商业银行资金池理财产品业务模式与法律探析

　　
近年来，在利率市场化、金融脱媒化的大背景下，随着银行同业竞争的日益加剧和消费者需求的日趋多样化，资金池理财产品成为国内商业银行理财业务的主流运作模式，并成为各家商业银行中问业务收入新的增长点。[1]截至2012年年东，存续银行理财产品83.1万只，资金余额6.7万亿元，其中银行资金池理财产品占全部表外理财产品只数的比例超过50％。[2]然而，随着部分信托产品兑付风险和流动性风险显现，银行理财尤其是管理着庞大理财资金的资金池风险受到了广泛关注。特别是，自2011年开始，银监会多次叫停“多对多资金池”理财业务。[3]在此情形下，有必要对资金池理财产品的运作模式、存在的问题进行分析，以探讨法律和监管层面规制资金池理财产品的必然性，进而从宏现环境和商业银行自身发展等角度阐述我国商业银行资金池理财产品未来可以考虑采取的策略和措施。
　　一、商业银行资金池理财产品概述
　　（一）资金池理财产品的界定和运作模式
　　关于资金池理财产品的内涵，尚未有法律、法规或者规范性文件予以明确界定，主要在2011年6月和 2013年1月银监会召集召开的“商业银行理财业务监管座谈会”会说纪要等内部文件中使用了上述表述，提出“不规范的资金池理财业务是指不同类型、不同期限的多只理财产品同时对应多笔资产，无法做到每只理财产品的单独核算和规范管理。”近期在《2013年第一季度中国货币政策执行报告》中，中央银行以专栏的形式，首次对银行资金池理财产品进行剖析，“银行资金池理财产品是由银行销售并负责投资运营的一类资金投资和管理计划，一般通过滚动发售不同期限的多只理财产品来持续募集资金，以保持资金来源和资金运用的平衡，资金投向包括债券、票据、信托计划等多种资产。”
　　国内有关资产池理财产品的实务探讨和学术论文也是近几年才出现，对于资产池理财产品，通说认为有别于传统的一对一理财产品，是以债券、回购、信托融资计划、存款等多元化投资的集合性资产包作为统一资金运用，通过滚动发售不同期限的理财产品持续性募集资金，以动态管理模式保持理财资金来源和理财资金运用平衡，并认中获取收益的理财产品运作模式（见下页图）。[4]
　　结合目前商业银行的运作实践来看，资金池理财产品[5]通常具有“滚动发售、集合运作、期限错配、分离定价”的特点。
　　（1）滚动发售。滚动发售是指连续发售理财产品和到期续发理财产品，保障募集理财资金的连贯性和稳定性。
　　（2）集合运作。集合运作是指将基于同一资产池发售的各款理财产品所募集资金归集管理，统一运用于符合该类资产池投资范围的各类标的资产构成的集合性资产包，该资产包的运作收益作为确定各款理财产品收益的统一来源。
　　（3）期限错配。期限错配是指资产池理财产品资金来源方（即发售理财产品）的期限，与资金运用方（即集合性资产品）的期限不完全相同，资金来源方期限短于或长于资金运用方。
　　（4）分离定价。分离定价是指同一资产池发售的各款理财产品收益水平，一般不与该款理财产品存继期内集合性资产包的实际收益直接挂钩，而是根据集合性资产包预期的到期收益率分离定价。
　　（二）对资金池理财产品的监管框架和要求
　　作为利率市场化和金融脱媒催生的产物，商业银行理财产品经历了跨越式的发展。但在该业务快速发展的同对，相关的法律制度和监管政策体系建设已略显滞后。目前，关于理财产品的法律文件仅仅是监管部门的相关办法和通知等法律位阶较低的规范性文件（见下表），虽然也初步覆盖了商业银行理财设计、发行、投资、销售、存续期管理等运作环节和阶段，但总体而言对于商业银行理财产品这类新型业务的规范还很不系统和成熟。虽然外部法律环境等并不完全匹配和成熟，更未有针对资金池理财产品的特殊规定，但商业银行在市场需求和商亚利益的驱动下，开始了各种各样的商业实践，推出了品种繁多的资金池理财产品。
　　近年来商业银行理财业务的外部监管文件—览表（按时间降序排列）
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　　2013年│关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知（银监发　　　
　　　　　│[2013]8号）　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　
