全球化视角下的我国商业银行次级债“热”（上）

　　
近期以来，商业银行发行次级债无疑构成我国金融业的一大热点。2003年12月9日，中国银监会发布《关于将次级定期债务计入附属资本的通知》，规定商业银行可根据自身情况，决定是否发行次级定期债务作为附属资本，其发行规模由商业银行自己衡量，由银行向目标债权人定向募集，银监会负责审批。2004年6月23日，中国人民银行和银监会共同制定《商业银行次级债券发行管理办法》，规定次级债券可以在全国银行间债券市场公开发行或私募发行，此外，商业银行也可以私募方式募集次级定期债务。银监会负责对商业银行发行次级债券资格进行审查，并对次级债券计人附属资本的方式进行监督管理；人民银行对次级债券在银行间债券市场的发行和交易进行监督管理。
　　伴随着相关法规的出台，兴业银行、招商银行、华夏银行分别于2003年底和2004年中相继发行了总额为30亿元、35亿元和42.5亿元的次级债。浦东发展银行等股份制商业银行也发布公告，表示将发行次级定期债务。与此同时，国有商业银行也拉开了次级债券发行的序幕。中国银行在2004年6、7月间成功发行了140.7亿元的首批次级债，成为我国资本市场上第一家公开发行次级债的银行，该次级债券于8月27日开始上市流通。中国建设银行则在7月底将其首期次级债从100亿元增发至150亿元，从而获得“国内目前次级债发行规模最大银行”的桂冠，并于9月10日起正式在银行间债市上市交易。据悉中国建设银行第二期次级债100亿元发行也已经接近完成。此外，在2004年2月召开的全国保险工作会议上，中国保监会主席吴定富就曾明确表示，对于保险公司提出的通过发行次级债券补充资本金的做法，只要没有法律上的障碍，保监会将给予支持。10月11日，保监会发布实施《保险公司次级定期债务管理暂行办法》。
　　虽然从20世纪80年代中期起我国四大国有商业银行就开始发行金融债券，但其目的多用于弥补营运头寸的不足，而非筹集资本，并且主要是在国际金融市场发行，并未引发过如此反响。更重要的是，这次面向国内发行的银行债券具有特殊属性，即属于次级债务。所谓银行次级债务（subordinated debt)，通常是指固定期限不少于5年（含5年），不用于弥补银行日常经营损失，而且该项债务的求偿权排在存款和其他负债之后的长期债务。相应地，商业银行次级债券就是指那些“商业银行发行的、本金和利息的清偿顺序列于商业银行其他负债之后、先于商业银行股权资本的债券”[1]。一般而言，相比普通的次级债务，次级债券的流动性更佳，利率因此相应较低。
　　实际上，围绕银行次级债务的关注和研究并不局限于我国，特别是近几年来，就次级债务作用的充分发挥，巴塞尔银行监管委员会、发达国家银行监管者以及若干研究智囊机构之间还存在不小的分歧和争论。在金融全球化趋势日益显著的今天，了解这些情况有助于全面地认识和理解这一作为“舶来品”的创新工具，客观地分析和把握其在我国目前现实条件下所起的作用，克服盲目乐观的情绪，避免南橘北积的结果。下文将从发行次级债券对于银行资本充足性的影响、市场约束功能的发挥和局限以及其他相关问题等三个方面加以讨论。
　　一、客观认识次级债对提高资本充足水平所起的作用
　　毋庸讳言，解决资本金不足问题是目前我国各家商业银行，特别是国有商业银行发行次级债最直接和最主要的动因。这一点也被银行监管机构所认可和鼓励。在被问及发行银行次级债券的重要意义时，人民银行、银监会负责人的回答首先就是，此举“有利于商业银行拓宽资本筹集渠道，推动国有商业银行改革”。具体而言，“根据商业银行改革的需要，今后4年内要实现国有商业银行改制上市，实现国有资产的保值增值，应采取切实有效的措施尽快优化国有商业银行的资本结构，提高其资本充足率”[2]。的确，随着履行加入世贸组织的承诺、开放金融市场的期限日益临近，我国对国有商业银行改革的步伐不断加快。继1998年对四大国有商业进行2700亿元特别金融债券注资和14000亿元不良贷款剥离后，2004年以来，450亿美元外汇储备注资、买断可疑类贷款、社保基金参股等重大举措先后出台，强力推动了中国银行、中国建设银行等从国有独资商业银行向国家控股的股份制商业银行的转型，为尽快完成改制上市、全面提升竞争力、成为符合国际标准的现代银行奠定基础。
