【关键词】 韩国资本市场法；投资者适当性原则；投资者保护；专业投资者；民事责任
【全文】
一、引言
随着金融投资环境的急剧变化，金融投资产品[1]呈现出复杂性、多样性。这种情形下，投资者风险自负责任原则受到一定批判。相对于金融投资机构而言，普通投资者由于信息力和专业性的不足，在金融投资产品交易中，很难准确地把握金融投资产品的风险与构造。基于此，金融机构根据客户的投资目的、投资经验与财产状况等判断，若认为其不适合于该投资时，则不得向该客户劝诱证券等投资，此即所谓的投资者适当性原则（Principle of Suitability）。为了金融投资公司的规模化与专业化及国际竞争力，韩国通过《资本市场与金融投资业法》（以下简称《资本市场法》）的制定，概括性地规定了金融投资产品的概念，从投资者保护层面来看，其确立了根据投资者的特性进行规范的投资者区分制度。对于普通投资者劝诱，其赋予了金融投资业者适当性原则、说明义务等要求，明确了投资者适当性原则与说明义务、适合性原则（Principle of Adequacy）的差别，并对投资者适当性原则的内容以及违反投资者适当性原则的法律责任进行了具体规定。然而，随着该原则的不断实践，由于《资本市场法》对此规定较为宏观，对于投资劝诱行为是否符合适当性原则进行判断并不容易。为了解决这一问题，韩国金融投资协会又颁布了《标准投资劝诱准则》（以下简称准则）[2]以补充，该准则是根据金融投资公司的类型所制定的投资劝诱准则，考虑了金融投资业者在投资者权益保护上存在不忠实的可能性，强化和完善了对弱小投资者的保护。鉴于此，本文试图通过阐述、分析韩国《资本市场法》及相关规定上的投资者适当性原则，为完善我国资本市场投资者保护法律制度提供借鉴。
二、韩国《资本市场法》及相关规定上投资者适当性原则
（一）概述
1.适当性原则的概念
适当性原则的概念方面，韩国学界存在着狭义的适当性原则与广义的适当性原则之分。所谓狭义的适当性原则，是指金融投资业者应当在确认该金融投资产品适合于该投资者的前提下进行投资劝诱。从消极意义上来讲，金融投资业者不得向投资者销售不适当的产品。该原则的立足点是投资者对投资风险不具有认知能力或者财产承受能力，尽管提供了充分信息，金融投资业者也不得向投资者进行投资劝诱。这被视为不同于说明义务的、独立的一种义务。相反，广义的适当性是指金融产品交易业应当根据投资者的知识、经验、财产状况与投资目的等进行劝诱与销售。从积极意义上来讲，金融投资业者应当向投资者销售适当的产品。该原则的立足点是进行投资劝诱时，要求以投资者可以理解的适当方法和程度进行说明，在一定程度上其与说明义务存在着相关性。
《资本市场法》第四十六条第三项规定了金融投资业者在向普通投资者进行投资劝诱时，根据普通投资者的投资目的、财产状况与投资经验等，不得进行其认为不适合于普通投资者的投资劝诱。据此，有的学者认为，从严格限制与投资者意思相反的劝诱这一点来讲，法律上的投资者适当性原则可以理解为与非邀请劝诱禁止、再劝诱禁止在立法宗旨上具有一致性，即狭义的适当性原则。同时，适当性原则也可以被视为有为了适合投资者而进行劝诱的积极意义，即广义的适当性原则。[3]相反，有的学者认为：“对于《资本市场法》上所确定的适当性原则，虽然很难判断到底是消极义务还是积极义务。但是，适当性原则作为区别于说明义务的、投资劝诱时的一项基本原则，对于不适合于投资对象的投资者，则应当自始不得向投资者进行投资劝诱。从这一点来讲，可以理解为是一种消极义务。”[4]
2.与其他制度的关系
（1）适合性原则。《资本市场法》第四十六条规定的适当性原则是以投资劝诱为前提的，若金融投资业者没有向普通投资者进行投资劝诱而销售金融产品，那么是否还适用该原则呢？为了解决这一问题，同法第四十六条之二规定了适合性原则。所谓的适合性原则（Principle of Adequacy），是指在没有投资劝诱的情形下，为了判断该金融产品或者金融服务是否适合于客户，要求金融投资业者让客户提供其知识和经验相关的信息，当金融投资业者认为该金融产品或者金融服务不适合于客户时，金融投资业者应当向客户警告这一事实。但是，考虑到所有金融产品都适用于适合性原则会增加金融投资业者的负担，《资本市场法》第四十六条之二规定的适合性原则仅适用于高风险性的衍生产品。此外，从《资本市场法》的规定来看，金融投资业者没有向普通投资者进行投资劝诱而又欲销售衍生产品时，应当通过洽谈、询问等方式了解普通投资者的投资目的、财产状况与投资经验等信息，然后，金融投资业者基于这些信息认为该衍生产品对该普通投资者不适合时，应当依据总统令规定的方式告知该事实，并通过签名、盖章、录音以及总统令规定的方式，让普通投资者进行确认。
