一、问题的提出
2011年10月，郭树清就任证监会主席，其上任之后对股市进行一系列新政改革，首当其冲的就是现金分红改革。证监会要求上市公司强化现金分红的信息披露，完善分红的决策机制和制度设计。一时间，“到底该不该强制分红”引起学界和市场人士的广泛争设。
从正常的法律关系来看，是否分红以及如何分红，是上市公司内部决策问题，由公司的董事会或者股东大会自主决定，不受法律干涉。如果中小股东对公司的分红不甚满意，可以通过与股东会、董事会协商或者直接“用脚投票”的方式来解决。但是我国证券市场一直著重强调筹集资金的功能，而淡化对投资者提供投资渠道与回报的功能。据统计，1991—2012年，中国A股市场筹资额[1]共计45247.15亿元，实现累计现金分红24722亿元。[2]据估算，普通投资者能够得到的现金分红最多不超过7416.6亿元。这意味著A股市场给予普通投资者的现金分红总额占融资总额的比率不足17％。因此监管机构出手对公司的分红决策进行干涉，又有其正当性和合理性。那么，监管机构对上市公司的分红到底有无权限干涉，中国目前的现金分红政策到底是否合法，这将是本文有待解决的问题。
二、国内现金分红政策研究综述
国内对现金分红政策的研究，主要包括以下三个方面。
一是对中国上市公司分红现状的分析研究。张跃文（2012）分析了2000—2010年A股上市公司的现金分红决策，发现上市公司总休分红水平已接近发达国家，但分红的持续性和稳定性以及分红决策的透明度仍有待提高。[3]安青松（2012）分析了2007—2011年的相关数据，将我国上市公司分红的各项指标与国际市场进行比较，发现分红公司占比、分红净利润占比、股息率、分红持续性和分红集中度等指标已接近或超过成熟市场水平。[4]
二是对强制分红政策或者半强制分红政策进行分析评价，指出不足并给予完善建议。皮海洲（2011）提出所谓“强制分红制度”并不具备强制性，即使强制分红，真正的赢家是控股股东和“大小非”而不是公众投资者，因此片面强调强制分红解决不了上市公司回报低的问题，需要综合治理。[5]卓两洪（2012）分析了目前的分红新政，提出五个亟待解决的问题：小额分红为了更多的再融资；股市的波动大，弱化现金分红政策的作用；大股东利用现金分红进行利益输送；上市公司利用非公开发行绕过现金分红政策对再融资的制约；现金分红涉及双重征税。[6]尹中立（2012）认为半强制分红政策中将分红与再融资挂钩的制度存在问题：对于缺少资金的公司，为了再融资而把本来短缺的资金分配给股东，然后再进行更大规模的融资。这一现象在商业银行和保险类上市公司中广泛存在。[7]孙莉、王新蕾（2012）分析了保护投资者获取分红的实施方式，包括公司自我实施、非国家第三方实施以及国家实施。认为在转轨过程中由于证券市场机制不健全，上市公司缺乏自我实施投资者保护的激励，因而强制性股息政策是对投资者保护的国家实施。[8]
三是对监管机构制定强制分红政策的合理性进行研究。何涛、陈晓（2002）对1997—1999年上市公司年度报告公布期间现金股利分配预案的市场反应进行研究，发现现金股利的市场反应与上市公司的市场价值无关，进而对监管机构设立半强制分红政策的合理性提出了质疑。[9]杨熠、沈艺峰（2004）考察了1994—2001年的962次现金股利公告，认为在我国现金股利约束自由现金流量代理成本的监督治理作用不可忽视，因此证监会实施股利与再融资资格相挂钩的规定具有一定的理论和实证依据。[10]李常青、魏志华、吴世农（2010）研究了2008年《关于修改上市公司现金分红若干规定的决定》颁布以后的市场反应，指出这种半强制性分红政策颁布期间资本市场呈倒U形走势，显示投资者对于半强制分红政策呈现出从预期到失望的反应过程，实证证明该政策未能对理应提高分红水平的上市公司予以有效的约束，反而对有再融资需求或潜在再融资需求的成长型以及竞争行业上市公司形成了束缚。[11]
三、我国证券市场的现金分红政策
（一）何谓半强制现金分红政策
所谓强制性分红政策，一般是在已有法律和资本市场都无法促使企业的内部人主动发放现金股利时保护外部股东的一种措施。[12]强制性分红政策一般对上市公司的净利润分配比例或分配形式作出了硬性规定，其主要目的在于提供股东满意的股利支付水平和保护股东的股利分配权。[13]
