三、法律起源对金融发展为什么很重要及其他影响因素
从总体来看，主流法律与金融理论主要关注的是法律制度在解释各国金融发展路径差异时所起的作用，那么法律结构中到底哪些因素构成了能够促进金融发展的“基因”呢？这可以从静态和动态两个角度去观察，从静态的角度来看，主要表现为所谓政治机制，法律对政府干预私人产权的限制方面，该机制主张不同法律传统对私人产权和政府权力分布的侧重点不同，而私人产权和私人签约权恰恰是金融发展的基础，如果一个国家过多干预或管制经济生活和金融生活，则会导致私人财产权遭受政府“掠夺之手”的剥削与侵权，而这又与一个国家的宪政结构以及国家治理质量有关。普通法系国家在历史上所形成的分权制衡的机制使法律或法院系统倾向于更好地保护私有产权所有者而不是仅仅为政府及其代理人谋福利，从而有利于防止政府对私人产权的侵蚀。比如英国在光荣革命之后，其法庭更多地受到议会和私人资本所有者的影响和支配，创造了赋予法庭独立于君主权威之外的政治制度和法律制度，由于王室逐渐失去了对法庭的控制，法院也就逐渐演变为保护私有产权不受王室侵犯的机构，进而能够保护私人投资者的利益。民法法系国家则不同，它们往往有更多的政府管制、寻租和再分配，如法国和德国，在拿破仑和俾斯麦统治时期，国家更多地介入并管制经济活动，从而削弱了保护私有产权的力度，遏制了金融发展，从这个意义上说，政府对私人产权的保护、较少的管制和干预、对市场和契约自由的尊重以及宪政承诺构成了金融发展的第一类法律“基因”。
从动态的角度来看，可以通过观察法律对现实的适应性机制来论证法律影响金融发展的途径。不同法律传统对商业、金融环境变化的适应能力不尽相同，能迅速适应商业环境变化而使经济契约要求与法律之间缺口最小化的法律传统能更有力地推动金融发展。普通法系国家中公司法的信义义务以及法官据此作出的灵活性专业性判决，再加上陪审团制度，比大陆法系能够更好地保护投资者。一般来说，学术界认为，普通法系在以下三个方面体现了其天生的对私人产权保护的动态适应性：第一，判例法与法律裁量的体系，其法院在裁决时所依据的是法律的基本观念、先前的判例以及法官对法律基本原本的把握和自由裁量，因而在法律改变时，不需要如同大陆法系进行法律条文的逐一修改，而法律条文的逐一修改是缓慢且代价高昂的；第二，判例法系国家更有可能把法院裁决作为法律来源(LLSV, 2003)，由于法院裁决直接源于社会经济实践，因而比严格的法条更能对经济金融环境变化作出及时、灵活的回应；第三，判例法系国家法律形式主义较少，较少的形式主义使起诉和上诉变得相对便利，从而改善了法律的有效性。[1]因此普通法系国家在投资者保护方面做得比民法法系国家要更好一些，更能够在动态适应性方面对投资者提供更健全的保护。普通法系国家还可以给一般的普通民众更多的参与机会，司法也更独立，其中司法独立又包括两个方面的内容：该国政治体制以及判例法在司法判决中的作用。[2]这使法官的自由裁量与民众意见比较能够契合，这种“一致同意”的规则和判例比较容易被民众所遵守并形成演进的扩展秩序。任何法系的法律执行都面临着被私人贿赂瓦解和被行政控制威胁两个问题的权衡。法律起源与司法独立具有较强的相关性。普通法系国家的司法独立程度较强；民法法系国家，尤其是法国法系国家的司法独立程度较低。法律起源的不同很大程度上决定了各国司法独立程度上的差异。[3]而司法独立性指标比如最高法院法官的任期、行政法院法官的任期、判例法的作用等指数对私有产权保护具有正面效应。司法独立越强，产权受保护的程度就越高，而产权保护程度越高，金融发展就越好，从这种意义上说，司法独立是法律促进金融发展的另外一种重要“基因”。表备各国司法独立与私人财产权利保护状况
┌─────┬─────┬────┬────┬───┬────┐
│国家 │财产权保证│最高法院│行政法院│判例法│司法独立│
├─────┼─────┼────┼────┼───┼────┤
│阿尔及利亚│3 │0 │0 │0 │0.00 │
├─────┼─────┼────┼────┼───┼────┤
│阿根廷 │4 │2 │2 │1 │1.00 │
├─────┼─────┼────┼────┼───┼────┤
│澳大利亚 │5 │2 │2 │1 │1.00 │
├─────┼─────┼────┼────┼───┼────┤
│奥地利 │5 │2 │2 │0 │0.67 │
├─────┼─────┼────┼────┼───┼────┤
│孟加拉国 │2 │2 │2 │1 │1.00 │
├─────┼─────┼────┼────┼───┼────┤
│比利时 │5 │2 │2 │0 │0.67 │