　　要与国际接轨，巴塞尔银行监管委员会的标准不容忽视；要改制上市，资本充足率的门槛必须跨越。1988年7月巴塞尔银行监管委员会通过的《巴塞尔协议》为银行资本设立了国际通行的监管准则，目前仍被100多个国家和地区所采用。《巴塞尔协议》规定，商业银行资本充足率不得低于8%，商业银行的资本金包括核心资本和附属资本，核心资本主要由普通股和公开储备构成。附属资本则比较复杂，包括非公开储备、资产重估储备、一般准备金、债券-股票混合工具等。除此之外，各国监管机构可以根据所在国的会计政策和监管条例，自行决定将符合一定条件的定期次级债务计入银行的附属资本。这些条件包括无担保、不用于分担银行日常经营损失、不能超过银行核心资本的50%、原始期限在5年以上、在最后5年内每年折扣累计20％等。根据相关部门统计，全球银行附属资本存量已从1988年的500亿美元上升至2003年的5900亿美元[3]。
　　近年来，尤其是银监会设立之后，我国大幅度吸收借鉴了以《巴塞尔协议》为基础的国际通行原则，目前已经初步形成了以《中华人民共和国银行业监督管理法》为核心，包括《商业银行资本充足率管理办法》、《商业银行次级债券发行管理办法》、《关于将次级定期债务计入附属资本的通知》、《关于印发资本充足率统计制度的通知》等60多项规章和规范性文件为主体的银行业监管法律法规体系。《商业银行资本充足率管理办法》中明确规定附属资本包括长期次级债务，为发行次级债券补充附属资本提供了重要法律依据，打通了渠道；《商业银行次级债券发行管理办法》、《关于将次级定期债务计入附属资本的通知》则进一步将其落实到可操作的层面。
　　应当承认，利用发行次级债务补充我国商业银行附属资本，是非常必要和及时的。长期以来，由于存在发起人出资不到位、资本补充工具欠缺以及经营者对资本充足率的认识不足等问题，我国银行的资本充足率始终处于较低水平，而其中附属资本所占比重尤其小。2004年之前，国有商业银行的核心资本约占资本总额的90%,附属资本仅占10%。同时，要实现短期提升资本充足率的目标，借助次级债务也是为数不多的可行手段之一。因为在国家财政吃紧、国有股减持遇阻、商业银行大面积撇账的情形下，增资扩股、保留利润、计提拨备等其他传统方式也变得不太现实。从效果来看，这轮次级债券的发行对于改善相关银行的资本状况，作用也是相当显著的。140. 7亿元次级债到账后，中国银行的资本充足率将达到8.3%；而两期次级债券发行完毕以后，中国建设银行资本充足率也将达到8％以上。两家银行的资本实力大大加强，加之不良贷款转售所导致总资产的下降，中国银行与中国建设银行的不良资产率已分别锐减至5.46％和3.08%，其资本充足率都将能够满足银监会的要求，达到股票发行上市的标准。
　　然而，对于银行次级债务的作用，我们仍必须保持一个清醒的认识。归根结底，次级债务仍属于债务性质，而非股本；它只能作为附属资本，而非核心资本。股本最本质的特性就在于银行可以自由支配，并且用于弥补损失；而作为债务，次级债券到期时银行必须偿付并支付利息，而且不能用于弥补银行日常经营损失。只有出现银行破产或清算的情况，基于末位受偿的特性，次级债务才被用于堵上亏空，发挥类似股本的作用。银行正常经营的基础在于其抗风险的能力，而抗风险、弥补经营损失的能力主要仍依赖于股本以及公开储备，次级债务的辅助功能有很大局限。这也是巴塞尔银行监管委员会在规定资本充足率8％最低水平的同时，又单独规定核心资本4％最低水平的重要原因。实际上，国外大银行更加重视核心资本的充足状况，其核心资本在全部资本中的比率通常保持在70％左右。
