一、CDS与欧债危机
(一）CDS合同介绍
CDS中文全称为信用违约互换（Credit Default Swap),是一种互换类金融工具。近年来，这一工具在欧洲债务危机事件中被认为扮演了重要角色，以至于被欧盟施加了管制措施。CDS合同的本质是一种风险转移工具，对于某一参照资产的保护购买者向保护出售者转移了风险，并支付一部分保费。{1}当信用事件发生时，保护出售方在CDS所参考的债务违约时赔偿因参照资产价值下跌造成的损失。{2}
CDS交易大量被银行用于管理和转移风险。假如银行担心某一资产可能出现信用问题，可以通过购买CDS保护的方式将这一风险转移给其他市场参与者。这一过程也可以被称为对冲或避险。然而在实践中，除了风险管理，CDS还具有投机的功能。CDS作为一种方便的市场产品，具有高度的灵活性，那些看空某公司债务，或是某国主权债务的投资者就可以轻易地进行CDS交易，从这些债务的信用事件中获取收益。{3}进行这些合同的时候，保护购买者并不需要实际拥有这些参照资产。这一点与股票市场中的裸做空非常类似。{4}这一行为一般被称为无实体CDS (uncovered CDS)交易。
(二）欧盟对无实体CDS的禁令
欧洲国家的政府由于高福利等原因长期存在巨额赤字，欧元区的希腊政府面临着国债违约风险。在这一环境下，CDS成为众多国际投机者的工具。国际投资者们可以使用CDS在没有对应的资产的情况下支付一部分费用，并在相应的债务发生违约的时候获得巨额赔付。因此，认为希腊国债会违约的投机者们就利用CDS大量做空希腊债。这样一来，市场上对于希腊债的信心就受到严重打击，希腊债被抛售。政策制定者们认为，无实体CDS交易的广泛存在，使得对希腊的援助变得更加困难。{5}它们认为使用无实体CDS对主权债务做空会使得主权债券的价格螺旋式下跌。{6}欧洲委员会认为，尽管在通常情况下做空机制都有积极作用，但是在市场低迷的时候，这一机制会导致市场的无序与系统性风险。{7}
在欧债危机中，欧洲国家多次试图通过对CDS的立法监管。2010年5月19日，德国对于10只最重要股票、欧元区国债和基于欧元区国债的CDS的交易实施了限制。这一禁令是临时的，仅持续一年，目的是为了增加债务市场的稳定性。法国起初反对这一单方行为。但是在一个月之内，法国前总统萨科齐即和德国总理默克尔达成一致意见呼吁禁止无实体CDS交易。{8}
2010年5月，欧洲委员会（European Commission)召集成员国，在布鲁塞尔讨论对于主权债务CDS的监管问题。最终达成一致意见。禁止某些投机交易。随后，欧洲委员会在2010年9月15日提出了管制方案，允许成员国限制或者完全禁止某种CDS交易类型。{9}这一禁令的有效期可以长达三个月。{10}同时，对于欧盟主权债务，这一新的管制方案也要求更高的透明度，即对于主权债务拥有净空头头寸的投资者需要私下向成员国监管者报告。成员国同时还在紧急情况下有权力进一步提高透明度。{11}
2010年7月9日，德国议会通过立法禁止对欧元区主权债务的 CDS做空行为。但是该立法也提出了例外的情况。假如投资人是为了对冲CDS参照资产的风险，并且购买CDS保护会减小信用风险的话，这一禁令就不适用。
2011年3月，欧洲议会货币经济事务委员会（the EU Parliament、 Monetary and Economic Affairs Committee)投票赞成对于主权债务无实体CDS的近乎完全的禁止，除非交易者实际拥有相应的资产或证券。
这一禁令属于2012年生效的欧洲改革法案的一部分。然而，两个月后，这一受到很大争议的提案被欧洲委员会拒绝。欧洲委员会认为， CDS购买者应当被允许在不实际拥有参照资产的情况下购买保护，只是他们应当在无实体CDS数量达到一定程度时通知管制者。并且，管制者有权在金融稳定和市场信心受到严重影响时临时关闭CDS市场。{12}
2011年10月18日，欧洲成员国在布鲁塞尔达成了一致意见，认为应当对于主权债务无实体CDS交易永久性实施禁令，以禁止对冲基金对于欧元危机的赌博。{13}这一举措在之前的几个月里都一直处于僵局状态，因为欧洲议会和欧洲的国家存在着争议。主要支持国德国和主要反对国英国展开了激烈的争论。英国认为这一举措将损害市场流动性。最终各国讨论提出了在法案中加入了一项例外，即各国管制机关保留了临时中止该限制的权力，时长可达十二个月。但是这一例外受到了严格限制：一旦成员国决定终止这一禁令，必须向欧洲证券与市场局(European Securities and Markets Authority, ESMA)提出报告， ESMA会对成员国提出的取消禁令的要求进行审查并在24小时内发布意见。{14}