├─────┼─────┼────┼────┼───┼────┤
│巴西 │3 │2 │2 │0 │0.67 │
├─────┼─────┼────┼────┼───┼────┤
│加拿大 │5 │2 │2 │1 │1.00 │
├─────┼─────┼────┼────┼───┼────┤
│智利 │5 │2 │2 │0 │0.67 │
├─────┼─────┼────┼────┼───┼────┤
│哥伦比亚 │3 │1 │1 │0 │0.33 │
├─────┼─────┼────┼────┼───┼────┤
│古巴 │1 │0 │0 │0 │0.00 │
├─────┼─────┼────┼────┼───┼────┤
│丹麦 │5 │2 │2 │1 │1.00 │
├─────┼─────┼────┼────┼───┼────┤
│埃及 │3 │2 │2 │0 │0.67 │
├─────┼─────┼────┼────┼───┼────┤
│埃塞俄比亚│2 │2 │2 │0 │0.67 │
├─────┼─────┼────┼────┼───┼────┤
│芬兰 │5 │2 │2 │1 │1.00 │
├─────┼─────┼────┼────┼───┼────┤
│法国 │4 │2 │0 │0 │0.33 │
├─────┼─────┼────┼────┼───┼────┤
│德国 │5 │2 │2 │1 │1.00 │
└─────┴─────┴────┴────┴───┴────┘
续表
┌─────┬─────┬────┬────┬───┬────┐
│国家 │财产权保证│最高法院│行政法院│判例法│司法独立│
├─────┼─────┼────┼────┼───┼────┤
│加纳 │3 │2 │2 │1 │1.00 │
├─────┼─────┼────┼────┼───┼────┤
│希腊 │4 │2 │2 │0 │0.67 │
├─────┼─────┼────┼────┼───┼────┤
│海地 │l │1 │1 │0 │0.33 │
├─────┼─────┼────┼────┼───┼────┤
│洪都拉斯 │3 │0 │0 │l │0.33 │
├─────┼─────┼────┼────┼───┼────┤
│冰岛 │5 │2 │2 │1 │1.00 │
├─────┼─────┼────┼────┼───┼────┤
│印度 │3 │2 │2 │1 │1.00 │
├─────┼─────┼────┼────┼───┼────┤
│印度尼西亚│3 │2 │2 │l │1.00 │
├─────┼─────┼────┼────┼───┼────┤
│伊朗 │l │2 │0 │0 │0.33 │
├─────┼─────┼────┼────┼───┼────┤
│伊拉克 │l │0 │0 │0 │0.00 │
├─────┼─────┼────┼────┼───┼────┤
│爱尔兰 │5 │2 │2 │l │1.00 │
├─────┼─────┼────┼────┼───┼────┤
│以色列 │4 │2 │2 │1 │1.00 │
├─────┼─────┼────┼────┼───┼────┤
│意大利 │4 │2 │2 │0 │0.67 │
├─────┼─────┼────┼────┼───┼────┤
│日本 │5 │1 │1 │l │0.67 │
├─────┼─────┼────┼────┼───┼────┤
│约旦 │4 │2 │2 │l │1.00 │
├─────┼─────┼────┼────┼───┼────┤
│肯尼亚 │3 │2 │2 │l │1.00 │
├─────┼─────┼────┼────┼───┼────┤
│科威特 │5 │2 │2 │0 │0.67 │
├─────┼─────┼────┼────┼───┼────┤
│黎巴嫩 │3 │2 │2 │0 │0.67 │
└─────┴─────┴────┴────┴───┴────┘
资料来源：La Porter, Lopez- de- Silanes, Pop- Eldches和Shleifer, Judicial Checks andBalances, NBER Working Paper，2003，9775,