　　诚然，相对于通过股本来补充银行资本，发行次级债程序相对简单、周期短、成本低，的确是一种快捷、可持续的补充资本金的方式。但从境外的经验来看，这一方式多为经营情况良好、仍然具备较强盈利能力的商业银行在资本充足率暂时下降或不符合监管要求时所采取，为银行实施改革举措或调整业务结构赢得时间。换言之，次级债券并不能从根本上解决银行资本充足率不足的问题，它更像是一个为银行提供改善经营状况、调整资产结构缓冲期的非常手段。从这一意义上说，我国此番次级债“热”颇有些“非常手段非常运用”的韵味，对其所致的几家银行资本充足率短期达标、叩开上市之门过度兴奋，实在没有必要。相反，中国商业银行盈利模式单一的痼疾未见根本改善，而中间业务如票据、信用卡的发展却陷入混乱，这些问题倒是应当引起更多的重视[4]。
　　其实，即便是增加附属资本，次级债也并非是惟一可考虑的工具。例如，前文提到的债券“-”股票混合工具。按照巴塞尔委员会的规定，它们是指一系列同时具有股本资本和债务资本特性的工具（最常见的如可转换债券），其必须符合四项条件：无担保、从属和全额的；不可由持有者主动赎回，未经监管当局事先同意，也不准赎回；必须用于分担损失，而不必停止交易；当银行的盈利不敷支付时，应允许推迟支付利息。由此可见，债券-股票混合工具可以而且必须用于分担银行的损失，还不必停止交易，而次级债券仅在银行破产、清算时才能用于清偿银行的损失。某种程度上可以说，混合工具比次级债更具备充当银行资本的属性，发行可转换债券或许比发行次级债券更能从根本上解决资本不足问题[5]。民生银行就在2003年发行了40亿元可转债，而招商银行在2004年3月股东大会上决定发行35亿元次级债的同时，也通过了发行65亿元可转债的议案。
　　如果说上述评论更多是出于理论上的分析，那么中国银行、中国建设银行发债的实践则又为我们平添了几分现实的忧虑。银行之间互相购持对方所发行的次级债，就是其中最引人诟病的焦点。数据显示，中国银行发债时中国建设银行认购其中37亿元，成为最大买家；随后中国建设银行次级债发售，中国银行投桃报李，成为继中国工商银行、中国国际金融公司、交通银行之后的第四大买家。对此，温和的评论认为几大国有银行早晚都要发行次级债，因此达成默契，互相捧场，以一个相对较低的中标价格发行，有利于减少发行成本，虽难免有操控之嫌，却也在预料当中。也有不少意见则没有如此含蓄，其中较激进的更直斥其不过又是“账面游戏”、“技术改革”。这样的指责并非没有道理，因为大量的交叉持有意味着缺乏新的外部资金注入，银行系统资本未见增加，整体抗风险能力没有实质提高，相反有可能带来“一损皆损”的连锁反应[6]。
　　当事方并不承认默契的存在。中国银行行长助理朱民就强调，中国建设银行虽然是中国银行第一期次级债的最大买家，但两家之间在次级债发行问题上从来没有达成任何协议。中国银行发行次级债采取了公开招标定价的方式，整个过程公开透明。中国银行是根据自己的商业利益来决定是否参与购买中国建设银行的次级债[7]。辩护和解释的声音还指出，在当前宏观调控下，商业银行的信贷业务受到诸多限制，但是大量资金又急需寻找出路，其他银行所发行的次级债无论从收益率和稳定性来考虑都是一个不错的选择，说是自发行为也绝非信口雌黄。而且，认购并不意味着就将长期持有。随着时间的推移，绝大多数的次级债券会被择机转售给银行之外的机构投资者。尽管未必完全令人信服，但这样的反驳毕竟有待将来的事实最终证实或证伪。值得关注的是，交通银行也积极参与了针对中国银行和中国建设银行的投资，接下来其自身次级债的发行情况如何，或可为争论的某一方提供支持。