2011年11月15日，欧洲议会正式通过了禁止无实体CDS交易的法案。{15}这一管制法案决定永久性禁止无实体CDS交易，防止主权债券市场的过分动荡。这一法案将在2012年11月正式生效。
欧洲的这一举措，直接禁止了所有的无实体CDS交易。在这一法规之下，所有使用CDS进行投机的活动都被禁止。CDS完全被限制在了避险的交易中。
二、禁令背后的理论逻辑：CDS与保险合同
事实上，在欧盟对纯粹投机性的无实体CDS施加禁令之前，学理上对于这类投机性合同的争议早就存在。例如，美国学者Thomas Lee Hazen教授认为，CDS本质上就是一种保险，应当施加保险利益的要求。2010年5月，美国还提出过CDS交易施加保险利益要求的议案，但这一议案没有能够通过参议院的批准。{16}
欧盟对于无实体CDS的禁止，主要是出于经济政策选择的考量，但是其背后蕴涵的逻辑还可以从法理上进行剖析。就CDS合同的性质而言，其交易类似于传统民法中的射幸合同。合同双方依据某种不确定的事件，各有发生损失和收益的可能。典型的射幸合同是保险合同。假如用保险和CDS交易做一类比，可以发现保护购买方支付的费用，相当于一笔保费。保护出售方获得定期的保费，并在信用事件出现时对损失进行补偿。传统保险法中有保险利益（insurable interest)的概念，是指投保人或者被保险人对保险标的具有的法律上承认的利益。这一概念与无实体CDS的概念紧密关联。购买无实体CDS保护是指对于CDS的参照资产不实际拥有，也不存在任何利害关系的市场参与者购买CDS保护的行为。假如把CDS等同于一种保险，那么缺乏保险利益的投保就是购买无实体CDS保护行为。可见，欧盟禁令的实质是对 CDS合同施加了保险利益的要求。
保险作为当今世界一项重要的制度，已经为各国所采纳。由于其中涉及道德风险、信息不对称等问题，各国一般也对其加以管制。假如将CDS认定为一种保险，那么CDS就应当接受这些监管。如此一来，无实体CDS就自然而然地应当被禁止。
(一）概念层面的讨论
关于保险的定义，布莱克法律词典解释：“一方对于另一方由于某种特定情况下风险造成的损失或责任愿意提供补偿的合同关系。”{17}这一概念与CDS等合同的特征十分相似。我国《保险法》规定，“保险是指投保人根据合同约定，向保险人支付保险费，保险人对于合同约定的可能发生的事故因其发生所造成的财产损失承担赔偿保险金责任，或者当被保险人死亡、伤残、疾病或者达到合同约定的年龄、期限等条件时承担给付保险金责任的商业保险行为。”保险分为财产保险和人身保险，一般的财产保险都会强调对损失的填补，也即损失填补原则。
为了研究保险和信用衍生工具之间的关系，国际互换与衍生工具协会(International Swaps and Derivatives Association, ISDA)委员会曾经委托英国律师Potts进行研究。他的报告认为，信用衍生工具不应当被归于保险合同。这是因为它们的构造使得不管保护购买者是否受到损失，他都能够在信用事件出现时获得赔偿。{18}损失补偿是保险合同的核心标志，法院一般依赖于这一指标来判断某一合同是否是一个保险合同。{19}对于CDS合同，由于缺乏这样的规定，保护购买者并不需要实际拥有参照资产，在信用事件出现时获得的支付也可以远远超出其实际损失的数额（假如实际存在损失），不应当对其加以保险的监管。但是，英国金融服务局（Financial Service Authority, FSA)认为基于这一报告的结论，在某些情况下，CDS合同依然可能被定性为保险合同：（1)合同中未明确声明其性质为衍生交易合同而非保险合同；(2)如果交易双方约定，只有在发生信用事件且信用买方遭受实际损失时信用卖方才有义务支付；（3)即使合同双方明确声明双方并无建立保险关系的意思，但如果有关事实能够证明双方事实上建立的是保险关系，交易双方仍可能被认定为保险合同关系。{20}