适合性原则同样也考虑了普通投资者的主观属性，然后判断金融投资产品适合与否。从金融投资业者承担调查客户义务和调查金融投资产品义务这一点来看，可以认为广义上的适当性原则也包括适合性原则，但适合性原则又不同于适当性原则，这主要表现在以下几个层面：（1）没有金融投资业者的投资劝诱而进行的销售；（2）不是所有金融投资产品，仅限于衍生产品；（3）根据普通投资者的投资目的、财产状况与投资经验等，若未告知该衍生产品的风险性这一事实，则视为违反适合性原则义务。事实上，在区分适当性原则与适合性原则时，最重要的依据是金融投资产品的特性和投资劝诱行为的存在与否。
（2）说明义务。根据《资本市场法》第四十七条第一项之规定，说明义务是指金融投资业者以普通投资者为对象而进行投资劝诱时，应当充分说明金融投资产品的内容、构造以及风险程度，且达到让投资者可以理解的程度。另外，金融投资业者在说明中，对于可能严重影响投资者合理判断或者金融投资产品价值的重要事项，不得虚伪说明或遗漏。即金融投资业者应当考虑客户不具有对交易内容和投资风险的认识力或者判断力，并对该交易应当给予准确、完全的说明。说明义务在内容上主要由以下两个方面构成：第一，在风险自负的前提下，应当积极地向投资者提供可以作出合理判断的、必要的信息，即作为义务；第二，不得虚假或者歪曲说明或者遗漏可能严重影响投资者的合理判断或者该金融投资产品价值的重要事项，即不作为义务。在这里，所谓的歪曲，是指对于不确信的事项，提供断定的判断或者告知让投资者误认为其为确信内容的行为。
《资本市场法》在投资劝诱上规定了适当性原则和说明义务。虽然两者均不得给相对方造成损害，且都应负担一种注意义务，但两者也存在着质的差异。首先，说明义务所强调的是在投资者自身决定上，金融投资业者起着辅助性的作用；而适当性原则所强调的是超过辅助的监护性考虑。其次，在说明义务的情形下，适当的信息若被提供给投资者，投资者应当对自身的投资行为负责；而在适当性原则的情形下，不管怎样说明，若投资者不具有理解的能力或者不具有适当性，而投资失败所承担的风险较大时，自始不得劝诱。最后，说明义务是以劝诱者对产品所具有的信息为基础向投资者提供的义务；相反，投资者适当性是以取得投资者信息为前提，再向投资者劝诱适当投资产品的义务。[5]
（二）适当性原则的内容
1.适用范围
一般来讲，适当性原则不适用于专业投资者，而仅适用于普通投资者。《资本市场法》第四十六条第一项规定了在适用该原则之前应当确认投资者是普通投资者还是专业投资者。在这里，所谓的专业投资者，是指基于其对金融投资产品的专业性程度和所有资产规模判断，针对该投资具有风险承受能力的投资者，即韩国国家、韩国银行、总统令规定的金融机构[6]、证券上市公司以及总统令规定的其他投资者。在普通投资者中，金融投资产品余额为100亿韩元以上的法人或者团体、金融投资产品余额为50亿韩元以上的个人向金融委员会提出相关证明，并从韩国金融投资协会获得专业投资者确认证后，可以成为专业投资者。若为法人或团体时，其应当提出可以证明金融投资产品余额为100亿韩元以上的证明，自该证明提出之日起2年内，其可被视为专业投资者。若为个人时，其应当向金融委员会提出金融投资产品余额为50亿韩元的证明，并向金融投资业者提出自开设账号之日起经过1年的证明，自该证明提出之日起2年内，其可被视为专业投资者。这种情形下，该法人或团体、个人向韩国金融投资协会提出一定的证明，在韩国金融投资协会确认后，协会根据不同的申请者赋予其不同的固有号码，并发放专业投资者确认证。此外，《资本市场法》及其施行令也列举了普通投资者与专门投资者相互转化的情形。
表1专业投资者的范围
┌─────┬────────────────────────┬──────┐
│资本市场法│资本市场法施行令 │普通投资者转│
│ │ │换的可能性 │
├─────┼────────────────────────┼──────┤
│国家 │- │× │
├─────┼────────────────────────┼──────┤
│韩国银行 │- │× │
├─────┼────────────────────────┼──────┤
│证券上市法│- │0 │
│人 │ │ │
├─────┼────────────────────────┼──────┤
│金融机构 │银行 │× │
│ ├────────────────────────┼──────┤
│ │保险公司 │× │
│ ├────────────────────────┼──────┤
│ │金融投资业者（投资买卖业者、投资中介业者、集合投│× │
│ │资业者、信托业者、全权委托投资业者、投资中介公司│ │
│ │） │ │
│ ├────────────────────────┼──────┤
│ │证券金融公司、综合金融公司、资金中介公司 │× │