从世界范围来看，有不少新兴市场国家采用强制性分红政策来保护外部中小投资者的利益，比如巴西、土耳其、希腊、智利、哥伦比业等，其中比较典型的是巴西。1976年，巴西开始实施强制分红政策，巴西《公司法》第6404条（1976版）规定上市公司每年必须给股东分配50％的净利润，这一政策的实施使上市公司分红状况得到根本好转。2001年，巴西对强制分红政策进行松绑，允许上市公司每年分红额低于净利润的25％。值得注意的是，大量巴西上市公司通过计提准备金的方式降低公司当年利润以减少分红额。2005年以来，平均约70％的巴西上市公司计提准备金。[14]
而我国对上市公司分红的要求比实行强制分红政策的国家要低，强制分红政策要求上市公司必须按一定比例或方式实施分红。而我国证监会对上市公司分红的政策安排并没有上升到法律层面，也没有强制性要求分红比例或分红方式，并不对上市公司现金分红形成绝对的约束力，因此称之为“半强制分红政策”是比较妥当的。
（二）国内证券市场现金分红政策的演变
截至目前，中国证券市场的现金分红政策主要走过了三个阶段。
1．现金分红政策空白阶段（1990—2000年）。在中国证券市场建立的前十年，监管层并没有对上市公司的现金分红作出任何规定，中国上市公司的现金分红处于放任自流的状。1995—1999年，上海证券交易所进行现金分红的上市公司平均比例不足30％，而不分配利润的“铁公鸡”数量则从33家急速增至283家。[15]总体而言，这十年上市公司的现金分红取决于上市公司自己的意愿，具有很大的随意性。
2．现金分红政策建立阶段（2000—2010年）。2001年左右，广大中小投资者对于征券市场“重融资、轻回报”、上市公司“铁公鸡”数量剧增的局面日益不满，在这种情况下，证监会开始制定一系列政策（见表1）。通这表1中的文件可以看出，这一时期政策的主要内容是强化信息披露、将现金分红与上市公司再融资相挂钩以及量化具体分红指标。
表1 有关上市公司分红政策的主要指导文件（2000—2010年）
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颁布时间│文件名称 │有关分红政策的主要规定 │ 涉及
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2001年 │上市公司新股友│上市公司申请新股友行，如最近 │增加承销商
3月28日 │行管理办法 │三年未有分红且董事会未作出合 │责任
│ │理解释，承销商应当重点关注并 │
│ │在报告中说明 │
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2001年 │证监会发审委关│发审委应当关注公司最近三年分 │与再融资突
5月11日 │于上市公司新股│红派息特别是现金分红占可分配 │质性相挂钩
│发行申核工作的│利润的比例，以及董事会不分配 │
│指导意见 │的理由 │
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颁布时间│文件名称 │有关分红政策的主要规定 │涉及
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2004年 │关于加强社会公│上市公司应将分配办法载明于公 │强化信息披
12月7曰 │众股股东权益保│司章程；董事会未作出分配预 │露；与再融
│护的若干规定 │案，应在报告中披露，独立董事 │资相挂钩
│ │应发表意见；上市公司最近三年 │
│ │未进行现金分配，不得向公众增 │
│ │发新股、发行可转换债券或配股 │
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2004年 │公开发行证券的│对于本报告期内盈利但未提出现 │强化信息披
12月13日│公司信息披露内│金分配预案的公司，应说明原 │露
│容与格式准则第│因，同时说明公司未分配利润的 │
│2号—年度报 │用途和使用计划 │
│告的内容与格式│ │
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2006年 │上市公司证券发│上市公司公开发行证券应符合最 │量化分红指
5月6日 │行管理办法 │近三年以现金或股票方式累计分 │标
│ │配利润不少于实现的年均可分配 │