然而，假如认为应当以“损害补偿原则”作为区分保险和CDS的关键，那么用于对冲风险的CDS交易就落入了保险的概念范围之内，而用于投机的CDS合同则不属于保险。{21}然而这一划分导致的结果是将这二者区分对待，使得避险的CDS受到保险监管，而投机反而不受这一监管，这一概念层面的区分没有考虑二者产生的危险以及监管的目的。因此，将“损害补偿”作为区分保险与CDS的标准是不妥当的。
当然，保险与CDS也有其他的区别。首先，CDS合同和保险的参与主体存在不同。后者一般涉及保险公司和公众个人之间的合同关系；前者的主体则通常是适格的机构，不涉及公众。其次，可转让性不同，保险通常不能随意转让；而CDS合同具备证券的性质，可转让度更高。最后，赔偿的数额计算也不一样。保险制度有补偿原则，所赔偿的数额不能超过实际损失，CDS则没有这样的要求。{22}
但是，概念与概念之间总是存在各种交集和模糊地带，成文的法律也需要具备弹性以应对不断发生的新事物。法律概念是“应目的而生”的。{23}在已有的框架内，是否可以通过法律类推适用，将CDS交易纳入这一框架之内？又或者通过目的论限缩，将其彻底排除？
(二）类推适用还是目的论限缩
法律的类推适用的正当理由，在于同类的事件须作相同的处理。两事件彼此“相类似”，是指二者有重叠，但是不完全相同。因此关键在于发现“在法定规则中表现出来的评价之决定性观点何在”{24}。这就需要回归到法律规整的目的、基本思想，即法律的理由上来探讨。同样，目的论限缩的正当理由也是来源于被限制的规范之意义、目的和事物的本质。保险利益原则是否适用于CDS合同，要考虑在CDS合同之中是否同样存在保险利益原则所要规范的目的。
保险利益起源于18世纪英国。当时英国海上保险就要求投保人对于所投保的船只有所有权或者其他法律上关联。在1746年，英国的议会在法案的前言中解释道，缺乏保险利益会造成欺诈性船只毁灭。议会还认为，缺乏保险利益的“赌博”是有害的，使得“可赞赏的”保险行为变得“堕落”。虽然赌博今天仍然在某种意义上存在很大争议，但是其道德评价已经明显弱化，像福利彩票等很多行为都被鼓励。但是保险，一直被认为是提供很重要的社会功能，保护人们免于遭受意外的损失。它并不是用来获得意外的收益的。{25}
总而言之，保险利益的要求有两大目标：第一是防范道德风险，第二是避免将保险用做“赌博”的工具。道德风险实际上是考虑保险对人们行为决策的影响。防止人们实施破坏性行为，然后通过保险获益。防止赌博实际上是一个价值判断。保险合同和赌博都是零和博弈。但保险制度对于社会的价值在于，通过风险的分散和转移，承担风险的个体能够减少所面临的不确定性，达到避险的目的，减少了交易成本，也就促进了经济的发展。而这一功能的发挥要以保险利益原则为前提。
那么，CDS交易是否也存在类似的问题呢？无实体CDS交易是否可能造成一定程度的道德风险，这一点存在比较大的争议。在CDS市场中，某个金融机构使用CDS对某资产进行做空的信息可能引起该资产的价格波动。因此，市场参与者存在不良动机，通过操纵该参照实体的信用来获利。这给内幕交易提供了空间。但是只有大型的金融庄家具有这样强大的通过CDS市场来操纵债券市场的能力。并且与保险的关键不同在于，CDS市场是高度信息化的。因为不同的市场参与者的信息相互弥补，可以在一定程度上反映客观价值。{26}假如对于一项资产，众多银行一致对其做空，只能说明该资产本身信用存在巨大问题，而不应当归责于CDS市场。可见，CDS交易处于公开市场之中，在市场完备和信息充分的假定下，一般认为不存在道德风险。
因此，支持禁止无实体CDS的管制者主要的依据在于“对赌”的问题。CDS交易本质上是一个零和博弈。交易涉及的两方，一方的收益完全等于另一方损失。因此，它实质上是财富的转移而非价值创造。财富的转移对社会经济只有在满足一定条件的情况下才会有意义。假如没有对社会的促进作用，那么零和博弈就仅仅沦为一种赌博，将会受到价值上的否定评价。CDS本来也不是被创造用于增加产出的投资。只有用于避险的CDS合同能够降低交易成本，更好管理风险，也可以让真正有需要使用资金的公司更容易获得贷款，促进实体经济的发展。投机性质的CDS缺乏这一功能。在次贷危机之中，华尔街的金融家们都受到了大量的舆论批评。他们被指责为了个人私利造成了社会的负面影响，而最终敛财之后危机到来时却使用全体纳税人的钱去填补窟窿。欧债事件就更是如此，无实体CDS交易被认为是一次借难生财，在政府面临困境时趁火打劫的行为。当纯粹市场经济的行为被赋予了道德的评价，选民们的愤怒和示威为新的管制奠定了正当性基础。“对赌”等字眼被普遍使用来对此加以描述，更是明显划分了高尚与低劣，占据了道德制高点。同时，学者们对于CDS施加保险利益的呼声也一直没有停息。{27}欧盟对于无实体CDS的禁令在法理上逻辑的体现就在于此。