当然也有学者认为，仅仅以一个国家的法律和司法体系来看投资者保护是不够的，因为还有其他的如政治和历史因素也会影响投资者保护水平。Bebchuk和Roe (1999）就认为公司法经常是受利益集团影响的官员们制定的。利益集团将从自身利益考虑会影响法律规则的选择，有时可能导致一个缺乏效率的法律规则的长期存在与维持。由于利益集团的游说活动影响政治过程，从而影响法律规则的制定与颁布。一个利益集团拥有的资源越多、力量越大，则其在政治过程中越有影响力，其就越能够影响立法，比如Rajan和Zin-gales (2003)就认为法律体系—投资者保护的立法与执法—和金融体系是政治力量角逐的直接后果。另外，文化和意识形态也会影响法律的选择，美国1995年的一份调查报告显示，在英国和美国，70％以上的企业经理认为股东利益是第一位的；而在法国、德国和日本，绝大多数的企业经理认为企业的存在是为利害相关者集团服务的。股东在英美市场占有至高无上的地位，企业经理的责任就是尽可能地使股东利润最大化；而日本、法国和德国则同时强调为利益相关者集团的利益服务，这说明一个国家的文化和意识形态也会影响公司金融法的选择。也就是说，除法律以外，其他因素甚至民族语言差异性、纬度以及人群中宗教都可以影响投资者保护的水平。
Acemoglu, Johnson和Robinson（2001），Beek, Demirgu，-Kunt和Levine (2003）等人的资源禀赋观点认为，欧洲殖民者在殖民扩张的过程中，遇到了不同的地理条件和疾病环境，因此采取了不同的殖民策略。在那些环境友好、死亡率比较低的国家，殖民者采取“定居型”殖民策略，即保护私有产权、限制国家对个人的掠夺、强调契约自由；在那些环境不友好的国家、死亡率比较高的国家，殖民者采取“掠夺型”殖民策略，殖民者大肆掠夺当地的财富、并不打算在当地长期定居，所以没有发展起保护产权的制度。因此，不同的资源禀赋导致了不同的殖民策略，这又产生了不同的制度建设，这些保护产权的制度决定了各国的金融发展水平。[4]
一般来说，一个民族语言差异性大的国家通常会导致政府和法律制度失灵。在多种族的社会中，统治阶级（通常为多数民族）通常通过政府或法律体系来对少数民族施加压力，结果导致公共部门的无效性。多民族国家更有可能将增加的政府收入进行财富再分配，从而破坏总体上的经济效率。[5]纬度也可能会影响政府的质量，因为温带的气候条件比较适应于农业的发展，因此农业比较发达；而在赤道附近的国家气候不适合农业发展，因此当地的农业不发达，甚至还要忍受瘟疫等疾病的折磨。另外，文化信仰也可能影响政府和法律制度，信仰对文化的形成有着重要的作用。与新教徒国家相比，天主教和穆斯林教国家有一种褊狭的、仇外的自我封闭文化传统，这会在一定程度上阻碍它们的金融发展水平。[6]语言也能影响金融的发展，普通法系国家对投资者保护较强与语系有很大的关系，在英语语系国家普通法系对投资者保护的影响较为明显；另外文化价值观也能影响金融发展，有关投资者分红权和投票权大小的立法和司法制度又与一个国家主导社会价值体系如是个人主义还是集体主义有直接关联。这种价值体系可以影响公司金融法的成长，并造成相关金融法律制度的路径依赖性。[7]
虽然“法律观点”和“资源禀赋观点”都得到了很多证据的支持，但是这些观点并没有穷尽所有能够解释金融发展的因素。法律观点认为，法律的不同起源导致了金融发展的差异，与民法传统相比，英国的普通法更有利于保护股东、债权人的利益，普通法所具有的适应能力和灵活性更有利于金融发展。对于那些前殖民地国家而言，它们所继承的法律传统或者殖民者的身份决定了该国的金融发展程度。例如，如果一个国家的殖民者是英国人，那么该国往往继承了英国普通法传统，该国的金融市场就会比较发达。反之，如果一个国家的殖民者是法国人，那么该国继承了法国民法，该国金融市场的发展程度就相对比较低。[8]图1是瑞士等民法国家金融发展与英美两国的比较。瑞士是德国民法国家，荷兰是法国民法国家，而丹麦、冰岛和瑞典都是北欧民法国家。如果以私人信用（PC）和股票市值（SMC)占GDP的比重来衡量金融发展，那么从图中可以发现，瑞士的金融发展程度已经超越英、美两国，而丹麦、荷兰、冰岛和瑞典等国金融发展水平和英美相差不大。因此，法律观点很难解释这些民法国家的金融发展水平。[9]
图2是智利金融发展水平与周边国家（及澳大利亚等国）的比较。智利与周边国家（及墨西哥等国）不仅地理位置相近、法律传统相似，而且根据Acemoglu等人（2001)提供的数据，历史上殖民者在这些国家的死亡率也相差不大。例如，智利和阿根廷每年每千人的死亡率是68.9，玻利维亚、巴西、秘鲁和墨西哥每年每千人死亡率都是71。但是，就金融发展而言，智利私人信用占GDP的比重是阿根廷的7倍，是玻利维亚的1.6倍，是秘鲁的3.6倍；智利股
数据来源：World Bank, New Database on Financial Development and Structure (2005)。
