内幕信息的获得是偶然的、个体性的，一般不会威胁到证券市场的整体信用质量。但是，如果上市公司主管、证券公司员工利用职务便利获得内幕信息进行交易，那么这种行为不但损害了交易相对方的利益，更会使公众对证券市场的信用和交易安全产生怀疑，投资者将不敢再参与交易。所以，根据是否属于职务型犯罪的不同，也应该分别科以不同刑罚。
综上，我们可以也应当确立一种“差别待遇”的思想，根据“资源优势”和“职务优势”两个标准来指导证券犯罪的定罪量刑，以建立合理的证券犯罪阶梯。这个阶梯有两个维度：一，同种罪内部的不同量刑规格（比如，同是内幕交易犯罪，证券业专业人士相对于非专业人士受到的处罚应该更重；同是虚假陈述犯罪，上市公司、证券公司高管人员相对于普通投资者等一般主体受到的处罚应该更重）；二，异种罪之间的量刑规格。由于不同罪种之间的危害程度的划分依据比较复杂（比如还包括犯罪客体等等[35])，因此不能仅仅根据“资源优势”和“职务行为”来划分危害程度。不过，它们却无疑应当是确定危害程度的两个重要变量。
这种差别待遇思想，对于立法和司法均有意义。但现行刑法对此重视不够，比如，虽然刑法在内幕交易罪犯罪主体上有所谓“证券交易内幕信息的知情人员或者非法获取证券交易内幕信息的人员”的划分[36]，但这个划分并未准确地体现出“资源优势”或者“职务优势”的标准，并且本罪的量刑规格也并未根据既有的分类作出相应区分；而虚假陈述罪（刑法分为“编造并传播证券交易虚假信息罪”和“诱骗投资者买卖证券罪”）的量刑上也没有体现出应有的差别待遇[37]。差别待遇思想对于司法也很重要。立法上尽管未明确区分不同主体，但刑罚毕竟有一定的幅度可供选择。而司法者如果没有区分典型与非典型两种证券犯罪的意识，那么就会直接导致处罚的不公正。
(3)论“报复罪”的改进
前文在论述举证责任问题时，曾引用美国索克斯法案中的内容。实际上，该法案不但是美国证券法律近期的一次修改，而且也是最重大的一次修改，对美国证券法制具有深远影响。而其中刑事方面立法的变化亦颇引人注目，关于“报复举报人”一节便是一例。
该节。规定：“任何人出于报复目的，对向执法官员提供任何违反或可能违反联邦法的真实信息的任何人故意实施任何侵害、包括妨害任何人的合法就业或生计的，应依据本法处以罚金或者10年以下之监禁，或者并罚。”本条款的目的，是用刑法向证券违法犯罪的举报人提供更好的保护[39]，因此，该条款用诸多“任何”状语来尽量扩大本条款的适用范围。此外，法案还进一步要求美国审判委员会重新审查并修改《联邦审判指南》及相关政策声明，以更好地打击妨害司法的犯罪行为，以保证本法案中的有关条款能够顺利实施。[40]2002年11月20日，美国审判委员会根据索克斯法案的要求，制定并发布了一个新的审判指南草案。根据该草案，报复举报人将首次成为联邦法所惩治的一种重罪。
相形之下，我国刑法尚无法对证券违法犯罪举报人提供足够的保护。立法并未对被举报人及有关人员科以一定的刑罚，以防止其对举报人进行打击报复。据笔者考察，刑法中类似罪名包括第二百五十条报复陷害罪，第二百五十五条打击报复会计、统计人员罪，第三百零八条打击报复证人罪。但它们的覆盖范围都比较有限。报复陷害罪主体是国家机关工作人员，而上市公司主管、市场中介组织负责人、行业协会负责人等人（及其利害关系人）却没有包括在内。打击报复会计、统计人员罪的犯罪主体是公司、企业、事业单位、机关、团体的领导人员[42]。这个主体范围比报复陷害罪更大，但保护对象却只是会计、统计人员，显然不足以对证券市场上的其他举报人（如上市公司职员等）提供足够的保护。而打击报复证人罪保障司法程序的动机似乎更甚于保护证人，如果案件未进入司法程序，或者举报人未出庭作证，该条款亦无法提供足够的保护。