　　笔者注意到，监管者对这一问题其实是有所预期和应对的。根据他们的研究：“巴塞尔银行监管委员会原则上不反对商业银行持有其他银行的次级债券。在目前各国的监管实践中，金融监管机构一般采用以下做法：一是对银行持有其他银行发行的次级债券设定上限，限额以内的部分按100％风险权重计入风险资产，超出部分从其资本中扣减。二是认定银行持有其他银行次级债券的性质并确定相应的资本扣减标准，未要求扣除的部分按100％风险权重计入风险资产。”“从我国目前金融市场的结构来看，商业银行一直是债券市场的主要投资力量，而其他各类机构投资者正处于培育和发展过程中，在金融资产总量中的比例相对较低。为了拓宽次级债券发行渠道，降低商业银行发行成本，允许商业银行投资于其他商业银行发行的次级债券是较为现实的选择。”[8]为避免商业银行过度相互持有、防范系统性风险，《商业银行次级债券发行管理办法》规定了一定的限制，对次级债券计入商业银行附属资本的条件原则上要求按照银监会的有关规定执行，同时对商业银行持有其他商业银行发行的次级债券按照其核心资本的20％设定了限额。[9]商业银行持有其他银行的次级债券按照100％风险权重计算风险资产。
　　针对目前出现的情况和争论，是否有必要出台进一步的措施，确实非常值得研究。资本充足率达标得之不易，有效地做实与巩固更是当务之急。无论如何，在经历了多次效果不彰的“变革”后，以技术的方法掩盖甚至是拖延制度改革的实质性进程，恐怕是我们最不愿看到的。
　　二、次级债市场约束功能的充分发挥尚待时日
　　提高监管效率、强化市场约束是决策层力推次级债的又一初衷。由于发行次级债券的商业银行必须定期向市场公布其经营状况，并接受债券评级，因此提高了商业银行经营的透明度，有助于加强监管。此外，次级债券在二级市场的流通交易，也会进一步加强对发行次级债券银行的市场约束，因为二级市场上次级债券的价格与发行银行的风险变化存在较为直接的联系，发债银行的经营状况通常会通过其次级债券的收益率变动予以体现，从而使发债银行处于市场的持续监督之中，这显然有利于银行加强自我风险管理[10]。
　　至少在理论上，上述逻辑是成立的。对外部专业评级机构以及次级债市场约束作用的重视，正代表着全球范围内银行监管的潮流。概而言之，《巴塞尔新资本协议》具有以下特点：保留了核心资本和附属资本两层的基本框架；针对政府、公司等不同对象划分了更为精细的信用和风险权重；允许具备某些资格、稳健成熟的大银行采用内部风险评估模式；在原有信贷风险的基础上，又进一步考虑到银行所面临的市场风险和操作风险。除此之外，《巴塞尔新资本协议》特别强调了外部评级的作用，不论是银行、借款人，还是债券等金融工具，都被列入评级的范畴，以求做到实时监控和配置风险。
　　随着社会信用制度的完善，作为信用管理重要手段的信用评级业，在揭示和防范信用风险、降低交易成本、促进市场主体提高信誉、改善金融和经济运行环境等方面的确发挥着重要作用。专业评级机构凭借其在长期实践中积累起来的知识和经验，对国家、地区、行业或个体都能够有比较全面深入的了解，可以敏锐和准确地把握经营或市场中的变化，降低信息不对称，发挥预警职能，揭示潜在风险。因此，近年来信用评级工作正得到越来越多的重视。2003年11月，人民银行总行正式成立征信管理局并明确其职责：承担信贷征信管理工作；拟订信贷征信发展规划、管理办法和有关风险评价标准；宣传普及有关金融知识等。央行征信管理局正式成立，标志着中国征信行业监管主体的确立，有助于改变中国征信行业多头领导下监管主体实质性缺位的状况。法律法规方面，据悉，人民银行为组长单位、17个部委（办）参加的建立企业和个人征信体系专题工作小组起草的《征信管理条例》经反复修改后，已基本成熟并上报国务院。