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　　2011年│关于进一步规范银信理财合作业务的通知（银监发[2011]7号）　　
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　　　　　│关于做好信托公司净资本监管、银信合作业务转表及信托产品营销　
　　　　　│等有关事项的通知（非银发[2011]14号）　　　　　　　　　　　　
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　　　　　│商业银行理财产品销售管理办法（银监会令2011年第5号）　　　　
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　　　　　│商业根行理财业务监管座谈会会议纪要（2011年7月）　　　　　　
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　　2010年│关于规范银信理财合作业务有关事项的通知（银监发[2010]72号）　
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　　　　　│关于进一步规范银行业金融机构信贷资产转让业务的通知（银监发　
　　　　　│[2010]102号）　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　
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　　2009年│关于进一步规范商业银行个人理财业务投资管理有关问题的通知　　
　　　　　│（银监发[2009]65号）　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　
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　　　　　│关于进一步规范银信合作有关事项的通知（银监发[2009]111　　　
　　　　　│号）　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　
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　　　　　│关于规范信贷资产转让及信贷资产业理财业务有关事项的通知（银　
　　　　　│监发[2009]113号）　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　
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　　　　　│关于进一步规范商业银行个人理财业务投资管理有关问题的通知　　
　　　　　│（银监办发[2009]172号）　　　　　　　　　　　　　　　　　　
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　　2008年│银行与信托公司业务合作指引（银监发[2008]83号）　　　　　　　
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　　　　　│关于进一步规范商业银行个人理财业务有关问题的通知（银监办发　
　　　　　│[2008]47号）　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　
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　　2007年│关于调整商业银行个人理财业务管理有关规定的通知（银监办发　　
　　　　　│[2007]241号）　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　
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　　2006年│商业银行代客境外理财业务管理暂行办法（银发[2006]121号）　　
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　　　　　│关于商业银行开展个人理财业务风险提示的通知（银监办发