对证券违法犯罪的举报人提供特殊保护，有特别重要的意义。证券犯罪很多是由具有相当地位和权力的人实施或指使，比如上市公司、证券公司的高级主管或监管部门的领导人等等，而举报者往往与其关系密切，甚至就是其同事或下属，很容易受到报复，因此，对举报人加强保护非常必要。而且，证券犯罪一般比较隐蔽，犯罪线索和证据很难从外部获得，单靠政府的侦查显然是不够的，必须发动“内幕人员”来提供线索、帮助破案。但如果政府不能提供充分的保护，敢挺身而出的人恐怕不会太多。
总之，刑法应考虑修改打击报复罪，以保护证券犯罪的举报人。具体立法方式可借鉴索克斯法案第1107节的开放式立法，即刑法不具体规定本罪的犯罪主体范围、保护的对象范围、犯罪的具体方式，因为这样做可能给报复者以可乘之机。只要是出于打击报复的目的，不管加害人是被举报人本人还是其利害关系人，不管是针对举报人还是其亲友，不管是采用什么报复手段，都一概加以处罚。[43]
(4)“破坏文件”罪及其启示
由于证券犯罪举证的困难，直接削弱了法律的威慑力。为改变这种状况，索克斯法案的立法者“煞费苦心”地做了一些新的规定。除前文所述公开保证制度外，法案还就破坏文件证据的行为作了特别规定[44]：
“§1519．联邦调查和破产中的破坏、改动、伪造记录 ……任何人有意（knowingly）改动、毁灭、毁伤、隐匿、掩藏、伪造任何记录、文件或者有形的物件（object)或者伪造其条目，以旨在对合众国任何部门或执法官所辖的任何事件的调查或执法、或根据第11章所提起的诉讼（或者对预期中将发生的事件或诉讼）构成阻止、妨碍或者影响的，应根据本章处以罚金或20年以下之监禁，或并罚之。”
（根据上述规定，美国联邦审判委员会在审判指南草案中作出了具体的相应规定，若如期生效，那么美国历史上一种从未有过的犯罪类型就会产生：—即使文件在被毁灭之时并不属于官方正式调查的对象，甚至即使对这些文件的销毁符合当时的文件保存规则，但只要行为人毁坏它的目的是基于其对未来可能发生的官方调查或诉讼的“预期”，行为人仍然可能因销毁了这些文件而被起诉。。）
第802节进一步规定：
“§1520．公司审计记录的破坏
(a)(1)任何负责发行人……审计工作的会计师应保留所有审计或审查报告，保留期间从该次审计或审查结束之会计期间结束之日起满5年。
(2)证交会在180日内、经充分公布并供公众讨论后、应发布合理必要的规则，对相关记录的保存作出规定（所谓“记录”包括工作报告、构成审计和审查基础的文件，备忘录，信件，通讯，其他文件，以及在审计和审查中制作、发送或接收的（包括电子记录在内的）、包含有关审查或审计的结论、观点、分析或财务数据）……。证交会应不时对相关规则和规定作修改或补充……以保证其充分符合本节之立法目的。
(b)任何人明知且故意地违反（a)(1)款或者证交会根据（a) (2)款所发布的规则或规定的，应根据本章处以罚金，或者10年以下之监禁，或者并罚之。
(c）本节任何内容都不应视为对联邦或州法或法令之对任何文件的保存或禁止毁坏之义务或责任的免除或者减轻。”
上述立法给予我们的启发是多方面的。
首先是立法技术上严谨的措辞和周到的考虑（这一点在前文评述公开保证制度时已经有所涉及）。比如以一连串看似冗长、实则严密的谓语动词和宾语，将所有可能的犯罪行为一网打尽；而频频使用“任何”定语亦将本条的适用范围扩大到极致，有效增强了本条款的效力。这种深思熟虑、精雕细琢的立法风格岂不正是我国刑事立法甚为欠缺的？
其次是法条反映的强烈的实用主义思想。也就是说，立法者紧紧围绕立法宗旨，围绕制度设计是否有用、是否能实现立法目的而不是其他。这一点在§1519条中表现得比较明显。一般说来，法律只规范人的行为，而不问其内心，只要行为合法，至于它是出于何种动机，法律不应过问。但是§1519条却绕过了行为而直逼其动机：即使行为符合彼时的（关于文件保存的）法律，但只要事后查明被告的动机是为了逃避将来可能发生的调查或追诉，那么也是违法。—国会首先考虑的，也许并不是要符合某种法律原理和原则（法律原则之间往往是相互冲突的），而是看制度如何设计才能达到立法的宗旨：惩治违法、保护投资者。这种实用主义思维对我国刑事立法是否会有所启发？