│ │利润的20％ │
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2008年 │关于修改上市公│充汗上市公司不经审计实施半年 │强化信息披
10月9日 │司现金分红若干│度现金分红；上市公司公开发行 │露；提高分
│规定的决定 │证券应符合最近三年以现金方式 │红指标
│ │累计分配利润不少于实现的年均 │
│ │可分配利润的30％；公司应披露 │
│ │前三年现金分红的数额、与净利 │
│ │润的比率 │
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资料来源：北大法宝法律法规数据库。
3．半强制现金分红政策逐步形成阶段（2011年至今）。2011年年底，中国证监会开始了新一轮的现金分红制度改革，这一险段制定的现金分红政策（见表2）主要围绕着三个方面进行：强化信息披露、完善分红政策决策机制以及强化专业机构的法律责任。通过表2可以看出，这一险段的现金分红政策尤其是交易所进行的分红决策机制设计，呈现出“半强制”的政策特点，中国证券市场的现金分红政策进入半强制时代。
表2 有关上市公司分红政策的注意指导文件（2011年至今）
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颁布时间│文件名称 │有关分红政策的主要规定 │涉及
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2011年 │关于创业板拟上│招股书就上市后利润分配政策、 │强化信息披
12月 │市公司分红要求│具体规划、分红政策和分红计划 │露；强化专
│（非公开文件）│作“重大事项提示”；保荐机构、│立机构责任
│ │律师和会计师对披露的上述事项 │
│ │进行核查，并明确载明核查意见 │
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2012年 │关于进一步落实│变更现金分红政策及方案，应当 │完善决策机
5月9日 │上市公司现金分│满足规定的条件和程序，并经出 │制；进一步
│红有关事项的通│席股东大会的股东所持表决权三 │强化专业机
│知 │分之二以上通过；重大资产重 │构责任
│ │组、权益变动或者收购应详细变 │
│ │更后上市公司的现金分红政策及 │
│ │相应的规划安排等信息 │
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2013年 │上海证券交易所│设置现金分红的衡量基准，将 │完善分红机
1月7日 │上市公司现金分│30％和50％作为平均分红水平和 │制设计
│红指引（交易所│高分红水平的衡量基准 │
│规则） │提供固定金额、固定比率、超额 │
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颁布时间│文件名称 │有关分红政策的主要规定 │涉及
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2013年 │上海证券交易所│股利、剩余股利四种备选分红政 │完善分红机
1月7日 │上市公司现金分│策；鼓励上市公司在现金股利之 │制设计
│红指引（交易所│外采用股份回购等方式回报股东 │
│规则） │上市公司现金红利与净利润之比 │
│ │不低于50％，且现金红利与净资 │
│ │产之比不低于利率，同时能够预 │
│ │期可以持续的，对涉及再融资、 │
│ │并购重组等市场准入情形给予 │
│ │“绿色通道”待遇及相关支持； │
│ │鼓励单独或合并持有3％以上股 │
│ │份的股东在股东大会召开前提出 │
│ │临时提案，鼓励单独或合并持有 │
│ │10％以上股份的股东提请召开临 │
│ │时股东大会，提出切实体现中小 │
│ │股东利益的现金分红方案 │
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资料来源：北大法宝法律法规数锯库。
四、半强制现金分红政策的合法性分析