三、欧盟管制正当性的分析：CDS市场的功能
对于CDS合同缺乏社会效益这一指责是否能成立呢？假如CDS真的是所谓的纯粹对赌合同，那么禁令的管制就具有了价值基础。且不说CDS合同引起的众多社会资源的投入成本，其在欧债危机之中扮演的负面角色就完全可以将这一禁令正当化。
CDS作为当事人签订的合同，其最明显的作用是用于风险管理。这与传统的保险合同类似，然而，CDS仍然具有与保险合同所不同的特性。CDS能够在市场上流通与转让，具备证券的特征。这就形成了 CDS市场，从而使得这一合同脱离了单纯的私人合同关系，进入公共领域，具备了宏观的功能。在这些功能中，最重要的是无实体CDS交易提供的流动性和价格发现的职能。几乎所有CDS交易，都为市场提供参考实体的有价值的信息。当流动性增加，对市场的操纵会变得越来越困难，进而更能真实地确定价格。正因为如此，在欧盟的无实体 CDS交易禁令之中，才会出现对于损害流动性情况下的例外条款。
根据哈耶克的分析，价格发现对于经济具有很重要的意义。其作用在于将分散于不同社会主体的信息与知识集中表达出来，使得市场对于资源的配置达到最优，从而促进社会福利。{28}通过上述分析我们可以看到，CDS作为市场交易中的金融产品，在微观上仅仅是一种避险和投机工具，但从宏观上理解，这一产品还被赋予了一个宏观的信息参照工具的职能。假如对CDS施加类似保险利益的要求，就无法让其发挥投资的信息参照功能。
然而，主权债券市场本身即是一个完备的市场，在这个市场上面，各方主体可以进行交易。为什么需要另外的一个CDS市场来为原本的市场提供信息呢？原因在于价格发现依赖于流动性。理论上讲，CDS 市场的流动性可以不断扩大，而债券市场上的债券数额是有限的，因此CDS市场比债券市场提供的信息更为庞大。大量实证研究证明， CDS市场的价格发现功能比其他债券市场更加重要。{29}
可见，尽管投机的CDS交易是一个零和博弈，但是众多主体进行投机会扩大市场的容量。CDS市场实际上将非公开的信息传递给了公开交易的证券市场，增加市场的信息流。市场的信息指引资源的配置，使资金流向能发挥其最大效用之处，从而促进社会效益。
在美国法上，对于同样是投机的证券市场裸做空，规制却更为严厉。裸做空即在没有借来证券的情况下卖出该证券的行为。美国证监会在2004年就制定了对于裸卖空的管制措施，即“Regulation SHO”。要求投资者在卖空时找到可借的证券，即禁止裸做空。因为裸做空与 CDS相比存在一定差异。一般而言，裸做空涉及实物证券的交付，因此牵涉实际履行的问题。在裸做空之后，投资者可能没有办法借来证券交付，存在很大的对手方履约风险。而由于交易的匿名性，对手方可能不能了解到交易的另一方是否实际拥有证券，存在信息不对称。而CDS合同是在经验丰富的主体之间进行的，可以对对手方风险进行调查，并且也不涉及实物交付，只需要确保对方拥有资金上的偿付实力。而且，裸做空对于市场的影响更为直接，而CDS仅仅是为资产市场提供一个参照信息。因此前者的操纵市场可能性更大。{30}由此可见，CDS做空与实际的金融资产市场的做空相比存在更大的优势，具有更重要的作用。
除了价值判断以外，政策的经济效果也不能为管制提供任何基础。限制无实体CDS交易，固然能够防止做空。但是做空本身仅仅是对市场判断的一个结果。大量国际金融机构对希腊债的做空，根本原因在于希腊政府本身财政赤字飞涨，又面临众多压力没有办法解决问题。 CDS只是将这一信息明晰化，让公众知晓，并使得对于欧债信用的计算更加的精确。因此，欧盟对其施加的禁令理论上并不具备管制者想象的效果。
总之，CDS作为一种金融工具，具有双重职能。一方面，金融市场主体可以利用CDS进行避险，这与传统保险有极大相似之处。另一方面，CDS合同所在的整体市场可以为经济提供重要的信息。这两方面的职能对应了 CDS作为合同和证券的双重身份。无实体CDS并不能被认为对社会毫无用处，这就使得价值判断上的“对赌论”失去了立足点。同时，禁令也不能达到管制者在经济上的预期。