第三，上述立法体现出某种“狡黠的”惩罚技术，这突出反映在§1520条。为什么对于销毁文件这样的行为会规定最高达10年的重刑（由美国对被告人权保护的程度猜测，10年的刑罚已绝不能算轻）？其实，销毁文件行为的背后，一定与某些更加严重的犯罪活动（如操纵市场、内幕交易等）有关。设置重刑，目的多半就不在该行为本身。直接处罚不是没有证据吗？那就另外找个借口：我罚你不是因为内幕交易，而是因为你毁坏文件。这和“公开保证”一样，有一种严格责任的意味。撇开内幕交易、操纵市场等基础罪名，再寻找一些与之相关的、但又容易证明的罪名，比如虚假保证、破坏文件，真正的目标还是那些水面下的“冰山”。对容易证明的行为就还是由控方举证，但一旦罪名成立，那么有意无意间、连其他更严重的行为也就被推定了—这一点，想必处罚和被处罚双方将会心照不宣。否则，实在想不出被告有什么理由会因此类“小过”而“甘愿”承受十年重刑[46]。（当然，如果被告人确实是清白的，那么他自然有动力来解释自己的无辜，法律也应该给他解释的权利。）更有趣的是，这种“指桑骂槐”、“隔山打牛”的办法还不能说不通情达理：你是公司负责人，你熟悉公司的事务，你一手掌握着文件资料，你事先还得到了郑重的提醒，你当然该为自己的行为负责，如果你还是不听，那么你还能怨谁？
8．结语
证券法制是一个多层次、多环节的法律体系。证券市场的顺利发展，需要证券法制各个环节—公司内部治理、证券民事救济、行政监管、证券刑事法制等—的相互配合。但是，目前各种治理机制都存在着一些不可忽视的缺陷。公司治理必须顾及经营效率，所以其各种治理工具（分权制衡、股票期权、市场淘汰机制等等）都不足以、也不应当成为遏制证券违法犯罪的主要手段。我国股市中国有资本占据着相当比重，这不但令上市公司受到不适当的行政干预，而且使国有资产经营管理呈现多层次代理关系；使证券监管工作陷入政策化和非程序化。国有股迟迟不退出还使证券民事救济制度的发展面临政策上的障碍。
相对于上述证券市场治理机制而言，作为一种司法救济制度，刑法的优势在于它严格而超然的司法程序、独特的威慑力、刑事责任承担的个人化等。这可以相应地弥补其他治理机制的不足，并有助于缓和证券市场治理与国有股权体制的冲突。
我国证券市场建设是一种国家主导的模式。在过渡时期，国家权威的参与对于市场秩序的形成具有重要意义，但其操作模式更多地应当是法治而不是行政管理；在一定程度上，刑事法制符合并满足国家权威从法治通道进入证券市场的要求。适当加强刑事法制的作用，有利于消解证券市场治理的行政化色彩，促使治理模式早日向法治化转变，因而具有一定的战略意义。
目前我国的证券刑事立法还需要做一些改进。这部分地包括差别待遇原则的确立，对举报人的特殊保护等等。此外，应该借鉴美国索克斯法案的有关内容，通过公开保证、强制文件保存（破坏文件罪）等配套制度，改变刑事责任的承担方式，以缓解控方举证的困难。 [1]刘汉民：“所有制、制度环境与公司治理效率”，《经济研究》2002年第6期，第65页。
[2]据统计，截至2002年1月31日，深、沪两市1131只股票中，国有股的平均比重为45%，有的更高达89%。沪深交易所中只有117家上市公司和130家股票没有国有股痕迹，也就是说中国政府共持有1131只股票中的884家，即78%以上。而美国在过去的五年中，其政府持股比例按股市市值计算最高只有0.83%，日本则保持在0.30％以下。引自北京大学金融法研究中心研究报告（吴志攀主持）: 《WTO条件下中国证券市场法律体系面临的挑战与完善建议》(2002年）。
[3]引自北京大学金融法研究中心研究报告（吴志攀主持）：《中国国有企业债务治理—从制度建设角度分析》(2001年8月），特别是第三部分“国企债务治理中的政府”。