图1瑞士等民法国家金融发展与英美两国的比较票市值占GDP的比重是阿根廷的2.8倍，是玻利维亚的5.5倍，是秘鲁的4倍，是巴西的2.4倍。因此，法律和资源禀赋观点都不能解释智利金融发展水平为何远远高于周边国家。[10]
同样地，法律和资源禀赋观点也不能解释为什么智利股票市场发展水平远远高于新西兰。新西兰不仅继承了英国普通法，并且殖民者死亡率（每年每千人死亡8.55人）远远低于智利（68.9人）。但是，智利股票市值占GDP的比重是新西兰的2. 8倍。“法律观点”很难解释荷兰、冰岛和瑞士这些民法国家金融市场为什么很发达；“资源察赋观点”很难解释地理位置相似、死亡率相差不大的智利与周边国家金融发展的差异；“法律观点”和“资源禀赋观点”也不能解释为什么智利股票市场发展水平远远高于新西兰，前者是法国
数据来源：World Bank, New Database on Financial Development and Structure (2005)。
图2 澳大利亚、智利金融发展与周边国家的比较民法国家并且殖民者死亡率远远高于普通法国家的新西兰。[11]既然影响金融发展的因素具有多元性，就很难说法律或法律起源对金融发展具有决定性影响，二者之间顶多是统计学意义上的相关关系，但不能断定二者之间存在因果关系。
四、法律起源与金融发展：学术界对“法律基因论”的若干质疑与简单评论
LLSV及其后继者的研究路径和研究结果在学术界引起强烈反响，学术界对此也评价不一。有人据此设问，有着大陆法系“血统”的国家是否就命中注定只能拥有集中的股权体制和软弱的证券市场呢？LLSV对此问题基本持肯定态度，他们认为这是因为民法法系国家拥有更强的政府控制经济的传统。他们对民法法系国家改革其投资者保护法规，以刺激金融发展的前景表示悲观，他们认为即使是进行浅层次的法律改革，如颁布对投资者的名义保护措施，也不能在民法法系国家里获得真正的保护，因为民法法系国家有长期政府干预和对私有部门的司法保护较弱的传统，民法（特别是法国民法）渊源的国家一般对金融市场采取干预措施，而这往往会为形成集中的企业所有权埋下伏笔。如果LLSV的结论正确的话，那么特定国家（特别是民法法系国家）似乎注定只能拥有低水平的投资者保护和软弱的资本市场了。
LLSV及相关的研究，尽管证明了对小股东和债权人的法律保护对金融发展而言是重要的，但是到底是高水平的金融发展最终促成了法律的制定还是反过来—法律对投资者的保护促成了金融发展，这是一个“蛋生鸡、鸡生蛋”式的问题。对于这个问题，目前学术界已经有人提出了不同意见，例如，柴芬斯就认为，英国的情况就并非如LLSV所说。柴芬斯注意到在20世纪之前，私有企业在伦敦交易所（LSE)上市的几乎没有，在整个20世纪，通过公开发行股票募集资金，随后在伦敦股票交易所上市的企业数却显著增加，他认为，尽管英国的司法制度提供了稳定而诚实的争端解决方式，但其法律制度在20世纪前期的大多数时候，并没有为中小投资者提供很好的保护，市场却产生了保护投资者利益的很多替代方式，如自律监管体制—那些私营的股票交易所，为了相互利益而对成员的行为进行自律规范，它们在中小投资者保护中起到了替代性作用，也就是说，法律对英国的所有权和控制权体系形成的影响并不像它们所强调的那样重要。[12]
在Coffee教授看来，LISV在其分析中似乎将因果关系倒置了。他通过对早期的纽约股票交易所和伦敦股票交易所的发展的检讨，并将其情况与同一时期的法国和德国发育不良的资本市场进行了比较，发现尽管证券交易所在17世纪就已经出现，但直到19世纪中期，主要从事的仍是债券交易。在此之后在一段较短的时间内，分散的所有权体制才迅速在美国和英国兴起，这时候对小股东权利的保护措施仍相对缺乏—相应的措施在后来才出现。历史经验表明，法律变革总是滞后于金融发展的实践，法律改革需要有大量公众股东相应利益诉求的支持，只有他们在政治上提出修改法律、增订有关投资者保护法律条款，有关投资者保护的法律改革才具有了民间上的合法性和合意性。按照这个逻辑，应该是金融发展实践是因，法律变革是果。
美国自身的经验进一步说明了小股东的保护并非证券市场发展的前提。19世纪末期的美国，司法腐败盛行，也没有统一的联邦证券立法，但仍然发展出分散股权体制，或许其动力并不在于公司法提供了足够的股东权利保护，而在于这样一个事实：作为一个面临急需发展资本密集型产业（例如铁路、钢铁和电力）的债务国，美国更多的要依赖外国资本，由此必须努力让外国投资者知道它有足够的措施保护其投资。尽管巴黎证券交易所在当时足以挑战伦敦交易所，分散股权体制并没有在德国或法国产生。[13]