四、无实体CDS交易的另一种监管选择——以美国为例
通过上述分析，我们可以看出，欧盟采取的极端的禁止无实体 CDS交易，过分地损害了市场的价格发现与流动性的作用。与此相比，美国的监管相对而言更加灵活和理性。
奥巴马政府在2010年7月签署了《多德-弗兰克华尔街改革与消费者保护法案》(Dodd — Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act,以下简称《多德-弗兰克法案》），对场外衍生品交易进行了一系列规定。这一法案建立了金融稳定监管委员会（Financial Stability 0versight Council, FSOC)，有权利对金融业企业进行风险测试。同时，这一法案还包含一些条文，包括向FS0C披露在合同中的位置。这一举措被认为有助于提高透明度，减少投机。{31}
尽管美国没有对无实体CDS完全禁止，但是根据《多德-弗兰克法案》对于投机性质的互换合同作出了类似的管制。该法案认为过度的投机会引起价格突然的不合理的波动，试图减少、消除与防止过度投机，并避免和阻止市场操纵。《多德-弗兰克法案》第737条赋予了美国证监会权限去对互换衍生品市场进行头寸的管制。美国证监会有权设置交易参与者参与的合同头寸上限。
在设置头寸上限的同时，《多德-弗兰克法案》还规定了对于善意对冲（bona fide hedging)的豁免。这一规定实际上是将避险性质的互换合同排除在了头寸上限的规定之中。按照这一规定，避险性质的 CDS合同与投机性质的CDS合同将会被区分对待。前者可以自由发展不受约束。而后者的规模受到限制，防止其扰乱市场，过度投机。
不过，《多德-弗兰克法案》同时还考虑了流动性和价格发现机制的问题。证监会行使其自由裁量权的时候，必须保证市场中善意对冲者有足够流动性。并且市场的价格发现机制不被破坏。这也体现法案对于市场机制作用的认可，以及在限制过度投机和市场的运转之间更好地寻找平衡的一个尝试。
CDS不受保险管制的重要理由在于无实体CDS存在的重要的市场信息反应的作用。然而这一观点存在重要的前提，即市场本身能够正确运转，客观地体现价格，不存在任何市场失灵情况。同时，不同的主体掌握着的信息没有系统性误差。因此CDS要恰当发挥其价格发现作用还需要进一步促进信息的流通，增进市场的透明度。这就需要发挥交易所信息公开的作用。
《多德-弗兰克法案》将CDS从不受管制的工具变成了“证券”，将CDS和其他互换协议置于美国证监会（SEC)和美国商品期货交易委员会（CFTC)的管辖范围之下。{32}另外，美国建立的中央清算的要求，使得许多传统的场外市场交易的CDS必须通过一个注册的清算代理人来交易。在两方签订合同之后，由一个中央清算方介入两方的合同，双方分别向中央清算方履行合同。中央清算要求可以增加透明度，管制者可以了解到所有签订的CDS合同。{33}而透明度是CDS实现更好的信息提供和价格发现的前提。{34}同时，这一法案还赋予SEC要求互换协议参与者进行登记和备案的权力，增加了市场参与者的透明度。{35}
对于合格的互换协议参与者设定相应的最低标准以保证市场稳定。
五、结语
CDS与信用衍生产品近年来一直是金融监管的焦点之一。2008年美国金融危机之后的一系列措施已经异常引人注目，2011年欧盟永久性禁止无实体CDS交易更是将这类产品推向风口浪尖。
由于CDS交易存在着合同和证券的两重身份，这类产品不应当简单地被纳入保险法律框架。保险制度中的保险利益原则不能简单地直接适用于CDS交易。欧盟在极特殊的情况下，通过单独立法对其进行了保险利益上的限制，不过这并不应当成为常态。这一制度可能造成流动性的损害以及价格发现机制的失灵。然而，将其排除在保险法规制之外的前提在于市场的正常运转，那么就要求CDS在证券法上则应当受到更多的规制，包括中央清算和信息披露等监管措施。 {1}Moorad Choudhry,“Structured Credit Products”， second edition (2010)，John Wiley & Sons (Asia) Pte. Ltd.，p.57.