[4]张维迎：《企业理论与中国企业改革》，北京大学出版社1999年版，第26页。
[5]盛学军：“我国证券监管法律制度模式”，《现代法学》,2001年4月。
[6]同上。
[7]郑学军：《中国股市的结构与变迁》，人民出版社2002年版，第47页以下。
[8]顾雷：《证券违规犯罪新趋势与认定处罚》，经济日报出版社2002年版，第29页。
[9]比如，由于考虑到社会成本的问题，于是改革初期倾向于大量立法（因为相对于司法改革来说立法成本更低），由于立法的超前和司法改革滞后，导致许多法律成为具文。又或者，由于大量采取实验性立法模式，导致立法主体多元化、体系多元化、利益多元化，地方保护主义、部门保护主义、行政立法主体创租、寻租等等弊病。
[10]张建伟；“变法模式与政治稳定性”，《中国社会科学》,2003年第1期。
[11]参阅龙宗智《相对合理主义》，中国政法大学出版社1999年版。
[12]如法律条文中明显的计划经济思维、高昂的寻租成本、经济行政法规泛化、司法裁决执行困难等等。前引张建伟论文。
[13]有关俄罗斯改革的述评，可参见吴志攀《金融全球化与中国金融法》（广州出版社2000年版），第135页以下；也可参见前引张建伟论文。
[14]韦森：“约翰·格雷对哈耶克的全面挑战”，《战略与管理》,2001年第3期。
[15]同注[14]。
[16]关于信用之于市场纪律的重要性问题，参见吴志攀《金融全球化与中国金融法》，第92页以下。
[17]关于秩序的形成与意识的关系，苏力认为：秩序已经存在，然后法学家才去发现和阅读（苏力：《阅读秩序》，山东教育出版社1999年版，第003页以下）。而民法（制度）又是意识的产物。
[18]“私法自治”之所以被奉为圭臬，也正是因为当事人之间的交易活动以及从中产生的交易习惯永远是民法的活力之源。
[19]“自发秩序”：哈耶克语，参阅《自由秩序原理》（生活·读书·新知三联书店1997年版）。
[20]吴志攀《金融全球化与中国金融法》，第92页以下。
[21]这并不是说我们缺乏经济犯罪方面的立法，而是说刑法的介入还需要观念和路径方面的更新。
[22]关于“法治化通道”的措辞：众所周知，刑法是比较容易被滥用的法律之一，但正因为“这一点”的众所周知，刑法又向来是受到关注最多、受提防最多、遭受非议也最多的部门法。在长久的压力和关注下，现代刑法制度其实已经演变为是最讲究规范化运作的部门法。对于“人权保障”、“刑罚滥用”之类字眼，刑法、刑法学者、刑事法官比谁都更敏感。没有哪种法律比刑法更喜欢强调自我约束，没有哪种法律有刑法如此严格的司法程序，所有公认的刑法价值理论（如刑法公正、平等、谦抑、经济、宽容、轻缓、道义等等）和刑法原则（如罪刑法定、罪刑均衡、法治国家、“无罪责无刑罚”等等）无不与保障人权、限制刑罚权滥用有关。（参考陈兴良《本体刑法学》，尤其第三章“刑法价值”、第四章“刑法原则”；也可参考汉斯·海因里希·耶塞克、托马斯·魏根特《德国刑法教科书》第28页以下“刑事政策的基本原则”。）而在程序法方面，我国刑事诉讼程序虽不敢说尽善尽美，但许多方面可以说优于行政处罚程序。刑事诉讼法对侦查、批捕、起诉、审判各阶段都设置了大量的限制措施，使刑事诉讼的发动和进行都不能恣意。被告人不但享有许多法定的诉讼权利，而且即使被定罪也有几乎不受限制的上诉制度，就算对生效判决，也还有再审制度作为最后救济。此外，刑事诉讼程序受到的关注也比行政程序更强烈、更广泛，在信息传播日益便利的今天，客观上形成一种巨大的舆论监督力量，使司法机关的自由裁量结果至于太“离谱”。所以，说刑法是国家权威进入市场的一条“法治化的通道”，恐怕并不为过。
[23]冯亚东、胡东飞：“犯罪既遂标准新论—以刑法目的为视角的剖析”，《法学》2002年第9期。