　　然而，外部评级所起的作用也不应被夸大，对其局限性和存在的问题也应有清醒的认识。作为独立的营利性团体，从技术上说，评级机构无法避免出现偏差和失误；从操守角度看，评级机构也有可能被其评估对象“俘获”(capture)，出现“评级膨胀”( grade in-flation)。而且，目前全球范围内，标准普尔（Standard Poor's )、穆迪（Moody）以及惠誉(FITCH IBCA）三大评级机构几乎垄断了整个市场，所产生的道德风险甚至会超过会计等其他行业。一年来陆续曝光的意大利帕玛拉特事件中，就牵扯到标准普尔对帕玛拉特债券的评级错误问题，也彰显出其中所蕴藏的风险[11]。
　　我国信用评级的发展只有短短十多年的历史。20世纪80年代末诞生了上海远东资信评级公司，成为中国第一家独立于银行体系之外的地方性信用评级机构。1992年10月，作为中国人民银行总行批准的第一家全国性评级公司，中国诚信证券评估有限公司成立。在完成政府直接参与设立的初创阶段后，信用评级行业又经历了1992一1996年独立评级机构的发展期，以及1997年以来逐渐形成行业竞争格局的成长期等两个阶段。据初步统计，目前在国内大约有50家信用评级机构。然而，同国外巨头相比，我国评级机构依然弱小，人员少、素质低、数据匮乏、水平不高，其落后突出表现在：评级结果影响力小，缺乏公信力，不能完全真实地反映风险程度。而且，评级市场运作不规范，缺乏统一的行业规范，随意性强，可比性差。
　　具体到银行次级债的评级，难度更大。因为对其信用风险，目前尚无非常准确合理的评估。一般只能以国债为基准，考虑信用补偿、税收负担、流动性等因素，更难的则是确定适当的后补偿次级风险度，目前国内尚没有成熟的指标。此次发行次级债，中国银行和中国建设银行都邀请了独立的评级机构进行评级。为中国建设银行次级债评级的联合评估有限公司人士表示，评级主要采取了评判银行经营能力的常规指标，比如不良贷款率、资本充足率、流动性等。鉴于由银行担保的企业债都可以评为AAA级，这次中国建设银行本身发次级债也评到了AAA级。然而，考虑到次级债既无担保，又要最后受偿的特性，这种看似简单的推论或许值得进一步推敲和检验。此外，随着次级债发行后银行经营情况的变化，评级工作还必须持续进行。总之，作为金融市场的组成分子，信用评级与银行次级债需要共同成长。（待续）　　[1]《商业银行次级债券发行管理办法》第二条。
[2]见《中国人民银行和中国银行业监督管理委员会有关负责人就商业银行次级债券发行以及有关管理办法答记者问》，http：　//news xinhuanet. com/fortune/2004-06/23/con-tent1542896. htm。
[3]同前页注。
[4]穆迪投资服务公司全球信贷研究部：《中国银行业展望》，载吴敬琏（主编）《比较》，第十三辑，195～196页，北京，中信出版社，2004。
[5]张吉光：《破除次级债券六大误解》，载《国际金融报》，2003-12-23。
[6]孙铭、张逸之：《内外热炒银行互购次级债、“技术”延误变革》，载《21世纪经济报道》，2004-9-13。
[7]参见《中行建行互买次级债成谜》，载《中华工商时报》，2004-7-31。
[8]见《中国人民银行和中国银行业监督管理委员会有关负责人就商业银行次级债券发行以及有关管理办法答记者问》。
[9]《商业银行次级债券发行管理办法》第十三条。
[10]见《中国人民银行和中国银行业监督管理委员会有关负责人就商业银行次级债券发行以及有关管理办法答记者问》。
[11]周小川：《金融市场中的分工和责任推诿现象》，载吴敬琏主编《比较》，第十三辑，3～4页，北京，中信出版社．2004。