{2}对于信用事件，也可以由当事人做具体的约定。楼建波：《从CDS看金融衍生品的异化与监管》，载《环球法律评论》，2010(1)。
{3}楼建波：《从CDS看金融衍生品的异化与监管》，载《环球法律评论》，2010(1)。
{4}所谓“做空”（short selling)是指自然人或法人将借来的证券卖出，但是将在未来买回相同的证券还给借出者。通常来讲卖空针对的对象是股票，但是对于其他类型的金融工具也是可以的。裸做空是指没有借来该证券，也没有任何相应安排情况下的做空。可见，裸做空与一般做空的区别在于投资人是否实际拥有做空资产。对于裸做空而言，投资人可以完全不受实际参照资产的约束，没有限制地进行做空。假如其认为某一债券面临信用风险极大，那么他可以对其进行裸做空。
{5}Nelson D. Schwartz & Eric Dash, Trades in Greek Debt Add to Countrys Financing Burden, N. Y. Times, Feb.24，2010, http：//www. nytimes. com/2010/02/25/bus- iness/global/25swaps, html (最后访问时间：2012年2月20日）；Jason Simpkins, Credit Default Swaps Strike Again - This Time Driving Greece to the Brink of Default, Money Morning (Feb.26,2010)，http：//moneymorning. com/2010/02/26/credit 一 default - swaps -7/(最后访问时间：2012年2月20日）.
{6}Regulation on Short Selling and Credit Default Swaps — Frequently asked questions frequently asked questions, Europa press release，available at http：//europa. eu/ rapid/pressReleasesAction. do? reference = MEMO/11/713，（最后访问时间：2012年2月20日）.
{7}Press Release, European Comm'n, New Framework to Increase Transparency and Ensure Coordination for Short Selling and Credit Default Swaps (Sept.15，2010)，available at http：//europa. eu/rapid/pressReleasesAction, do? reference = IP/10/1126& format = HTML&aged = O&language = EN&guiLanguage = en.(最后访问时间：2011年12月28日）
{8} Robert S. Bloink，Does the Dodd - Frank Wall Street Reform Act Rein In Credit Default Swaps? An EU Comparative Analysis，89 Neb. L. Rev.587.
{9}Proposal for a Regulation of the European Parliament and of the Council on Short Selling and Certain Aspects of Credit Default Swaps, COM (2010)482 final (Sept.9，2010)， available at http：//eur - lex. europa. eu/LexUriServ/LexUriServ. do? uri = COM：2010：0482： FIN： EN： PDF (最后访问时间2012年2月20日），at 16-19.
{10}Press Release，European Comm'n，New Framework to Increase Transparency and Ensure Coordination for Short Selling and Credit Default Swaps ( Sept.15，2010)，available at http：//europa. eu/rapid/pressReleasesAction. do ？ reference = IP/10/1126& format=HTML&aged =0&language = EN&guiLanguage = en.(最后访问时间：2011年12月28日）.
{11}Proposal for a Regulation of the European Parliament and of the Council on Short Selling and Certain Aspects of Credit Default Swaps, COM (2010)482 final ( Sept.9，2010)，available at http：//eur - lex. europa. eu/LexUriServ/LexUriServ. do? uri = COM：2010：0482： FIN： EN： PDF (最后访问时间2012年2月20日），at 16.