一般来说，合法性从广义上理解，强调“正当性”，指的是某项法律、政策的正当或合理的评价，看该项法律、政策是否符合当前社会的发展进程，是否合理可行，蕴含着一定的价值判断；而合法性的狭义解释，仅指“合法律性”，强调某项法律、政策或行为是否符合法定程序、符合具体法律的规定。因此，法律、法规、行政规章的合法性审查需要就合法律性和正当性进行判断。
具体到论证中国证券市场半强制现金分红政策的合法性，合法律性判断需要审查：证监会有没有职权制定现金分红政策，该政策的制定程序是否合法，政策内容是否合法；正当性标准需要审查：半强制分红政策是否干涉到上市公司经营自主权、有没有可操作性、广大市场参与者是否议同等问题。
（一）半强制现金分红政策的合法律性
1．制定主休合法律性问题。首先来看，证监会是否有被授予制定规章的权力。《中华人民共和国宪法》第九十条赋予各部、各委员会规章制定权，《中华人民共和国立法法》第七十一条则另行赋予中国人民银行、审计署和具有行政管理职能的直属机构规章制定权。所谓具有行政管理职能的直属机构，是指按照国各院的规定在特定领域行使行政管理取能的国务院的直属机构，包括直属事业单位如中国地震局、中国气象局、中国证监会、中国银监会等。[16]因此，证监会作为具有行政管理职能的直属机构，享有规章制定权。
其次来看，制定上市公司现金分红政策是否属于证监会的职权范围。《中华人民共和国证券法》第一百七十九条规定，证监会有权依法制定有关证券市场监督管理的规章、规则，有权依法对上市公司证券业各活动进行监督管理。“证券市场的监督管理”和“上市公司的证券业务活动”这两项表述太过笼统，是否涵盖监管上市公司现金分红政策，应该从证监会的监管目标入手进行分析。
国际证监会组织（IOSCO）在《证券监管的目标和原则》中提出，证券监管的目标有三项：保护投资者利益；保证市场公平、有效和透明；减少系统风险。[17]美国证券交易委员会宣称，该组织的目标是保护投资者和维护市场公平有效。[18]英国《金融服务与市场法（2010年修订版）》规定英国金融管理服务局的监管目标：维护市场信心、保持金融稳定、保护消费者、减少金融犯罪。[19]《中华人民共和国证券法》第一条规定：“为了规范证券发行和交易行为，保护投资者的合法权益，维护社会经济秩序和社会公共利益，促进社会主义市场经济的发展，制定本法。”由此可见，保护投资者的利益和维护市场秩序是监管机构的核心监管目标。
就保护投资者利益来说，上市公司的中小股东在市场中处于弱势地位，在利润分配决策过程中很难有自己的活语权。如果没有制约监督机制，当上市公司的控股股东或管理层制订现金分红方案时，出现利用高额分红来进行利益输送，或者无合理目的长期不分红就不足为奇。因此，证监会对现金分红进行监管有助于保护中小投资者的利益。就维护市场秩序来说，上市公司长期、稳定的现金分红有利于培养投资者的价值投资理念，有利于降低目前市场的投机氛围，有利于减少市场的系统风险，维护市场秩序。
因此，制定上市公司现金分红政策，应在证监会的职权范围内。但是，这一权限是有限的，相关政策应该适度，只应在事前就信息披露、决策程序等方面进行规范，以及在事后对违反相关制度的上市公司进行处罚，不应介入上市公司的具休分红决策制定之中。
2．制定程序合法律性问题。《规章制定程序条例》（2001）和《证券期货规章制定程序规定》（2008）为证监会制定规章的程序提供了法律规范，但是从实践来看存在如下问题。
首先，法律规定的执行还不到位，证监会在规章公开征求意见环节有很大的随意性。上文表1、表2所列的9个证监会文件中只有2个文件公开征求过社会意见。
其次，证监会制定现金分红政策的各项程序如何展开，还保持一定的神秘度。在整个文件制定过程中，起草单位如何展开起草工作，相关条款如何最终确定，具有争议的条款如何达成一致，整个起草、审查程序的运作进程等，都应该及时向社会公布，使投资者及时了解制定的进展情况，从而更好地参与进来。
最后，制定程序的监督机制也很不完善，一旦规章制定的程序不合法律规定，会给难来监督、如何监督留下疑难选择。比如起草部门起草政策过程中，应当征求有关部门的意见却没有实施，是起草部门的上一级主管、证监会法律部门进行内部监督，还是国务院法制办、全国人大法工委进行外部监督，没有具休的规定。另外法律并没有就违反程序的法律责任作出规定，法律的强制性效果存在巨大隐患，整个监督休制主要靠“人治”来进行，法律的监督机制还没有建立起来。