哥伦比亚大学法学院的卡塔琳娜·皮斯托教授（Katharina Pistor也对法律渊源(legal origin)对金融发展的重要性持怀疑态度。她认为，由于法律是不完备的，移植的法律应根据各移植国的国情、习俗不断进行适应性调整。[14]波科维茨、皮斯托和理查德（Berkowitz,Pistor and Richard）认为，应关注某个国家接受法律制度移植时的移植过程，而不是这个法律制度起源自哪个国家。如果没有一个国家移植的法律和其本国的非正式制度安排不相容，或者只是单纯按照殖民者政策进行移植，而被移植的国民并不适应该法律体系，那么人们对所移植的法律的需求就不大，而移植进来的法律制度就可能好看而不中用，也就是说应关注移植过程中“移植效应”( transplanteffect)，这种移植效应本身将最终对该国金融发展产生重大影响。[15]Pistor等（Katharina Pistor, Martin Raiser, Stanislaw Gelfer, 2000）在分析24个转轨经济国家投资者保护水平与该国证券市场发展规模的关系后发现，执法效率是解释一国证券市场发展规模的一个重要变量，制约转轨经济国家金融市场发展的一个重要因素是执法效率的低下；回归分析表明，执法效率比法律条文的质量对金融市场的发展水平有更强的解释力。该研究表明，转轨国家投资者由于对执法效率缺乏信心，要加强证券市场的投资者保护水平，仅仅在法律条文方面下工夫是中看不中用的。
在一些关于中国法律和金融发展的研究中，Allen, Qian和Qian(2002）采用La Porta等人（1998)的法律指标来研究中国的法律体系，结果发现中国的法律与金融实践之间的关系以及中国金融发展的制度基础与主流法律与金融理论的研究结论并不相符。与La Porta等人研究中的样本国家相比，中国的法律体系是不完善的，但中国却维持了多年的经济持续增长，这构成了中国的“法律与金融之谜”。实际上，中国经济和金融的发展主要是由一些非正式部门推动的，正式法律体系的影响往往很微弱。Pei (2001）发现，尽管中国在经济增长方面有着漂亮的记录，但是商业合同的执行情况却很糟糕。也就是说，尽管中国已经拥有了一系列相当完整的“书本上的法律”，但是执法力度却非常弱（Garnaut et al.，2000; Pei, 2001;Stone and Yao, 2002)。这说明中国的法律与金融发展的经验现实很难用法律条文来解释，必须另辟蹊径。
应该指出的是，主流法律与金融理论研究者是十分推祟英美法“基因”的。他们认为，在英美法系国家，法官具有造法功能，法律更具灵活性和适应性效率，司法独立；而在大陆法系国家，法官只能有限地解释法律，司法的独立性不强，而且市场适应性也不强，且时常受到行政干预，这些因素成为阻碍对投资者进行保护进而推进金融发展的不利“基因”。但也应该看到的是，近几十年来，两大法系相互融合趋势日益明显，在世界范围内，不少法律领域已经开始出现趋同化趋势。影响金融发展的因素很复杂，仅仅靠比较法领域的几个量化指标来推断金融发展的决定机制，是否具有普适性解释力还存在诸多疑问。
主流法与金融学理论对普通法对金融发展的正面促进效应的推崇，呈现出一种明显的普通法“基因崇拜情结”，但是它毕竟抽象掉了一个国家的政治、历史条件，它所隐含的条件是：第一，法官是完全中立的第三者；第二，法官在面对证券市场案件的调查时，有足够的激励去介入司法调查中复杂的证据收集工作。现实中法官很难满足这两个相互对立的苛刻条件。因为在一定环境下，法官很可能既是另类“政客”，也可能是见利忘义的“经济人”。如果这个假设成立，就形成了这样一个“怪圈”：法官如果是中立的，他就没有足够动力和激励去介入司法调查；如果有隐性激励（如“寻租”），他又不可能是中立的第三者。而对于转轨国家来说，情况就更为特殊，因为即使这些国家能够很简单地将普通法的法条低成本地移植过来，也未必能与其特有的政治结构和社会结构相容，这就意味着关于“金融法治与政治”、“金融法治与社会”之间的关系仍需要在一个新的理论框架中得到说明，而这正是法与金融学理论研究的一个亟待开垦的前沿领域。
西方法与金融学研究的意义是不言自明的，它说明法律和法治以及监管对金融发展的重要性，而其理论与政策争议也凸显了文化传统对谋求进一步金融发展的法律改革的制约作用。不管是金融发展导致了法律改革还是法律起源决定了金融发展模式，该国的制度环境及约束条件，都应是国家金融发展中必须密切关注的因素。法与金融学的研究无非是表明：政治是重要的；法律是重要的；社会、文化传统及其他制度遗产也是重要的—正是这些因素造成了现实中金融法变革的“路径依赖”，这也说明，变革者要想取得法律改革的胜利，仅仅有变革的勇气是不够的，他还必须对这些约束条件有足够的眼力，并适时地根据具体情势作出立法和相关政策调整。