{12}Ashurst London, SDG briefing, To ban or not to ban? The EU's proposed regulation of naked CDS, May 2011.
{13}Alex Barker, EU ban on “naked” CDS to become permanent, Financial Times, Oct.18，2011，available at http：//www.ft.com/intl/cms/s/0/cc9c5050- f96f - lleO - bf8f-00144feab49a. html#axzzljlT8L6Zk (最后访问时间：2012年2月20日）.
{14} Regulation on Short Selling and Credit Default Swaps - Frequently asked questions frequently asked questions, Europa press release, available at http://europa. eu/rapid/ press Releases Action, do? reference = MEMO/11/713，（最后访问时间：2012年2月20日）.
{15}Parliament seals ban on sovereign debt speculation and short selling limitations， Plenary Session， Economic and monetary affairs 15-11-2011， http：// www. europarl. europa. eu/news/en/pressroom/content/20111115IPR31525/html/Parlia- ment - seals - ban - on - sovereign - debt - speculation - and - short - selling - limitations (最后访问时间：2012年2月20日）.
{16}Ronald D. Orol，Senators Reject Effort to End Debate on Bank Bill, Market- Watch (May 19，2010,5:39 PM), http：//www. marketwatch. com/story/rejection - of - democrat - measures - may - slow - bank - bill -2010-05-19.
{17}Black's Law Dictionary 814(8th ed.2004).
{18}Financial Services Authority (FSA)，Cross - Sector Risk Transfers，May 2002， Annex B.
{19}Re； Credit Default Option Facility，（NY Dept. of Ins. Gen. Counsel June 16，2000).转引自 Arthur Kimball - Stanley, Insurance and Credit Default Swaps： Should Like Things Be Treated Alike?15 Conn. Ins. L. J.241.
{20}Financial Services Authority (FSA)，Cross - Sector Risk Transfers, May 2002.
{21}很多学者采用了这一划分标准。See Financial Services Authority (FSA), Cross - Sector Risk Transfers，May 2002；梅明华：《信用衍生产品有关法律问题探析》，载《金融论坛》，47页，2005(3)。
{22}Robert F. Schwartz，Risk Distribution in the Capital Market ； Credit Default Swaps, Insurance and a Theory of Demarcation,12 Fordham J. Corp.& Fin. L.167.
{23}黄茂荣：《法学方法与现代民法》，65页，法律出版社，2007。
{24}卡尔·拉伦茨著，陈爱娥译：《法学方法论》，258页，商务印书馆，2003。
{25}Robert H. Jerry II，Understanding Insurance Law, Lexis Publishing,(2d ed.1996)，p.235.
{26}Robert S. Bloink，Does the Dodd - Frank Wall Street Reform Act Rein In Credit Default Swaps? An EU Comparative Analysis, 89 Neb. L. Rev.587.
{27}Thomas Lee Hazen，Filling a Regulatory Gap: It is Time to Regulate Over - the- Counter Derivatives, 13 N. C. Banking Inst.123.
{28}F. A. Hayek, The Use of Knowledge in Society, The American Economic Review, Vol.35，No.4(Sep.，1945)，519-530.
{29}Robert S. Bloink，Does the Dodd - Frank Wall Street Reform Act Rein In Credit Default Swaps? An EU Comparative Analysis, 89 Neb. L Rev.587.
{30}Robert S. Bloink，Does the Dodd - Frank Wall Street Reform Act Rein In Credit Default Swaps? An EU Comparative Analysis, 89 Neb. L. Rev.587.
{31}Bobby Bartlett，Dodd - Frank:“It Will Finally Bring Transparency to the Kinds of Complex，Risky Transactions that Helped Trigger the Financial Crisis”，THE CONGLOMERATE， July 22，2010，http：//www. theconglomerate. org/2010/07/doddfrank - it - will - finally - bring - transparency - to - the - kinds - of - complex - risky - transactions -that - helped -. html.(最后访问时间：2011年12月26日）.
{32}Dodd -Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act §761(a)(2).
{33}Alireza M. Gharagozlou，Unregulable： Why Derivatives May Never Be Regulated,4 Book. J. Corp. Fin.& Com. L.269.
{34}Brian J. M. Quinn, The Failure of Private Ordering and the Financial Crisis of 2008,5 N. Y. U. J. L.& Bus.549.
{35}Dodd - Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act §763(a)，124 Stat, at 1759.
2012 > 2012年总第85辑