【作者】张梁，武汉大学法学院经济法专业博士研究生。
【摘要】改革开放40年来，我国债券市场治理范式总体呈现出从“行政化”到“法治化”的演变，历经行政化主导时期（1981—1997年），法制化转型时期（1998—2005年）和法治化建设时期（2006年至今）。政府主导性是我国债券市场治理范式转型中的本土化特质，该特质影响下法治化进程中存在体系缺位和重管轻梳两方面问题。为进一步推动债券市场法治化进程以回应现实问题，确立《证券法》在债券市场的基础性地位，推进以信息披露制度为核心的债券发行注册制改革，建立市场化、法治化的违约债券转让机制是促进我国债券市场法治化治理进阶的三个重要向度。
【关键词】债券市场 治理范式 行政化 法治化 治理进阶
债券市场是我国资本市场的重要组成部分，为满足实体经济的投融资需求发挥着重大作用，但其发展长期滞后于股票市场。直到改革开放，实质意义上的中国债券市场才逐渐起步。随着债券市场的不断发展，市场化、法治化的精神在债券市场领域愈加凸显，中国债券市场治理范式总体上由行政化迈向法治化。中国债券市场的法治化进程在曲折中前进，法治化水平呈现螺旋式上升。对近四十年来债券市场的治理范式发展进行回顾梳理，可以更好地为今后债券市场法治化进程凝聚中国经验、提供特色方案。
一、从“行政化”走向“法治化”的阶段分期
（一）行政化主导时期（1981—1997年）
1981年我国债券市场在沉寂多年后重新起步，债券市场建设与治理并行，在1981年至1997年银行间债券市场成立这段时间内，债券市场缺乏法律规制，行政化手段在市场建设和风险治理中起到了重要作用，整个债券市场治理呈现出以行政化为主导的特征。[1]
1. 法律供给严重不足。在1998年《证券法》颁布之前，债券市场法律层面的规范构建非常欠缺。1993年《公司法》颁布，该法第五章对公司债券的发行作了规定。1995年颁布的《商业银行法》也从商业银行经营规范的角度对商业银行发行金融债券、买卖政府债券进行了规定。《公司法》《商业银行法》等法律虽然存在对债券市场中相关主体发行、交易债券的规定，但《公司法》的规定局限于公司债券发行，且缺乏相关配套规范，而《商业银行法》的规定局限于商业银行的发行与交易，不具有对债券市场的广泛适用性。总体上看，这一时期尽管存在一些与债券市场相关的法律规范，但是债券市场法律供给依旧严重不足。
2. 行政手段发挥重要作用。在法律规范欠缺和债券市场“以点到面”的发展模式下，行政审批成为债券市场发展、治理的重要手段之一。自1986年开始，通过行政批准的方式，柜台市场逐渐起步。经中国人民银行沈阳分行批准，沈阳信托投资公司率先在全国范围内开办了债券的柜台转让业务。1993年，经国务院批准，国债流通放开到全国地级以上城市。1993年，经财政部、中国人民银行批准，国债期货在上交所进行试点，场内债券市场开始发展起来。
更为关键的是，以规范性文件为形式的行政手段对我国债券市场格局产生了巨大影响。20世纪90年代柜台市场危机显现，1995年8月国务院下令关停场外债券市场，1995—1996年交易所债券市场成为我国唯一合法的债券交易市场。1995年国债期货交易危机爆发，证监会下令关闭国债期货市场，交易所债券市场交易量骤减；1997年大量银行资金通过债券回购从交易所债市涌入股市，债券回购交易风险显现。在国务院统一部署下，人民银行发布了《关于各商业银行停止在证券交易所证券回购及现券交易的通知》及《关于开办银行间国债现券交易的通知》，商业银行全部退出交易所债券市场，银行间债市正式成立。在政策与效率的双重驱动下，该市场迅速发展成为我国最大的债券市场，我国债券市场基本格局初步形成。
（二）法制化转型时期（1998—2005年）
随着银行间债券市场的建立和发展，我国现阶段债券市场基本格局逐步形成，在此基础上债券市场法制也逐步完善。尽管规范之间存在统一性不足等诸多问题，[2]2005年《证券法》修订后，我国债券市场基本形成了以《证券法》和《中国人民银行法》为上位法，行政法规、部门规章、规范性文件为下位法的法律规范系统。