同时，学术界也对主流法律与金融理论发出了越来越多的质疑，这些质疑与评论说明法律与金融发展之间的关系是复杂的，需要引入更多的变量或约束条件来说明之，主流法与金融学理论是有局限性的。不过，LLSV研究的开创意义仍是不容置疑的，他们所引领的法与金融学运动的研究潮流，正在为比较法研究、法律经济学研究和金融学、金融法研究注入新的血液和活力，我们应该更多地关注这门充满生命力的新兴交叉学科。
单就学术争议来看，在笔者看来，法与金融学的上述理论与政策争议不过是引发了一个争论已久而又悬而未决的理论命题：法律是内生还是外生的？秩序是自发形成的还是人为的立法所致？或许一个更具建设性的命题是，如果是内生的，应该给市场秩序的扩展以多大的生长空间；如果是人为的，该如何进行有效的制度设计促成金融交易？这就牵涉到金融法变革和文化传统所导致的路径依赖之间关系问题了，已经有许多学者在探讨这个问题，限于篇幅，本文不再作更具体的探讨。
五、法律金融学的崛起与未来发展对金融法学与金融司法的意义
法律金融学是一门法学和金融学交叉融合而形成的新兴学科，它运用金融学和经济学、计量分析方法、比较法的分析方法等研究金融法律秩序的演进规律、金融法背后的经济逻辑以及金融发展的法律约束等命题。法律金融学对传统的金融学以及金融法研究所带来的理论意义是明显的，传统金融法学研究往往以民法解释学作为基础，以司法实践为导向，忽略了金融法律背后的自组织秩序的演进，也就很难关注法律和非正式规则等制度环境对金融治理和金融秩序演进的重要影响。这种法律与金融相互割裂的研究造成了金融法研究的形式主义和金融学的形式主义文风。在这种视野下，传统的金融法研究范式将面临一次范式转换，即从传统的以民法解释学为基础的金融法法条的解释转型到从法律多元主义、法律现实主义以及金融法的内生经济结构视角出发去研究真实世界里的金融法现象，同时这也意味着法律与金融、经济、社会与政治等交叉学科研究在金融学和金融法学研究中的重要地位的确立。法与金融学的这两个研究方向对现实的金融法改革也具有极其重要的意义。一方面可以为中国金融法变革提供价值判断（效率）；另一方面也可从比较国家治理和比较金融系统的角度为中国金融发展和法律改革提供有关制度移植方面的方向性启迪。
例如，法与金融学理论对司法实践的一项重要影响体现在有效市场假说（EMH）理论在证券欺诈案件中的应用上，传统美国普通法对于证券欺诈的认定采用“合理信赖”(justifiable reliance）原则，即原告必须证明其对于被告的虚假陈述具有合理的信赖。而信赖的合理性的评价标准是看一个理性的人在同样的情况下是否会信赖该虚假陈述。其中因果关系的认定是虚假陈述者承担民事责任的前提条件，然而投资者要证明被告的陈述与自己的利益受损之间的因果关系是相当困难的。故而在司法实践中美国法官首先以主流金融学中的“有效市场假说”(EMH）为理论基础，发展了所谓“市场欺诈理论”来解决举证困难的问题。根据EMH所设置的假定，在一个公开的、发展充分的证券市场中，公司股票的价格由所有现有的重大信息所决定；任何一个关于该公司的重大信息都将直接反映到该公司的股票价格中。如果内部人士向证券市场中披露了不实信息，或者在交易时有重大信息遗漏从而影响了市场价格的真实性，那么如果该证券市场是有效市场的话，价格一定已经及时地吸收了该信息，此时投资者因相信了证券市场而进行了投资并且遭受损失，当其提出索赔诉讼时，无须举证证明他自己与欺诈行为有信赖关系，只要证明其所投资证券的价格已经受到了欺诈行为的影响。因为，在一个有效市场上，证券价格已经充分地吸收了这个存在欺诈的信息，即可认定投资者的损失与欺诈行为之间存在因果关系，既然内幕交易或虚假陈述行为欺诈的是整个市场，而投资者又是市场的一部分，基于上述逻辑，对于法院来说，采用因果关系推定原则或举证责任倒置方法就是合理与公平的。显然，欺诈市场理论极大地降低了证券欺诈民事诉讼中原告举证的难度，从而成为证券反欺诈民事诉讼法律体系中的一个重大变革。到20世纪80年代中期，金融学的EMH理论已在法学学术界和司法界占据统治地位，市场欺诈理论、股票市场对估价救济的豁免、用于度量证券欺诈案件中的损失的事件研究技术等在司法实践中被大量运用。在监管领域，该假说支撑了强制性信息披露以及注册规则，其所支撑的一系列法律原则，都毫无例外地确信市场机制对管理层的约束职能，成为主导当时主流立法与司法理念的力量基础。