│ ├────────────────────────┼──────┤
│ │金融控股公司 │× │
│ ├────────────────────────┼──────┤
│ │专业房贷金融公司 │× │
│ ├────────────────────────┼──────┤
│ │互助储蓄银行与互助储蓄银行中央会 │× │
│ ├────────────────────────┼──────┤
│ │山林组合中央会、新社区信用社、信用合作社中央会 │× │
│ ├────────────────────────┼──────┤
│ │相当于上述国内金融机构的外国金融机构 │× │
├─────┼────────────────────────┼──────┤
│其他 │存款保险公司与整理金融机构 │× │
│ ├────────────────────────┼──────┤
│ │韩国资产管理公司、韩国住宅金融公司、韩国投资公司│× │
│ ├────────────────────────┼──────┤
│ │韩国金融投资协会、韩国预托结算院、韩国交易所 │× │
│ ├────────────────────────┼──────┤
│ │金融监督院 │× │
│ ├────────────────────────┼──────┤
│ │集合投资机构 │× │
│ ├────────────────────────┼──────┤
│ │信用保证基金、技术信用保证基金 │× │
│ ├────────────────────────┼──────┤
│ │依据法律设立的基金管理、运用法人 │0 │
│ ├────────────────────────┼──────┤
│ │依据法律从事救助事业的法人 │0 │
│ ├────────────────────────┼──────┤
│ │地方自治团体 │0 │
│ ├────────────────────────┼──────┤
│ │金融投资产品余额为100亿韩元以上的法人，向金融投 │0 │
│ │资委员会申报为专业投资者时（申报后2年内） │ │
│ ├────────────────────────┼──────┤
│ │金融投资产品余额为50亿韩元以上，且投资经验为1年 │0 │
│ │以上的个人，向金融投资委员会申报成为专业投资者时│ │
│ │（申报后2年内） │ │
│ ├────────────────────────┼──────┤
│ │相当于上述“其他”机构或个人的外国机构或个人 │0 │
│ ├────────────────────────┼──────┤
│ │外国政府、国际机构、外国中央银行 │× │
│ ├────────────────────────┼──────┤
│ │海外证券市场上的证券上市法人 │0 │
└─────┴────────────────────────┴──────┘
然而，考虑到机构投资者在营利性、专门性、营业规模、信息分析能力以及投资经验等层面上存在差异，在例外情况下，法律允许适当性原则适用于机构投资者。即当满足专业投资者要件的机构投资者若希望受到与普通投资者一样的待遇，且经金融投资业者同意时，其可以作为普通投资者得到保护。相反，考虑到普通投资者存在回避法律规制的风险，《资本市场法》中禁止普通投资者享受专业投资者的待遇。
2.调查义务
作为适当性原则的前提要件，金融投资业者应当承担调查客户与金融投资产品的义务。《资本市场法》第四十六条第一项与第二项具体规定了调查客户义务，但没有规定对金融产品的调查义务。从解释论上来看，准用于金融投资业的相关规定。[7]
（1）调查客户义务。对于适当性原则，最具争议的是如何向投资者进行合理标准的投资劝诱。为了向投资者进行适当的投资劝诱，进行投资劝诱的金融投资业者应当知悉投资者的主观性情况，以此作为适当性判断义务的前提，金融投资专业者承担调查客户的义务，此即所谓的“know your customer rule”。介于此，《资本市场法》规定金融投资业者应当事先确认投资者是普通投资还是专业投资者。若被确认为普通投资者，在进行投资劝诱之前，应当调查普通投资者的信息。当信息不充分且不能作出适当性判断时，则应当告知其事实，并警示投资风险；当基于充分信息而不能作出适当性判断时，则应当告知其事实。
此外，为了正确地把握投资者投资倾向，《标准投资劝诱准则》引入了投资者风险倾向的分类。该准则确定了多样询问项目和投资者分类方法，将以往5步分类方式修订为3步至7步的分类方式。同时，该准则要求金融投资公司应基于积累的投资者数据等经验性资料来把握符合公司特性的投资者信息与投资者倾向分类，并且金融投资公司还应根据其所从事的金融投资行业来区分投资者。
表2客户分类方式[8]