1. 法律层面规则构建逐步成形。银行间债券市场建立之后，我国债券市场基本形成了银行间债券市场和交易所债券市场并存的基本格局。[3]1998年《证券法》颁布，首次对在交易所公开发行、交易的证券作出了一般性规定。尽管该法对于债券的适用范围局限于“公司债券和国务院依法认定的其他证券”，但基本明确了交易所债券市场的监管体制，搭建起了交易所债券市场运行框架。[4]2004年《证券法》修正，将公司申请其发行的公司债券上市交易下放至交易所依法核准。2005年《证券法》修订，将在交易所上市的政府债券纳入其调整范围，并对交易所债券市场的监管体制和运行框架进行进一步完善。1995年颁布的《中国人民银行法》，明确中国人民银行的职责之一为“监督管理金融市场”。2003年《中国人民银行法》修正，在该法第四条所列职责第四项明确规定其“监督管理银行间同业拆借市场和银行间债券市场”。随着《中国人民银行法》和《证券法》中涉及债券市场部分的修改完善，《公司法》《商业银行法》等法律配套进行修改，我国债券市场法律层面规则构建逐步成形。
2. 部门规章、规范性文件不断充实、完善。法律层面规则不断构建的同时，在这一时期，行政法规、部门规章、规范性文件也有针对性地不断涌现。在市场主体方面，1999年央行发布《基金管理公司进入银行间同业市场管理规定》和《证券公司进入银行间同业市场管理规定》，允许符合规定的基金管理公司与证券公司进入银行间债券市场，打破了此前市场主体单一化的局面。2000年，央行发布《财务公司进入全国银行间同业拆借市场和债券市场管理规定》，财务公司获许入场；同年，央行发布《全国银行间债券市场债券交易管理办法》，实质上将银行间债券市场参与者扩充到大部分金融机构与部分非金融机构法人。在债券品种方面，1998—2004年，通过部门规章或规范性文件，我国债券市场先后新增了政策性金融债（招标发行）、央行票据，面向金融机构推出了次级债券、混合资本债券、一般性金融债等债券品类。2005年证监会发布《证券公司债券管理暂行办法》，允许证券公司发行债券，后又联合央行发布《证券公司短期融资券管理办法》，确定证券公司短期融资券由央行和证监会联合管理。在交易方式上，2005年央行发布《全国银行间债券市场债券远期交易管理规定》，推出债券远期交易。这一时期，部门规章及规范性文件不断出台，推动了主体多元化，丰富了债券品种与交易方式，极大地细化并发展了我国债券市场具体规范的涵盖范围，基本形成了我国债券市场具体规范系统。
（三）法治化建设时期（2006年至今）
随着我国资本市场法律规范体系的初步建立，进一步推动债券市场法治化成为我国债券市场发展的一大重心，党的十七大报告到十九大报告持续关切债券市场平稳有序发展。通过治理思维的转变，我国债券市场法治化取得了显著成就。
1. 推动地方政府债务治理法治化。《预算法》2015年修改之前，地方政府原则上不得自行发债。但是，分税制改革下的地方政府财权与事权难以匹配，同时财政分权与金融隐性分权的密切关系也使得地方政府债务风险不断加剧。[5]其中，地方政府隐性债务扩张尤为明显，根据2013年审计结果，各级地方政府承担担保责任和可能承担一定救助责任的债务总额突破7万亿元。[6]地方政府年度预算形式上平衡，不列赤字，实际上大量的政府性债务在体外循环，《预算法》因此被架空，构成了对法治的严峻挑战。[7]2015年《预算法》修改，允许地方政府发行债券，并明确了举债主体、债务规模、偿债资金、监督机制及法律责任，限定了资金用途与举债方式。随后国务院发布《关于加强地方政府性债务管理的意见》，明确了疏堵结合、分清责任、规范管理、防范风险、稳步推进的总体要求，财政部发布了《地方政府一般债券发行管理暂行办法》，对地方政府一般性债券的债券期限、信息披露、承销规则、定价机制、投资者范围作了进一步规定。我国地方政府债券由原来的财政部统一代理发行走向“自发自还”。同时，对存量政府隐性债务，通过置换的方式予以规范化、显性化。尽管新《预算法》下地方政府性债务治理问题仍然没有从根本层面得以解决，但是随着对“发新”和“还旧”的制度性规范的完善，我国地方政府性债务法治化治理在顶层设计和目标定位上取得了显著成果。[8]