3．制定内容合法律性问题。如上所述，可以看出，目前我国证券市场半强制现金分红政策的主要内容并没有与现行《公司法》、《证券法》等机律发生抵触，因此在内容合法律性上没有争议。
（二）半强制现金分红政策的正当性
1．政策是否干涉上市公司经营自主权。半强制现金分红政策单从法律逻辑上考虑，确实是对上市公司经营自主权的一种侵犯。上市公司的股利分配，应属于公司的自治领域。按照私法意思自治原则，对于私法领域的权利义务，除契约当事人主动请求外界介入外，应由参与者自己处置他们之间的关系。[20]但是从以下四个角度来进行平衡考虑，制定相关政策却是必要的。
第一，盈余分配请求权是股东最基本的权利之一，《公司法》第四条予以明确确议。些遇到不分红或者分红很少的上市公司时，公司的中小股东虽然可以在二级市场自由退出，但其盈余分配请求权依然没有实现，因此需要监管部门对上市公司的现金分红政策进行一定程度的干涉。
第二，公司的经营自主权并不是绝对的，对于上市公司来讲更是如此。公司选择上市并非没有成本，比如对公司未来经营投资的各项决策公布于众，接受一系列有关信息披露和公司治理的规定，这些要求必然影响到公司的经营自主权，对于半强制现金分红政策来讲也是如此。相对于公司的经营自主权，保护中小股东的利益在制定政策的价值取向上无疑占据上风，政策对于上市公司经营自主权的不利影响远远小于其带给中小股东和整个市场的收益。
第三，受我国证券市场发展时间短暂，以及原先公司上市主要是政府主导推荐等原因的影响，我国大部分上市公司的股权结构不合理，控股股东、大股东的权力过大，“资本多数决”原则使得上市公司在进行决策时大股东有著天然优势。在没有外界干预或监督的情况下，很难想象大股东会主动对投资者进行合理的回报。
第四，我国目前对于是否以及如何干预公司利润分配的立法尚不明确和完善，也没有建立强制分配股利之诉和证券集团诉讼制度。法院对于上市公司股利分配诉讼呈否定态度，最高人民法院民一庭庭长张勇健曾撰文指出：“股息分配纠纷主要出现在有限责任公司和具有封闭性的未上市股份有限公司，上市公司很少出现。”[21]因此，目前我国还没有上市公司分红诉讼的先例。在司法保护不完善的情况下，如果一再维护公司的自治权而不加以干预，广大中小股东享有的分红权就更加难以保障。
因此，制定半强制现金分红政策在现阶段的证券市场监管中是非常必要的。
2．政策的可操作性分析。
首先，“一刀切”的政策可能影响上市公司的发展。目前证监会规定与再融资相挂钩的量化标准是累计现金分红不少于最近三年实现的可分配利润的30％。但是每个公司现金分红的最优比例，会因公司盈利水平、税收政策、投资机会、公司治理、企业生命周期、行业特征等因素存在较大差异。因此很难给出适用于所有公司的单一强制性分红标准：标准过低，将使强制流于形式；标准过高，超出了某些上市公司的承受上限，会影响公司的经营和发展。
其次，政策的实际效果与制定政策的期待效果有出入。比如2006年证监会确定与再融资相挂钩的分红量化指标，但是这一指标只是对上市公司公开发行新股、配股或发行可转换债券设立障碍，并不限制定向增发，因此定向增发渐渐成为上市公司再融资的主流选挥，这一变化可以通过下图更加清晰地看出，所以现金分红与再融资挂钩的政策效果被定向增发的开闸所济压，除非将定向增发也纳入现金分红与再融资挂钩的范畴，否则这一政策可以说是名存实亡。
2004-2012年我国A股市场公开发行和定向增发金额对比图[22]
最后，政策总有漏洞使得上市公司可以合法规避分红。比如强化信息披露政策，只是要求“强制披露”，上市公司完全可以每年进行很少的分红，然后进行披露，认而合法地规避分红约束。再比如，盲目提高上市公司现金分红水平，可能使控股股东通过上市公司进行利益输送的行为合法化，而最终损害上市公司股东的利益。
综合以上分析，证监会需要及时跟进半强制现金分红具体政策的实施效果，及时进行相应的调整工作，使相关政策能够发挥所期待达到的效果，同时进一步细化政策，使其更具可操作性。
3．市场参与者的议同度分析。中国证券投资者综合调查报告（2011年）数据显示：94.82％的投资者支持上市公司分红，90.71％的投资者不满意上市公司现金分红现状，75.58％的投资者议为强制分红可以保护投资者收益分配权，72.93％的投资者认同强制现金分红会对中国资本市场产生积极影响。[23]由此可以看出，目前中国证券市场的参与者对于监管机构半强制性现金分红政策的出台是支持和认可的，政策的群众基础很好。