┌─────────┬─────────┬─────────┬─────────┐
│第一种方式 │第二种方式 │第二种方式 │第四种方式 │
├─────────┼─────────┼─────────┼─────────┤
│□高风险—高收益型│□衍生产品型 │□风险偏好型 │□进攻投资型 │
│□中风险—中收益型│□股票偏好型 │□积极型 │□股票偏好型 │
│□低风险—低收益型│□成长型 │□成长型 │□股票基金偏好型 │
│ │□利息分配型 │□安定成长型 │□高收益债券型 │
│ │ │□风险回避型 │□混合投资型 │
│ │ │ │□安定投资偏好型 │
│ │ │ │□利息收入型 │
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资料来源：韩国金融投资协会（2016-01-27）。
①转换为普通投资者的告知义务。如上所述，专业投资者在一定情形下可以转换为普通投资者。然而，这种情形下专业投资者是否负有告知义务存在争议。但是，考虑到专业投资者的专业性，一般认为没有必要让专业投资者再向金融投资业者积极地履行这种告知义务。
②信息未提供客户。当金融投资业者对投资者进行调查而遭到投资者拒绝时，即投资者不提供其本人相关信息时，金融投资业者是否构成违反调查客户义务则成为问题。对于未提供这样信息的客户，《金融投资业规定》第4至第20条作出了具体的规定，当投资买卖业者或者投资中介业者已向投资者通知未提供其信息则得不到保护，而投资者又以书面形式提出不提供其信息的意思时，金融投资业者不得劝诱下列各项规定的证券投资或者交易：在证券市场上未上市的证券，未来上市不确定的证券；被指定为投资警告项目、投资风险项目以及受管理项目的证券；不影响投资适格等级或者不受信用等级限制的公司债券、资产流通化证券、企业票据证券以及相当于此的高风险债务证券；根据信用交易和投资者预托财产规模结算困难的证券交易；衍生产品（包括衍生结合证券和集合投资证券）。金融投资业者违反上述规定，则构成不健全经营行为。[9]然而，当投资者提供其部分信息时，则可以在其提供信息的范围内适用客户调查义务和适当性制度。
③虚伪答辩。在了解客户财产状态等信息时，根据调查方法与调查形态的不同，其内容的可信性也存在差异。一般来讲，对于调查方法，金融投资业者没有必要利用信用调查机构等对特定客户的财产状态进行准确的调查；同样，对于调查形态，金融投资业者在进行投资劝诱时，向客户询问其财产状态、投资目的等事项，而客户对其进行答辩就可以。对于持续交易的客户，没有必要每次进行投资劝诱时都要确认该客户的财产状态与投资目的。从询问客户的财产状态与投资目的之时起，相当时间经过后，对上述事项是否存在变化进行询问即可。另外，从金融投资业的立场来看，对于客户，所谓的合理性调查没有必要通过第三人等进行，根据获知的客户信息认为适当时就可以进行投资劝诱。
当客户对其财产状态、投资资金的性质等为虚假陈述时，金融投资业者基于对该陈述的信赖可以进行投资劝诱，在进行投资劝诱后查明该客户真实的财产状态时，若认为当初的投资劝诱对于该客户不适当，金融投资业者不承担责任。因而，一般认为，没有必要确认投资者所提供信息的真伪。[10]
（2）客户记录的确认、交付与保管义务。实际上，了解普通投资者的投资目的、财产状况与投资经验等特性，并确认、交付以及保管客户记录的义务也属于客户调查义务。根据《资本市场法》第四十六条第二项之规定，金融投资业者通过面谈、咨询等方式了解普通投资者的投资目的、财产状况与投资经验等信息之后，应当以签字、盖章、录音及总统令规定方式[11]，让普通投资者确认其所记录的客户调查内容，并及时地向投资者提供。这主要考虑了这些材料在事后与投资者发生纠纷时可以作为证据性材料而使用。投资劝诱并不是非得通过会见方式，也可以通过电话、网络等手段而进行。另外，金融投资业者应当将投资劝诱相关资料保管，保管的期限为10年。而投资者在上述资料保管期间内随时可以向金融投资业者请求查阅相关资料。这一规定主要考虑了与投资者发生纠纷的可能性，赋予金融投资业者长时期记录、保管相关资料的义务。
（3）金融投资产品的调查义务。金融投资产品的调查义务是指金融投资业者在向投资者进行特定金融产品的劝诱时，对该金融投资产品所具有的重要信息与事实以及风险等负有合理调查的义务。对此，《资本市场法》中并没有明文规定。但是，金融投资协会制定的《金融投资业规定》规定了禁止“不具有可以值得信赖的信息、理论或逻辑分析、推论或预测等合理性依据而向投资者劝诱特定金融投资产品买卖交易的行为”，即禁止不健全的营业行为。从该规定的解释来看，可以推测出金融投资业者也负有调查金融投资产品的义务，此即所谓的“ Know-your-Security Rule”。[12]对于信息确认义务，从衍生产品相关的损害赔偿诉讼来看，法院认为，“由于衍生产品构造非常复杂，被告公司的人员不仅负有保护客户利益义务、适当性原则与说明义务，而且还负有对该产品进行合理说明的义务，若被告公司人员未接受相关教育，且未理解该产品特性或风险性，仅强调高收益、稳定而进行积极劝诱，则视为违反了对金融投资产品信息确认之义务”。[13]