　　　　　│[2006]157号）　　　　　　　　　　　　　　　　　　　
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　　2005年│商业银行个人理财业务管理暂行办法（银监会令2005年第2号）　　
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　　　　　│商业银行个人理财业务风险管理指引（银监发[2005]63号）　　
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　　资金池理财产品领域，如何界定商亚银行和金融投资者之同的法律关系，如何确定商业银行在资金池理财产品发售、存续及到期的整个交易过程中，应依何标准承担何种特别义务，不仅有赖于相关立法的完善，也有赖于理财纠纷的金融审判工作逐步产生的示范作用和指导效果。
　　二、目前资金池理财产品存在的问题
　　由于“资金池”具有的“滚动发售、集合运作、期限错配、分离定价”的先天特点，目前监管部门[6]和社会媒体[7]对“资金池”理财业务的诟病主要表现在以下方面。
　　（1）无法实现每只理财产品的单独核算和规范管理，可能造成银行资金池理财产品的风险和收益不匹配。
　　（2）无法计算资金池内产品资产负债情现和盈余状况，可能出现银行在不同理财产品间转移利益的行为。
　　（3）无法按公允价值做好对理财资金投资资产的客现估值及验证，权责任不明，可能导致在理财产品发生风险时银行很难真正实现客户风险自担。
　　（4）无法在销售文件中披露实际投资资产种类、投资品种、投资比例，而仅对资金投向做大致的说明，使投资者对所投资产品缺乏充分的了解。
　　（5）无法在产品结束或终止时披露实际投资资产种类、投资品种、投资比例。
　　（6）无法实现单个理财产品的托管和独立测算成本收益，只能按事先约定的预期收益率进行兑付。
　　（7）期限错配，若理财产品发行时间和到期时间安排不当或理财产品存续滚动发行出现困难就可能引发流动性风险。
　　（8）资产和负债的双重表外化。在银行资金池理财模式下，存款转为表外理财，即负债的表外化；同时银行资金池理财产品（主要是非保本浮动收益理财产品）所投资的资产也被记录在表外，即资产的表外化。这可能带来两方面的风险。首先是资本约束不足的风险。若在未充分计提资本的情况下，商业银行过度参与一些高风险领域，可能会超出其风险管理能力。其次是表外表内业务交叉风险。目前商业银行表内表外业务之间相互贯通，资金池理财产品的风险可能向表内业务传导。
　　（9）未休现对“金融消费者的权益”的尊重和保护。
　　（10）未按照银监会要求的“成本可算、风险可控、信息充分披露”的原则设计开发产品。
　　中央银行的《2013年第一季度中国货币政策执行报告》将上述问题从商业银行风险管理角度集中归纳为“不单独核算投资收益”、“期限错配”、“资产和负债的双重表外化”、“信息不透明”、“权责不明确”五个方面。从运作环节和阶段来看，笔者认为，由于存续期内未能遵循“投资和托管明细记录”、“单独管理”等规范运作要求，存续期满则无法实现“收益准确计算”，从而导致资金池理财产品的问题最终集中体现在未能实现“单独核算”和“信息披露”两个主要方面。
　　三、资金池理财产品责任风险的法律探析
　　（一）委托代理的法律本质和过错原则
　　目前，就银行理财产品的基础法律关系存在多种现点，归纳起来，主要有信托关系说、委托代理关系说、存款关系说、无名合同关系说和特殊契约关系说等五种，其中主流现点说为信托说和委托代理说。[8]但根据目前银监会对理财业务法律关系的官方解释，“《商业银行个人理财业务管理暂行办法》和《商业银行个人理财业务风险管理指引》明确界定了个人理财业务是建立在委托代理关系基础之上的银行服务，是商业银行向客户提供的一种个性化、综合化服务。”[9]对于“非保本浮动收益理财计划”也进一步明确“商业银行根据约定条件和实际投资收益情况向客户支付收益，并不保证客户本金安全的理财计划。”
　　尽管委托代理关系下，代理行为的后果由被代理人承担。但根据《合同法》第四十八条、第四百零六条规定，委托代理关系中，代理人在下列情况下将承担过错责任：（1）银行必须有代理权，没有代理权、超越代理权的，未经被代理人追认，由代理人承担责任；（2）代理人的过错给被代理人造成损失的，被代理人可以要求赔偿损失。