五、半强制现金分红政策的完善
（一）为现金分红确立权威性法源依据
目前，我国关于上市公司现金分红的相关政策基本上是由证监会进行制定的，与《公司法》、《证券法》等相比，证监会的文件作为部门规章，缺乏法律的权威性和必要的稳定性，因此有必要将涉及现金分红的基本原则制度写入《公司法》和《证券法》中，给予该政策权威性的法源依据。
（二）利用税收政策，促进上市公司长期稳定分红
美国在1954年开始实施“累积盈余税”制度，以激励上市公司将盈余和利润分配给股东，这一制度一直沿用至今。目前美国的《国内税收法典》535条c款规定：在没有合理理由的情况下，一般公司累税留存收益超过25万美元的，或者提供特定服务的公司累积留存收益超过15万美元的，应征收15％的累积盈余税。这项政策的实施对于美国上市公司20世纪50年代开始持续稳定的提高分红水平起到了很大的政策导向作用，对此我国可以借鉴其经验，对有分红能力却长期不分红（如5年）并且没有合理理由的公司，考虑实行类似于美国的征收“累积盈余税”制度。
（三）发展机构投资者，健全分红的市场化约束机制
上市公司分红良好的连续性和稳定性有利于吸引机构投资者的加入，而机构投资者的发展最终会影响上市公司的股东结构，增加公众投资者的话语权，最终有利于促进上市公司分红政策的稳定性。美国在20世纪80年代开始实施401K计划[24]以及对养老基金的税收优惠等政策，推动了机构投资者的发展，后者反过来促进上市公司分红政策的稳定。
虽然中国证券市场近年来开始大力培养机构投资者，但还是缺乏相关税收政策扶持，我国可以考虑对机构投资者实施税收优惠政策，促进其入市并发展壮大，从而推动上市公司的长期稳定分红。
（四）其他完善政策的措施
提高上市公司现金分红水平，并不仅仅是半强制分红政策所能解决的，需要其他相关政策的推进。诸如：改变法定资本制对利润分配的限制；探索建立差异化的分类表决制度，如美国的“级差投票权”[25]制度；引入强制分配股利之诉；建立群休性纠纷的多元化处理机制，比如德国采用的法定示范诉讼模式、中国台湾采用的证券非营利团休诉讼模式、美国、中国台湾实施的证券仲裁模式等。[26]上述措施都涉及对公司利润分配制度的改善，对于提高上市公司现金分红水平具有重要价值。 [1]这里的筹资额包括首次发行、公开增发、定向增发、配股和权证行仅的总额。
[2]数据来源：中华人民共和国国家统计局：《中国统计年鉴2012》19-14股票发行量和筹资额，资料来源：http://www.stats.gov.cn/tjsj/ndsj/2012/index-ch.htm，2013年3月9日访问；中国证监合：《2012年12月统计数据》，资料来源：http://www.csrc.gov.cn/pub/zjhpublic/C00306204/zqscyb/201301/120130122_220685.htm，2013年3月9日访问；王琼：《A股20年分红“铁公鸡”》，资料来源：ht-tp://www.cs.com.cn/gppd/21/201012/t20l0l209_2703555.html，2013年3月9日访问。
[3]张跃文：《我国上市公司现金分红决策研究》，载《证券市场导报》，2012（9）。
[4]安青松：《中国上市公司分红现状与趁势研究》，载《证券市场导报》，2012（11）。
[5]皮海洲：《强制分红难治中国股市“圈钱病”》，载《武汉金融》，2011（12）。
[6]卓丽洪：《强制上市公司分红应注意的问题及对策》，载《新经济导刊》，2012（3）。
[7]尹中立：《我国上市公司的半强制分红制度》，载《中国金融》，2012（6）。
[8]孙莉、王新蕾：《转轨国家强制性股息政策与投资者保护分析》，载《商业研究》，2012（9）。
[9]何涛、陈晓：《现金股利能否提高企业的市场价值—1997—1999年上市公司会计年度报告期间的实证分析》，载《金融研究》，2002（8）。
[10]杨熠、沈艺峰：《现金股利：传递盈利信号还是起监督治理作用》，载《中国会计评论》，2004（1）。
[11]李常青、魏志华、吴世农：《半强制分红政策的市场反应研究》，载《经济研究》，2010（3）。
[12]肖星、陈晓：《股利政策与外部股东保护》，厦门大学会计发展研究中心，“新经济环境下的会计与财务问题研对会”，2002年10月。