实务中，当金融投资业者对客户作出适当性判断后警示该客户不适合于该产品，但该客户又决定对该产品进行投资时，金融投资业者是否拒绝，或者当金融投资业者对客户作出适当性判断而该客户希望购买的产品不适合于其自身，公司是否应当积极地查找其他适当产品或者变更相关条件再进行适当劝诱，成为争议问题。前者涉及金融投资业者是否承担拒绝交易的义务，在金融市场上，投资者保护义务是与投资者风险自负原则相应的，应当基于这一原则进行判断。当适当性原则被视为消极义务时，不能以适当性原则为依据而认定金融投资业者承担这样的义务。后者理同，在不具有客户要求的情形下，金融投资业者不负担变更合同内容或查找新的交易条件的义务。此外，为了提高金融投资业者适当性原则判断的正确性，《标准投资劝诱准则》上另行规定了场外投资产品风险度的分类方法。
A.注意：套息交易，买进期权（可能超额损失本金或损失范围限制的产品）；
B.警告：货币互换，卖出期权，期货交易（损失范围不确定或构造单一化的产品）；
C.危险：除以上广品之外的场外衍生广品（损失范围不确定且构造复杂的广品）。
资料来源：韩国金融投资协会（2016-01-27）。
3.适当的投资劝诱
金融投资业者通过对客户的调查而了解客户的特性后，根据客户的投资目的、财产状况与投资经验等认为不适当时，不得进行投资劝诱。
（1）合理性依据。依据旧《证券交易法》第五十二条第三号与旧《证券交易法施行令》第三十六条之三第一号之规定，涉及有价证券买卖其他交易，禁止对特定有价证券的价格上升或下跌提供断定或者有合理依据的判断，且禁止劝诱买卖或其他交易行为。此外，旧《证券业监督规范》第4至第15条第一项也规定了证券公司采用特定有价证券买卖交易或特定买卖战略与手段、特定资产运用分配战略与手段而为投资劝诱时，其劝诱内容应当具有值得信赖的信息、理论或者逻辑分析、推论、预测等适当、合理的依据。即证券公司及其人员对客户推荐买受或者出让证券时应具有合理性依据。然而，2007年制定的《资本市场法》删除了这一条款。那么，《资本市场法》是不是不要求金融投资业者承担无过失责任呢？即金融投资业者通过合理调查后，投资劝诱的结果给客户造成损害时，金融投资业者是否应承担损害赔偿责任？一般来讲，当考虑到推荐特定金融产品的合理依据充分，且从业者本质上不可能正确地预测股价方向时，让金融投资业者承担以上损害赔偿责任并不是合理的。
（2）适当性的判断标准。《资本市场法》仅规定了投资者适当性原则，而对于投资劝诱行为是否符合适当性原则并未作出规定，且实践中也很难作出具体判断。为了解决这一问题，韩国金融投资协会通过《标准投资劝诱准则》的修订，以列举主义的方式，规定了适当性原则的具体判断方式。
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│表4适当性原则的判断方式 │
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│区分 │主要内容 │
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│投资倾向打│□通过对各个信息项目进行询问，对投资者的答辩进行打分，最后通│
│分化方式 │过各项分数的总和来确定投资者的投资倾向。 │
│（Scoring │〇通过所把握的投资者的投资倾向来搭配投资劝诱可能风险度的金融│
│） │投资产品的方式来适用投资者适当性原则。 │
│ │〇尽管采取打分化方式，也可以通过区分“普通投资者倾向信息”与│
│ │“现在投资资金倾向信息”进行把握。 │
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续表
┌─────┬──────────────────────────────┐
│区分 │主要内容 │
├─────┼──────────────────────────────┤
│抽取方式 │□不确定投资者的投资倾向，通过对各个信息项目进行询问，而投资│
│（Factor-o│者进行答辩，按次序遴选适当金融投资广品的方式。 │
│ut） │O （项目一产品搭配）按照各个项目，在投资劝诱中事先确定适当的│
│ │金融投资产品。〇（适当金融投资产品的遴选）按照各个项目依次进│
│ │行答辩，然后遴选满足要件的金融投资产品，最后对剩下的金融投资│
│ │产品清单进行投资劝诱。 │