　　在资产池理财产品中，因投资范围、投资比例等不明确，无法实现单独核算等原因，一方面，银行可能被议定为没有取得相应代理权，投资方向的合法性可能存在瑕疵；另一方面，银行作为理财产品专业管理人，由于“投资运作不规范”、“信息披露不规范”等情形，在司法实践中容易被认定为存在过错，一旦产品存在兑付风险，银行将承担相应赔偿责任。
　　（二）信息披露不充分与知情仅保护
　　随着金融产品和金融服务多元化发展，我国商业银行等金融机构与客户之间的交易关系较过去更加密切和复杂，相关争议也呈现逐步增加的趋势，社会公众维权意识显著提高。基于维护金融秩序和社会稳定的需要，金融实践中往往对《消费者权益保护法》等作扩大化解释，将“消费者”从“为生活消费需要购买、使用商品或者接受服务”扩展到购买金融产品或接受金融服务等金融领域。2006年，银监会在《商业银行金融创新指引》首次使用了“金融消费者”提法，指出金融创新应“充分维护金融消费者和投资者利益”。[10]同年，《银监会办公厅关于商业银行开展个人理财业务风险提示的通知》（银监办发[2006]157号）也指出“理财产品（计划）的设计应尊重和保护金融消费者的权益，特别是知晓理财产品（计划）风险特征的权益。”
　　由于资金池理财产品的运作特点，银行因无法向投资者准确披露相关产品的实质运作信息[11]，侵犯了“消费者享有知悉其购买、使用的商品或者接受的服务的真实情况的权利、有权要求经营者提供商品的价格或者服务的内容、规格、费用等有关情况”等金融消费者知情权，将承担相应责任。
　　（三）无法单独核算与举证责任分配
　　“资金池”理财业务基础资产端配置的资产较为宽泛，理财端产品多样，且类型、期限均不匹配，实际运作中银行事实上元法做到理财产品与投资资产的一一对应，财务会计上也无法做到独立核算。
　　银行理财产品合同中，银行作为理财产品的提供者，在信息占有、风险控制、专业知识等方面均处于优势地位，而客户在信息获取、风险控制等方面均依赖银行，处于弱势地位。银行理财纠纷具有的专业性，必然导致当事人权利义务的特殊性，也使普通商事合同适用的法律原则并不当然适用于银行理财产品。[12]金融审判实践中，一旦形成纠纷，面对投资者等非专业群体起诉，法院往往适当运用举证责任倒置，从银行作为金融专业投资者主观上容易利用自己的优势或他方无经验等方面考量，要求银行对理财产品合规运作承担举证责任，负担证明其不存在过错的举证义务。而资金池理财操作模式下，由于元法独立核算，不能清楚地计算出池内产品的资产负债情况和盈余状况等，难以提出产品运作中合法有利的证据，将面临承担举证不能的不利后果。
　　（四）利益输送与自己代理行为
　　资产池模式下，基础资产中配置大量票据、贷款等信贷资产，资产来源于“行内资产”和“行外资产”，其中“行内资产”包括已从市场购入但还没有配入理财账户的资产（包括银行自营业务及各分支机构已自持的各类金融资产），以及理财产品到期后释放的资产等。代客理财业务属于代理业务，需与银行自营业务相分离，在两者之间建立必要的防火墙，独立进行会计核算，单独建账。但现实情形下“资金池”运用过于灵活，部分资金池容易被商业银行过度运用：一是作为融资人出现信用风险时，对接表内信用风险的渠道来源，导致表内信用风险被延后；二是滚动发行，对于前期理财产品发生兑付风险时，银行可通过资金池进行滚动发售。上述“资金池”的不规范运作，代客理财业务与自营业务未隔离，容易导致二者之间存在不公允的关联交易，或进行利益输送，具有明显的滥用代理权，有违代理的本质特征和诚实信用原则，也违反了民法上有效的“自己代理行为”[13]的“事先披露并取得同意”或“事后取得被代理人（即投资者）追认”、“使被代理人获得利益”例外要求。[14]此外，在资金池理财实际操作中，若投资收益超过发行时的预期收益，则剩余收益将归银行。这使理财业务的代理性质减弱，并在某种程度上具有了银行自营业务的属性。
　　综上所述，理财业务作为中间业务，其本质上是一项资产管理活动，也就是说投资者获得扣除必要费用外的全部投资收益，并自行承担全部投资风险。但是由于“资金池”存在“信息披露不充分”、“投资操作不规范”等重大风险，导致一旦发生基础资产到期不能兑付或者投资者纠纷等情形，银行因为“过错”、“举证责任不能”，且违反了“金融消费者知情权”、“自己代理等诚信原则”等原因，都将导致被动承担刚性兑付的责任，“特别是如果连投资者自担风险也做不到，则可能与存款产品更为接近”[15]，产重违反了银行商业理财业务法律机制设计的初衷。