[24]理查德.A．波斯纳著：《法律的经济分析》，蒋兆康译，中国大百科全书出版社，第293页。
[25]白建军：《证券欺诈及对策》，中国法制出版社1996年版，第258页以下。
[26]〔德〕汉斯·约阿希姆·施奈德著：《犯罪学》，中国人民公安大学出版社1990年版，第883页。
[27]白建军：《证券欺诈及对策》。
[28]由于近年来美国证券市场上接连发生上市公司重大财务丑闻，对市场信心打击很大，2002年8月，美国国会通过了一个证券法的改革法案，对证券法进行了重大改革，以增强公司信息披露准确性和可靠性，重塑市场信用，保护投资者利益。该法案被称为萨班斯一奥克斯利法案（SARBANES-OXLEY ACT OF 2002)
[29]SEC. 302, SARBANES-OXLEY ACT OF 2002, from http：／/search. yahoo. corn/.
[30]SEC. 906, SARBANES-OXLEY ACT OF 2002, from http: //search. yahoo. com/.
[31]但这种情况下，仍然可以追究被告的民事责任，因其毕竟在虚假财务报告上做了声明。
[32]所谓“模糊罪过”，意指罪过的具体形式不明确。参见邓子滨：“论刑法中的严格责任”，《刑事法评论》，中国政法大学出版社，第5卷，第297页以下。
[33]白建军：《证券欺诈及对策》，第187页。
[34]前引书，第193页以下。
[35]前引书，第224页以下。
[36]《中华人民共和国刑法》第180条。
[37]比如同样是“造成严重后果”，由普通主体所实施的编造并传播证券交易虚假信息罪”和由“证券交易所、证券公司的从业人员、证券业协会或者证券管理部门工作人员”实施的“诱骗投资者买卖证券罪”的处罚标准都是“五年以下有期徒刑或者拘役，并处或者单处一万元以上十万元以下罚金”，所不同者是后者多了一个“情节特别恶劣”的规格，见刑法第181条。
[38]SEC. 1107. SARBANES-OXLEY ACT OF 2002.
[39]对举报人的保护比较详尽，除了刑法保护外，还体现在民事救济方面。See “protection for employees of publicly traded companies who provide evidence of fraud” SEC. 806,SARBANES-OXLEY ACT OF 2002.
[40]SEC. 805, SARBANES-OXLEY ACT OF 2002.
[41]See: “Proposed mandatory prison sentences for some business crimes”, from www.hunton. com. Visited Apr. 9th，2003.
[42]周其华：《中国刑法罪名释考》，第437页。
[43]除刑法制裁外，还应当由被告人或者政府给予被害人充分的经济补偿。不再赘述。
[44]SEC. 802: CRIMINAL PENALTIES FOR ALTERING DOCUMENTS, SARBANES OXLEYACT OF 2002.
[45]See：“Proposed mandatory pnson sentences for some business crimes”, from www. hunton. com. Visited Apr. 9th , 2003.
[46]“(b)任何人明知且故意地违反（a)(1)款或者证交会根据（a) (2)款所发布的规则或规定的，应根据本章处以罚金，或者10年以下之监禁，或者并罚之。”(SEC. 802: CRIMINAL PENALTIES FOR ALTERING DOCUMENTS, SARRANESOXLEY ACT OF 2002.）。
2003 > 2003年总第57辑