├─────┼──────────────────────────────┤
│混合方式 │□将投资者的投资信息区分为普通投资者倾向信息与现在投资资金倾│
│ │向信息进行把握。 │
│ │〇对于投资者的“普通投资者倾向信息”，灵活运用打分化方式，把│
│ │握投资倾向后，再决定符合投资者倾向类型的金融投资产品。 │
│ │〇在上述决定的相当类型的金融投资产品中，对于“现在投资资金倾│
│ │向信息”的各个项目，通过投资者的答辩，依次抽出适当的金融投资│
│ │产品。 │
├─────┼──────────────────────────────┤
│灵活运用商│□记录与投资者商谈过程与结果，考虑判断适当投资劝诱的合理性根│
│谈报告书的│据的方法。 │
│方式 │〇（商谈过程与结果的记录）在商谈报告书中详细地记录通过商谈所│
│ │把握的投资者信息与所商谈的结果而形成特定劝诱事由。 │
│ │□细节过程 │
│ │〇对于根据商谈的结果把握投资者倾向的方法与根据倾向进行投资劝│
│ │诱的方法，确定公司内部方针（对应各个询问项目的答辩来确定不适│
│ │当的金融投资产品类型等）。 │
│ │〇公司从投资者那里把握投资者信息后，提示适当的金融投资产品或│
│ │投资组合（Portfolio）。 │
└─────┴──────────────────────────────┘
资料来源：韩国金融投资协会（2016-01-27）。
（三）适当性原则的法律责任
以往投资者适当性原则在金融监督委员会颁布的《证券业监督规定》与证券交易所颁布的《证券公司的营业行为准则》中属于行政规范或者自律规范，并不具有法定义务的形态。《资本市场法》第四十八条第一项明文规定了金融投资业者违反说明义务而给普通投资者造成损害时，应当承担的赔偿责任。相反，对于金融投资业者违反适当性原则而给普通投资者造成损害的，《资本市场法》并没有明文规定投资业者的损害赔偿责任。然而，《资本市场法》第六十四条第一项规定了金融投资业者违反法令、条款、集合投资条约、投资说明书或者懈怠其业务而给投资者造成损害时，应当承担赔偿责任。这一条款概括性地规定了金融投资业者的损害赔偿责任。而投资者适当性原则作为一项法定义务，当金融投资业者违反该原则而给投资者造成损害时，理所当然地应承担损害赔偿责任。
除了损害赔偿责任外，《资本市场法》也规定了行政制裁措施，即投资买卖业者或者投资中介业者等在向普通投资者进行投资劝诱中，违反调查客户义务和适当性原则，欲对投资者保护或者健全的交易秩序造成侵害时，则其行为构成不健全营业行为。这种情形下，对于违反调查客户义务和适当性原则而进行劝诱的投资买卖业者或者投资中介业者等，处以5000万韩元以下的罚金。
三、对我国构建投资者适当性制度的启示
（一）投资者适当性原则的立法化
投资者适当性原则最早起源于美国，现在已被世界许多国家以立法的形式进行了确认。我国在金融行业，尤其是在创业板、融资融券交易、股指期货业务中也引入了投资者适当性原则。[14]然而，我国的投资者适当性原则并未在立法层面进行规定，实务中呈现出“散、乱、软”的特征：[15]（1）每推出一个市场或一项传销业务或新的产品就制定相应的投资者适当性原则，并且每项规定仅限于个别市场、业务或产品，由此不同业务之间呈现出相当的重合性、冲突性。（2）目前实行的投资者适当性制度在效力层级上偏低，仅限于证监会的部门规章或证券交易所、证券业协会的自律规则，拘束力有限。（3）在证监会、证券交易所等部门的要求下，各证券公司均制定了各自的投资者适当性规范，内容上呈现出多样性。（4）投资者救济机制不完善。综上所述，虽然各部门及自律组织制定了相关的投资者适当性原则规范，但在责任机制上多限于行政性处罚，这在一定程度上并不能有效地保护投资者权益。从韩国的立法来看，投资者适当性原则随着金融环境的变化，经历了从部门规章到立法的转变。从这一点来讲，目前我国与韩国存在着共性。另外，为了强化对投资者的保护，韩国通过《资本市场法》的制定正式地引入了投资者适当性原则，且对该原则作出了相关规定。随着该原则的不断实践，韩国金融投资协会针对该原则在现实中所存在的问题又颁布了《标准投资劝诱准则》，进一步强化了投资者权益的保护。目前，随着我国资本市场金融创新的不断推进以及金融产品的专业化、复杂化，投资者风险自负原则受到一定限制。鉴于此，为了保护普通投资者的权益，可以以韩国的立法经验为参考，在新一轮的《中华人民共和国证券法》（以下简称《证券法》）修订中引入投资者适当性原则，统合各种规章制度及自律规范上关于投资者适当性原则的相关规定，并对适当性原则的适用范围、调整对象以及违反适当性原则所应承担的民事责任等进行具体明确。
（二）投资者适当性原则的内容
1.投资者的区分