　　特别值得关注的是，对于现存的大量融资类理财业务，在资金池方式下，因投资方向和投资组合均不透明，银行往往在基础资产端配置大量信托贷款、结构化融资、票据等融资类基础资产，且投向了房地产、政府融资平台等国家宏观调控行业，一旦基础资产出现违约问题或后续理财产品募集出现问题，资金池理财产品资金链条面临断裂，将出现严重的兑付问题，并引发系统性风险。一方面，资金池理财产品前端异化为规避监管的“融资工具”、“高息揽储工具”；另一方面由于存在上述法律风险，后端又将挑战“刚性兑付”、“流动性等系统风险”等监管部门的风险底线。
　　四、商业银行资金池理财产品的发展方向
　　从某种意义上讲，监管部门规范资金池理财产品的本质，是推动银行开展风险真实转移理财业务，如何实现“风险的真实转移”，如何做到现阶段“产品定价”吸引力、“产品发行”连续性、“基础资产”可得性、“产品运作”规范性等，将是未来商业银行资金池理财产品转型中面临的问题。
　　（一）政策理解方面
　　根据2013年银监会《关于商业银行理财业务监管座谈会》的纪要，银监会叫停“资金池”理财业务，并未采取“一刀切”的做法。目前仅禁止资金池理财业务中“不同类型、不同期限”的多只理财产品对应多笔资产的“多对多”情形，“多对一”、“一对多”及“多对多”中“同类型、同期限”的同一标准理财产品分期发行仍存在一定的运作空间。[16]
　　（二）产品设计方面
　　一是从银监会的监管导向来看，“成本可算、风险可控、信息披露充分”是对银行理财业务的基本要求，而要做到这三点，每个产品对应确定的资产组合也是基本前提。对于银行采用的“资金池-资产池”运作模式，尽快过渡到资产管理模式下的投资组合阶段，运用IT系统来进行投资组合管理和会计核算，即实现资产管理模式下的净值型投资组合产品，确保每个理财产品与所投资资产的对应，做到每个产品单独管理、建账和核算。二是根据理财产品基础资产的种类，区分“信托型／收益型（偏静态管理）”[17]理财产品和基金型／净值型（偏动态管理）理财产品。考虑对商业银行理财产品进行分类管理，统一名称，配套相应系列的资金池理财产品，并对各资金池理财产品制定统一的投资标准，资产池内的各理财产品投资范围、投资比例相对清晰，由过去“煮稀饭”的投资运作方式，向理财产品与投资标的建立相对关联的“蒸馒头”管理方式转变。
　　（三）销售对象方面
　　资金池产品，可考虑侧重向机构投资者或高端私人银行客户销售，增加投资者自身的风险承受能力和对资金池运作模式的认可。
　　（四）规范运作方面
　　真实风险转移理财产品涉及的银行内部配套工作较多，需要计财、风险、渠道、托管、核算、销售等部门需制定或修订相关内部制度。比如进一步规范核算，提高对投资标的、客户盈亏的披露力度，探索第三方托管模式；进一步制定各类资产的公允定价方法及估值模型；信息披露方面，应明确事前、事中和事后的信息披露要素和形式；收益分配方面，应明确管理费收取比例或方案等。
　　（五）入池资产方面
　　 目前资金池理财产品定价存在一定瑕疵。比如，用预期收益来对外销售，而非像基金公司按净值发行。这主要是因为基金的资产组合里主要是股票、债券，这些资产具有高流动性，能够进行公正的价值评估。然而，资产池中的信贷类资产，其流动性较差，因此对其进行公允价值评估也较为困难。此外，资产池中的债权资产往往用持有到期方式进行估值，而非按照公允价值估值。为了实现风险的真实转移，对于入池资产选择方面，优先选择资产明晰、交易结构简单、易于风险识别、便于计量的资产，建立相应的资产准入标准和风控、定价体系。　　[1]王雪、孙建坤：《商业银行资产池理财业务探析》，载《银行家》，2010（6）。
[2]中国人民银行货币政策分析小组《2013年第一季度中国货币政策执行报告》，2013年5月9日，资料来源：http://www.pbc.gov.cn/publish/zhengcehuobisi/4098/index.html, 2013年6月30日访问。