在众多跨学科学者的共同努力下，法与金融学研究取得了令人瞩目的成就，但法与金融学背景还很年轻，其未来的发展还面临诸多挑战。就法与金融学研究的“波斯纳传统”而言，主流金融理论对法律原则的影响正在受到行为金融的挑战，因为传统的有效市场假说（EMH）是建立在市场参与者是理性人假定的基础上的，但近二十年来，大量的实证研究表明，金融市场中存在着大量的与有效市场假说相悖的反常现象（anomaly)，比如，股票长期投资收益率溢价；股票价格的异常波动与股价泡沫；股价对市场信息的过度反应或反应不足；等等。这表明，基于理性投资者假设的有效市场假说存在着内在缺陷。以中国实践为例，实证研究表明，中国证券市场是缺乏效率的，比如中国资本市场上存在的ST现象，这些ST公司股价在特别处理消息公布后不跌反升的现象，就显然是违背了有效市场假说。中国金融问题的特殊性需要我们反思主流法与金融学在中国金融法领域的适用性。
就目前来说，法与金融学理论急需要借鉴与吸收行为金融学的理论研究成果，以使其能提供更具解释力的理论假说，因为在行为金融的框架中，公司控制权市场与经理人市场都不再像有效市场治理下的金融世界那么有效率。因此，在约束管理层方面，信托责任、强制性信息披露制度仍发挥着重要作用，投资者的认知能力以及偏见，都可能对价格对价值的偏离产生重要影响，考虑到这些问题我们的司法原则可能也需要作出相应的改变，比如针对投资者的认知偏见，监管层对投资者的教育和治理，也是非常重要的；在出现非理性金融繁荣或萧条时实施强有力的设置“断路器”装置等外部干预措施也并非没有必要。
对于法律与金融学的科斯传统，主流学者仅仅关注“法律对金融的影响”，并对法律体系中的普通法“基因”对金融发展的影响极为推崇，这是有失偏颇的。其实应将法律与金融研究看做是二者之间的交叉与互动，不仅重视法律对金融的影响，也重视研究金融对法律的影响，也就是说我们需要一个动态的法与金融观，而这种研究目前在学界依然薄弱。
此外，法律金融学对金融法学教学与研究的意义还在于，其目标是培养既懂金融又懂法律的交叉复合型人才。这种模式培养的人才不仅擅长法院裁判工作，还应当是杰出的金融交易成本工程师，他们擅长金融谈判、金融缔约，金融合同设计、金融制度设计，监管影响评估等，在这里，法律只是影响金融缔约和金融治理的一种制度环境参数。这对金融法学者提出了更高的挑战，在这个研究范式和人才培养模式下，金融法学者需要多了解一些金融系统的现实运作，了解金融系统是在怎样的条件背景下演变的，其中蕴藏了怎样的规律。目前金融法学的不成熟，部分原因在于我们仍没有在法学和金融学两个领域下工夫，金融法学如果仍是走法教义学和传统法解释学的老路，就仍然不能很好地理解金融法在金融实践中到底是如何运作的。其实按照法律现实主义的理念，金融法学研究的研究的对象就是金融法秩序，或“行动中金融法现象”。首先，金融的高度技术化，需要我们对金融过程有所了解。其次，我们应注重金融法的非诉讼导向。要求做到从“为权利而斗争”到“为权利而交易”的转变。最后，金融法的学科交叉性要求在对其进行学习和理解的过程中，把法律与金融结合起来。从法律现实主义理论视角出发，跳出干瘪的理论来阐明金融法实际运作中的机理，并把金融法学看成是研究金融法秩序产生和发展的一般规律的科学，而在这个视角下，法律金融学可以为金融法学研究提供理论上的支援意识。
附加说明：由于本人疏忽，在第七十六辑的《“法律与金融”交叉研究漫谈（上）》中，有关Levine论述法律与银行业发展之间的关系的内容，本人漏掉了一个注释，该内容的主体部分主要转引自栾天虹：《投资者的法律保护与实证研究》，31页，浙江大学出版社，2006。另外，在第三节中，本人也参考了栾天虹的相关论述。特此说明，并向作者和读者致歉。 [1]栾天虹：《投资者的法律保护与实证研究》，35页，杭州，浙江大学出版社，
2006
[2]普通法系国家的司法独立性之所以好于大陆法系国家，在某种意义上取决于最高法院是否对行政案件的最终裁决权，也即法院是否可以对行政机构的裁决进行有效的司法审查。在大多数普通法系国家，最高法院都拥有对行政案件的最终裁决权。但是，在法国和德国等大陆法系国家中，只有67％的最高法院拥有最终裁决权。只有为最高法院配备独立的、拥有授权的法官时，对行政法院的判决进行审查才构成对行政官员权力的有效制约。90％的英国法和80％的斯堪的那维亚国家对行政行为审查时由终身任期的法官执行，并且有可能进一步接受最高法院的审查。同时，只有37.5％的法国法系和16.7％的德国法系国家有此做法。司法独立还取决于法官任命的程序以及法官任期等因素，比如，美国宪法第三章中对司法权的规定包括：联邦司法权属于联邦最高法院以及国会设立的若干下级法院，法官只要行为端正，就可终身任职并领取薪酬，而且该薪酬在任职期间不得削减。法官一经法定程序认命，在任期届满前非经弹幼不得被免职、撤职或令其提前退休。在普通法系国家中，法官可以相对独立于政治影响；而在民法法系国家中，行政部门极少受到法院的司法审查。这一差异导致了民法法系国家的立法或政策政治意味更为浓厚，从而有更多的寻租和再配。参见：La Ports, Lopez-de-Silanes, Pop-Eldches和Shleifer,Judicial Checks and Balances, NBER Working Paper，2003，9775。另参见栾天虹：《投资者的法律保护与实证研究》，79～80页，杭州，浙江大学出版社，2006.