在资本市场中，尤其是在与证券公司等金融机构交易中，投资者的能力千差万别，对于机构投资者或者专业投资者而言，其在专业知识、经验、财产等层面处于相对优势地位，并且具有一定的风险承受能力，因而没有必要对其进行特别的保护；相反，多数投资者由于还处于不成熟阶段，资本市场的创新在一定程度上可能会给其带来严重的损害。鉴于此，为了通过有限的法律资源来有效地保护投资者权益，有必要依据投资者的交易能力进行差别化保护。这种情形下，差别保护不仅可以节约规范成本，而且一定程度上可以诱导投资者参与资本市场的积极性。
投资者适当性原则是保护普通投资者的一种制度性装置，是在向普通投资者进行投资劝诱或销售金融产品时赋予证券公司等金融机构的一项法定义务。一般来讲，该原则仅适用于普通投资者。2012年12月30日，中国证券业协会发布了《证券公司投资者适当性制度指引》（以下简称指引），其第十条根据资金规模与专业性质，将投资者区分为专业投资者与非专业投资者，而专业投资者又被区分为机构投资者与自然人投资者。同时，该指引又规定了非专业投资与专业投资者相互转化的条件。这种分类标准在一定程度上迎合了国际上关于投资者的区分标准，但是，相比于韩国的立法，仍有可完善之处：首先，为了防止证券公司与非专业投资者之间的利益输送，以及规避投资者适当性原则的倾向，应当将专业投资者与非专业投资者的认定主体由证券公司变更为证监会。其次，应进一步扩大专业投资者的范围。再者，在例外情形下，也应允许专业投资者适用适当性原则。最后，为了防止各部门规章制度的重叠与冲突，有必要通过《证券法》的修订，以立法的形式确立投资者区分制度。
2.调查的义务
一般来讲，适当性原则包含着两个层面的内容：一方面是调查客户的义务；另一方面是调查金融产品的义务。所谓调查客户义务是指证券公司等金融机构在向客户劝诱、销售金融产品时，事先应对客户的属性进行确认，若该客户为普通投资者，则其应负有调查的义务。对于普通投资者的调查，无论是国外立法还是国内的部门规章、自律规范，均具有共性，即一般关注投资者的投资目的、投资知识水平、风险承受能力等。而所谓的调查金融产品的义务，是指证券公司等金融机构应根据客户的属性劝诱、销售适当的金融产品，不得向不适当的客户或者投资者销售不适当的金融产品，即金融产品的适当性。
然而，当证券公司等金融机构进行调查，而客户拒绝提供其信息时，证券公司是否还应向该客户进行劝诱或者销售金融产品呢？对此，《证券公司投资者适当性制度指引》规定了证券公司调查客户的义务，并且规定了证券公司在调查客户时，该客户应当如实地提交其信息及证明材料。若客户不提供信息或提供的信息不完整，证券公司应当告知客户无法确定其投资者类别或风险承受能力等级，由此产生的后果由客户自行承担。从这一规定来看，只要证券公司等金融机构履行了告知义务，则客户就适用风险自负原则。事实上，信息未提供或者拒绝提供信息的客户不同于虚假陈述的客户，对于虚假陈述的客户，原则上客户应对其虚假陈述的信息承担责任；相反，对于信息未提供者或者拒绝提供信息者，从证券公司等金融机构的角度来看，在不具备客户的完全信息下，仍向该客户劝诱、销售不适当的金融产品（譬如衍生产品）时，由此产生的后果由客户承担则显然违背了投资者适当性原则的宗旨。因而，我国在以立法形式对适当性原则的内容作出规定时，对于未提供信息或者拒绝提供信息的客户，应当禁止劝诱、销售特定的、高风险的衍生品。
3.适当性原则的判断方式
无论是《证券公司投资者适当性制度指引》，还是《上海证券交易所投资者适当性管理暂行办法》，均未对适当性原则的具体判断方式作出规定。事实上，对于投资劝诱行为是否符合适当性原则进行判断，并不容易。国外的学界与判例并未形成解决该问题的统一的标准，一般是结合个案进行判断，且在适当性有无的判断上存在多种方式：（1）若证券业者通过客户的资历劝诱其投资于可以充分承担该风险的证券时，则可以认定为被劝诱证券的适当性。[16]（2）证券业者基于投资组合理论，对于不同的客户进行符合期待风险标准与期待收益的投资劝诱时，则视为该资产组合适当。[17]（3）对于适当性原则的判断标准，应当考虑投资者对该交易认识与否。[18]对于金融投资业者的产品说明，投资者是否具有可以充分理解的能力，或者是否具有对该交易事实的充分认识，构成违反适当性原则的决定要素。（4）对于适当性原则的判断标准，不仅应考虑对该交易的认识，还应考虑该交易的数量，以及客户的年龄、职业、家族构成、投资财产的性质等因素。[19]从韩国的立法来看，韩国虽未通过《资本市场法》规定适当性原则的具体判断方式，但是，为了解决实践中适用这一原则的困境以及更有效地保护投资者，韩国金融投资协会在其制定的《标准投资劝诱准则》上以列举主义的方式，确定了四种适当性原则的具体判断方式。这不仅有效地强化了对投资者保护，而且也有利于金融投资业自由地运用各种方式作出适当性判断。鉴于此，我国在以立法的形式确立适当性原则的同时，可以通过相关的实施细则来对适当性原则的具体判断方式作出规定。