[3]叫停或规范资金池理财业务的监管文件主要包括：1．2011年7月《商业银行理财业务监管座谈会会议纪要》：商业银行不得开展多个理财产品同时对应多笔资产的资产池类理财业务，每个理财产品均应单独建立托管的明细账，对每个理财产品的投资资产均应单独管理。2．2011年9月《中国银监会关于进一步加强商业银行理财业务风险管理有关问题的通知》（银监发[2011]91号）：每个理财产品应单独核算和规范管理。每个理财计划对应的投资资产组合单独管理，准确计算每个理财计划单独兑现的收益。3．2013年1月《商业银行理财业务监管座谈会上讲话材料》：对于非保本浮动收益型理财产品，不得采用多个理财产品同时对应多笔资产的资金池操作模式。4．2013年3月《中国银监会关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知》（银监发[2013]8号）：商业银行应实现每个理财产品与所投资资产（标的物）的对应，做到每个产品单独管理、建账和核算。单独管理指对每个理财产品进行独立的投资管理；单独建账指为每个理财产品建立投资明细账，确保投资资产逐项清晰明确；单独核算指对每个理财产品单独进行会计账务处理，确保每个理财产品都有资产负债表、利润表、现金流量表等财务报表。
[4]王雪、孙建坤：《商业银行资产池理财业务探析》，载《银行家》，2010（6）；孙建坤、李艳丽：《商业银行资产池理财产品的风险管理》，载《银行家》，2011（10）；王凯宁、崔建国：《商业银行理财资产池模式研究》，载《金融纵横》，2012（2）；苗世清：《对我国商业银行开展资产池理财业务的思考》，山西财经大学，2012；王艳：《商业银行资产池理财产品现状、风险及发展方向》，载《区域金融研究》，2012（9）。
[5]上述表述和口径，分别从资产运作端和资金募集端的角度，使用“资产池”或“资金池”理财业务两种表述，为了行文的统一，本文采用了中国人民银行在《2013年第一季度中国货币政策执行报告》中使用的“资金池理财产品”的表述。
[6]参见表中所列的监管文件和中国人民银行的《2013年第一季度中国货市政策执行报告》。
[7]郑智、李姗姗：《银信转表实质性启动　资产池、资金池“去腾挪化”式》，载《21世纪经济报道》，2011（9）；胡蓉萍：《“资金池”遭整改银行理财将按净值计算》，载《经济观察报》，2011（17）；高改芳：《资金池疑现“庞氏”魅影　理财品系统风险暗伏》，载《中国证券报》，2012（7）。
[8]沈志先．《金融商事审判精要》，436页，法律出版社，2012。
[9]银监会有关负责人就发布《商业银行个人理财业务管理暂行办法》和《商业银行个人理财业务风险管理指引》答记者问（2005年9月29日），但目前法学界以及司法实践一定程度倾向于将理财业务的法律属性界定为信托关系说。
[10]张炜：《银行业法制年度报告（2012）》，444页，中国金融出版社，2012。
[11]自2012年1月1日起施行《商业银行理财产品销售管理办法》（银监会令2011年第5号）第20条规定，理财产品销售文件应当载明投资范围、投资资产种类和各投资资产种类的投资比例，并确保在理财产品存续期间按照销售文件约定比例合理浮动。第22条规定，商业银行应当按照销售文件约定及时、准确地进行信息披露；产品结束或终止时的信息披露内容应当包括但不限于实际投资资产种类、投资品种、投资比例、销售费、托管费、投资管理费和客户收益等。理财产品未达到预期收益的，应当详细披露相关信息。
[12]沈志先：《金融商事审判精要》，436页，法律出版社，2012。
[13]民法上的“自己代理行为”是指代理人以被代理人名义与自己实施的民事行为。合同乃双方法律行为，当事人都追求自身利益的最大化；而在自己代理订立的合同，是代理人的单方行为，很难避免发生代理人为自己利益而牺牲被代理人利益，或损害一方或双方利益的情况。所以，其原则上被各国法所禁止。例外情形下，即自己代理订立的合同若符合法律规定或者商业习惯的，或者经过双方当事人许可或追认的，或者使被代理人一方获得利益的，才为有效。
[14]参见王娟、杜猛与张家界市湘玉房地产开发有限公司委托合同、商品房预售合同纠纷案，湖南省张家界市中级人民法院（2008）张中民一终字第52号民事判决书。
[15]中国人民银行货币政策分析小组《2013年第一季度中国货币政策执行报告》，2013年5月9日，资料来源：http://www.pbc.gov.cn/publish/zhengcehuobisi/4098/index.html，2013年6月30日访问。
[16]业务实践中，也将上述“同类型、同期限”的同一标准理财产品，作为“一对多”理解。
[17]对于结构性存款、期次化产品等静态管理的银行理财产品，应在发行之初充分揭示其挂钩资产或投资资产明细，并最终以标的资产的投资回报水平向投资者偿付收益，即按预期收益兑付的理财产品。