2. 推进监管法治化水平提升。在债券市场监管领域，法治化水平不断提升，监管思维由之前单一的政府监管，大包大揽的定位向“简政放权、放管结合、优化服务”转变。在简政放权方面，2008年、2013年国家发改委先后发文，简化了企业债发行环节，取消了强制担保，将审批权部分下放至行业主管部门和省级发改委，并对企业债券进行分类审核。在提升监管水平方面，2018年，人民银行、证监会、国家发改委联合发布《关于进一步加强债券市场执法工作有关问题的意见》，强化监管执法，加强协同配合，建立统一的债券市场执法机制，改善了债券市场长期以来多头监管的弊病。在深化服务方面，2018年国家发改委先后两次发布通知，增强企业债券服务实体经济能力，提高直接融资比重，优化债券融资服务。
3. 司法保障作用日益显现。通过司法裁判对非法债券活动进行打击，树立正确的价值导向是推动债券市场法治化中不可或缺的环节。2008年，中国首家基层法院金融审判庭在上海成立。2012年最高人民法院印发《关于人民法院为防范化解金融风险和推进金融改革发展提供司法保障的指导意见》，要求法院妥善审理公司股票债券交易纠纷、国债交易纠纷、企业债券发行纠纷、证券代销和包销协议纠纷；2017年最高人民法院印发《关于进一步加强金融审判工作的若干意见》，强调依法审理欺诈发行股票、债券案件，防范和化解资本市场系统性风险，促进资本市场的持续健康发展。同年，厦门圣达威服饰有限公司欺诈发行私募债券案作为私募债欺诈发行案相应责任人被判承担刑事责任的首例案件落槌[9]，该案是我国债券市场坚持市场化、法治化发展进程中的标志性事件，表明了司法实践对债券市场发展的保障作用日益凸显。2018年上海金融法院正式挂牌成立，为债券市场纠纷提供了更加专业化的司法途径。
二、债券市场治理范式转型中的特质与问题
以政府行政手段为主导是我国债券市场从“行政化”到“法治化”转型中最为典型、最为重要的特质，其产生根源于我国债券市场发展的历史环境，具有本土化色彩。这种本土化特质也直接导致了我国债券市场治理转型中出现的法治化体系缺位、治理方式上重管轻梳等问题。
（一）本土化特质：治理范式转变中的政府主导
在我国改革开放过程中，政府建立资本市场是为了给经济快速发展提供持续、稳定的资本供给，缺乏建立市场化资本市场的全局和长远考虑。因此，中国资本市场必然是高度管制下的政府主导型市场。我国债券市场的发展并不是一个渐进式的过程，而是直接从无到有再到多。在改革开放后债券市场发展的先期阶段，政府对债券市场法治化构建的主导作用突出。从回顾的视角看，其主要解决的是整个债券市场法治化进程中的法律体系构建问题。在此时期，债券市场组织形式演变、市场创新、基础设施建设等诸多方面都由政府及其相关部门制定行政法规、规章甚至规范性文件进行明确。[10]
政府主导我国债券市场治理范式转型是我国债券市场治理中的一个鲜明特质，我们应当对其秉持客观的认识：一方面，我国债券市场治理范式的转型与升级离不开政府的主导。债券市场法治化、市场化的推进都需要政府发挥积极作用；另一方面，应当避免过去在政府主导时产生的治理范式行政化的问题。前一段时期，政府主导下产生了债券市场割裂、债券管制过于严格的问题。在债券市场治理范式转型过程中，投资者市场化意识的增强，市场化违约处置手段的应用，债券定价、发行的市场化推进都要求政府改变在过于债券市场法治化进程中大包大揽的处理办法。作为回应，我国政府在法治化进程中的角色应当逐步转变，由规则体系构建上的主导转向主导推动债券市场的法治化水平的整体提升，其核心是推动法治化保障下的市场化。
（二）治理体系问题：法治化转型中体系缺位
理想的债券市场法治体系应当包含有机统一的规范体系，协调一致的监管执法，并基于此形成一个满足不同需求、层次鲜明而又互联互通的债券市场。然而，我国债券市场法治体系化程度严重不足，呈现出市场分割、多头监管、法制割裂的特征。