[13]Seppo Kinkki，Minority Protection and Dividend Policy in Finland,14 EuropeanFinancial Management 470（2008）,pp. 470-502.转引自李常青等：《半强制分红政策的市场反应研究》，载《经济研究》，2010（3）。
[14]张跃文：《强制分红制度的效用评估》，载《中国金融》，2012（6）。
[15]朱宝宪、程多福：《上市公司怎祥才分红？现金分红浅析》，载《资本市场杂志》，2002（1）。
[16]该解释参见国务院法制办公室原主任曹康泰2006年9月22日在国家行政学院所做《加强政府立法工作提高政府立法质量》报告，资料来源：http://www.chinalaw.gov.cn/article/jgzn/b1d/ckt/xgwz/200703/20070300030559.shtml,2013年2月20日访问。
[17]International Organization of Securities Commissions, Objectives and Principles ofSecurities Regulation, June 2010，资料来源：http://www.iosco.org/library/pubdocs/pdf/IOSCOPD323.pdf,2013年3月20日访问。
[18]U. S.Securities and Exchange Commission, The Investor's Advocate: How theSEC Protects Investors，Maintains Market Integrity, and Facilitates Capital Formation,资料来源：http://www.sec.gov/about/whatwedo.shtml,2013年3月20日访问。
[19]Financial Services and Markets Act 2000,资料来源：http://www.legislation.gov. uk/ukpga/2000/8/contents,2013年3月20日访问。
[20]杨勤法：《公司治理的司法介入—以司法介入的限度和程序设计为中心》，29页，北京大学出版社，2008。
[21]张勇健：《股息分配纠纷案件处理若干问题探对》，载甘培忠、楼建波：《经并法论丛—公司治理专论》，420-425页，北京大学出版社，2009。
[22]数据来源：2004—2007年公开发行、定向增发数据来自CSMAR和Wind数据库，转引自许兴云：《中国上市公司定向增发与公开发行选择的动因研究》，20页，厦门大学管理学院2009年硕士论文。因此数据的权威性不作保证，仅供参考。其他数据来自中国证监会：《统计数据一证券市场月报》，资料来源：http://www.csrc.gov.cn/pub/newsite/sjtj/zqscyb/，2013年3月12日访司。
[23]中国证券投资者保护基金有限责任公司：《中国证券投资者综合调查报告（2011年）》，2012年2月。资料来源：http://www.sipf com.cn/NewCH/zxdc/07/59933.shtml，2013年3月15日访问。
[24]401K计划允许企业雇员将当前工资中的一部分存入特别账户，用以在退休后使用，并予以免税待遇。然后企业委派受托人全权负责，受托人根据市场风险状况、投资人风险偏好等因素，设计出多种证券投资组合供雇员选择。证券投资组合包括共同基金、集合投资基金、可变年金、固定年金、雇主股票和自选经纪账户等。截至2009年年底，401K计划中有91％的资金投资于共同基金，占美国共同基金规模的一半以上，60％的比例最终投向股票。美国的401K计划的成功决施，给美国股市扩大了资金来源，同时由于养老金取款困难且不得提早取款，导致其投资期远超所有其他类型资金，保证了资金管理人可以著眼长期投资，追求稳定的股利收益。
[25]所谓“级差投票权”制度，就是单个投资者的每股投票仅随著投资者拥有的股数而逐渐降低，即拥有的股数越多，每股投票权越小。
[26]汤欣：《论证券集团诉讼的替代性机制—比较法角度的初步考察》，载《证券法苑》，2011（4）。
2013 > 2013年总第86辑