（三）违反投资者适当性原则的法律责任
从现行部门规章及自律规范来看，对于证券公司等金融机构违反投资者适当性原则的行为，监管者一般依法采取监管措施或者予以行政性处罚。然而，从投资者的立场来看，与对证券公司等金融机构进行监管或者行政处罚相比，投资者或许更希望获得民事上的赔偿。对于证券公司等金融机构违反适当性原则的民事责任，主要存在着两种见解：一是缔约过失责任说，即依据《中华人民共和国合同法》（以下简称《合同法》）、《证券法》及相关行政法规、自律性规范的规定，证券公司等违反投资者适当性原则的缔约过失责任主要是违反告知义务的缔约过失责任，证券公司未履行在缔约之际根据诚实信用原则和投资者适当性原则应经的告知、说明等必要注意义务，《合同法》将其称为“故意隐瞒与订立合同有关的重要事实或者提供虚假情况”。另一种观点是侵权行为说，其认为侵权责任是行为人违反法律规定而给他人造成损失时所要承担的法律后果，而证券公司等违反投资者适当性原则给投资者造成损失可能承担侵权责任，其承担民事责任的依据是对法定义务的违反，而不是对合同约定义务的违反，因而这是一种侵权责任。投资者适当性原则是基于投资者保护而赋予证券公司等金融机构的一项法定义务，因此，侵权责任说更为妥当。[20]从韩国的立法来看，《资本市场法》虽明文规定违反投资者适当性原则的民事责任，但从相关的规定来看，当金融投资业者违反该原则而给投资者造成损害时，准用于民事赔偿的概括性规定。关于民事责任的性质，多数说与判例均认为违反投资者适当性原则的民事责任是一种侵权责任。基于此，我国以立法的形式确立投资者适当性原则的同时，应明确违反投资者适当性原则的民事责任，以此真正地保护投资者权益。
（责任编辑：孙棋琳）
[1]刘卫锋：《韩国资本市场法上衍生产品的法律概念探析》，载郭锋、甘培忠主编：《中国资本市场法治建设导论》，第378页，北京，中国法制出版社，2013。
[2]该准则于2009年2月4日颁布，随后经历了数次的修订。
[3] [韩]???、???、???、???、???:《资本市场法》，第207页，知元出版社，2009。
[4] [韩] ???:《证券交易法判例的变化与前景——鉴于资本市场法的制定），载《商事判例研究》，2010（3）。
[5] [韩]2000.2.1??（宣告）99??5212??（判决）。
[6]即《韩国银行法》规定的金融机构、《韩国产业银行法》规定的韩国产业银行等17种类型的金融机构，以及相当于此的海外金融机构。
[7] [韩]???:《金融投资业者的适当性原则遵守义务与民事责任——以日本最高裁判所2005.7.14判决为中心》，载《企业法研究》，2010（24）。
[8]韩国金融投资协会：《标准投资劝诱准则》（2015.1.16修订，2015.1.27实行） Part8-2?
[9]《韩国金融投资业规定》（2013.4.23????????2013-8?）。
[10] [韩]???:《????????????????（金融投资劝诱的法律规制与责任）》，第88页，汉阳大学2007年博士论文。
[11]所谓总统令确定的方法，是指《资本市场法施行令》第52条规定的电子邮件以及与此类似的电子通信、信件、电话自动应答机。
[12]韩国证券法学会：《资本市场法注释书I》，第233页，博英社，2009;[韩]???:《资本市场劝诱解释》，第106～108页，世景社，2009。
[13]首尔高等法院2011年11月11日宣告，2010年3980号判决。
[14]如证监会分别于2010年1月22日、2010年2月5日公布的《关于开展证券公司融资融券业务试点工作的指导意见》、《关于建立股指期货投资者适当性制度的规定（试行）》，以及中国证券业协会于2012年12月30日发布的《证券公司投资者适当性制度指引》。
[15]张付标、李玫：《论证券投资者适当性的法律性质》，载《法学》，2013（10）。
[16] Mundheim, Professional Responsibilities of Broker-Dealers: The Suitability Doctrine, Duke L. J.445（1965）, p.449.
[17] Cohen, The Suitability Ruleand Economic Theory,80 Yale L. J.（1971）, p.1604.
[18][日]黑沼悦郎：《平成17年度重要判例解说》，第119页，有斐阁，2006。
[19][日]潮见佳男：《消费者契约法与金融产品贩卖法与金融交易》，第157页，经济法令研究会，2001。
[20]陈洁：《证券公司违反投资者适当性原则的民事责任》，载《证券市场导报》，2012（2）。