[3]栾天虹：《投资者的法律保护与实证研究》，16页，杭州，浙江大学出版社，2006.
[4]Acemoglu, Damn, Simon Johnson, andJames A. Robinson, 2001，The Colonial Originsof Comparative Development: An Empirical Investigation, American Economic Review, 91 (5 )，pp. 1369-1401；Beck, Thorsten, Ash Demirguc-Kunt, and Roes Levine, 2003a, law, En-dowments, and Finance, Journal of Financial Economics,70, pp. 137-181．另参见孙守纪：《突破法律传统和资抓禀赋的宿命》，中国法经济学论坛会议论文，2007。
[5]La Porta, Rafael, Florencio Lopez-de-Silanes, Andrei Shleifer and Robert Vishny,1999, The Quality of Government, Journal of Law, Economics and Organization,1：222-279.
[6]La Ports, Rafael, Florencio Lopez-de-Silanes, Andrei Shleifer and Robert Vishny,1999, The Quality of Government, Journal of Law, Economics and Organization,15：222-279.
[7]Amir N. L，Chanan G.，Shalon S. Culture, Law and Finance: Cultural Dimensionsof Corporate Governance Laws. http: //www. law. berkeley. edu/institutes/laweon/workingpapers/PDFpapers/Licht-s02.pdf.
[8]La Pasta, R，Lopez-de-Silanes, F.，Shleifer, A.，Vishny, R. W.，1998, law andfinance, Journalof Political Economy, 106, 1 pp. 113-1155; Beck, Demirgiig-Kunt, and Le-vine, 2003, law and Finance: Why Does Legal Origin Matter? Journal of Comparative Economics,31，pp. 653-675.
[9]孙守纪：《突破法律传统和资源禀赋的宿命》，中国法经济学论坛会议论文，2007。
[10]孙守纪：《突破法律传统和资源察狱的宿命》，中国法经济学论坛会议论文，2007.
[11]孙守纪：《突破法律传统和资源弃斌的宿命》，中国法经济学论坛会议论文，2007.
[12]斯蒂芬。崔：《法律、金融与路径依赖：发展强大的证券市场》，载《比较》第8期，北京，中信出版社，2003。
[13]吴志攀主持：上证联合报告-《WTO条件下中国证券市场法律体系面临的挑战和相关完善的建议》，2002.
[14]Katherina Pistor，Chenggang Xu, Incomplete Law: A Conceptual and Analytical Frame-work and its Application to the Evolution of Financial Market Regulation, http//www. ssm. org.
[15]Katharina Pistor, Martin Raiser, Stanislaw Gelfer, Law and Finance in Transition Econo-mies，EBRD Working Paper #49, 2000.
2008 > 2008年总第77辑