在我国，债券市场分割与多头监管之间密不可分、互相作用。监管层对债券发行市场监管体系的构建缺乏合理、长远的规划是形成监管重叠的主要原因。[11]在多头监管的情况下，不同类型的债券市场之间缺乏有效的互联互通，集中体现为缺乏跨市场的发行、交易机制。人为的市场分割使市场竞争难以发挥作用，影响了债券市场流动性，降低了市场整体运行效率，限制了债券市场功能的实现。[12]在托管结算上，存在中央国债登记结算公司和中国证券登记结算公司两个系统，两者之间几乎相互独立，缺乏互联互通。尽管现阶段存在一些跨市场交易机制，但并不健全，受制于市场整体的分割环境，难以发挥应有功效，债券市场在产品端与投资端的信息流动仍然不合理。[13]另外，在企业信用类债券领域，本质相同的一类债券分别划入不同的监管体系，具体表现为公司债券由证监会监管、企业债券由国家发展改革委监管，非金融企业债务融资工具由银行间市场交易商协会监管，形成了涵盖“三套规则”，跨越“两个市场”的监管局面。[14]
与此同时，我国债券市场法治割裂也十分严重：一是法规、部门规章和业务规则数量众多、内容繁复；二是多头监管机制下各负责机构自设规则，独成体系；三是法律法规、部门规章和业务规则之间的调整对象参差不齐、口径宽窄各异。[15]在法律层面，我国银行间债券市场和商业银行柜台市场的运行以《中国人民银行法》为依托，而交易所债券市场以《证券法》为依托。证监会主导下制定的《证券法》受制于市场分割和多头监管的现状，部门立法特征明显，将银行间债券市场发行的债券剥离其监管范围。在具体的监管规则层面，市场割裂所带来的具体规则异化更加明显，莫衷一是。一方面，在债券发行环节，具有同质性的债券监管标准差异较大，例如在企业信用类债券领域，企业债、公司债和非金融企业债务融资工具从性质上看本属同类债券，但却因监管主体不同而要适用三套不同的监管规则；另一方面，在债券交易环节，银行间债券市场和交易所债券市场适用两套不同的交易监管规则，且相互之间缺乏有机的衔接和协调机制。[16]
（三）治理方式问题：重管轻疏
重管轻疏是我国债券市场在治理方式上表现出的一个典型问题。由于政府需要在债券市场发展经验不足的情况下控制系统性风险，我国债券市场在发展初期呈现出明显的管制色彩，典型表现之一是债券发行审批制的广泛应用。以国债为例，国家要求在一定时期内国债的发行量和一定时间点上的余额必须控制在可承受的范围之内，并要求全国人大或全国人大常委会对中央财政当年国债发行量进行审批。[17]同一时期，企业债券发行也实行的是审批制。其他种类的债券在发行过程中甚至被要求提供强制担保，在认购上采取过行政化的摊派销售，在发行对象上出现过要求将一定比例的债券销售给个人投资者的现象。随着债券市场发展思路由保护投资者、严密防范兑付风险转向坚持投资者适格区分、推进市场化改革转变，我国对债券市场的整体监管重心也有所转移：一方面，严格贯彻投资者适当性区分，建立严格的市场化约束机制，对此沪深两家交易所先后针对其债券市场业务发布了一系列投资者适当性规范文件，[18]柜台市场也制定了有关投资者适当性要求；[19]另一方面，在债券违约常态化的趋势下，我国监管机构着重加强了对中介机构、房地产企业等风险突出、产能过剩行业的监管。[20]
同时，我国债券市场监管者缺少对债券违约市场化、法治化处置机制的关注。长期以来，债券市场治理关注的是如何在前端防范违约风险，并未十分关注在后端处置风险。违约债券处置机制长期停留在政府承担隐性担保的刚性兑付层面。即使在2014年“11超日债”打破刚性兑付后，政府仍在债券违约处置过程中处于主导性地位。当前债券违约处置过程中，政府与企业之间分工不清，角色定位不明；配合不足，甚至互相掣肘；受托管理人功能受限，行政监管与自律监管缺乏协调。[21]在违约处置规范层面缺乏统一协调，不同券种间难以实现合理化、差异化处置。上述现象都是我国债券市场治理长期重管轻疏下，违约风险化解机制难以应对现阶段债券违约事件爆发的表现。
三、我国债券市场法治化治理进阶的三向度
尽管我国债券市场法治化转型过程一波三折，但自改革开放以来，我国债券市场取得了有目共睹的跨越式发展，债券市场法治化进程总体上平稳有序推进。放眼未来，债券市场法治化治理体系建设迫在眉睫。债券市场的统一化、市场化、法治化改革需要持续进行下去。在长期以来重管轻疏的治理模式下，违约债券处置机制亟待创新，以呼应债券违约事件集中爆发、刚性兑付逐渐打破的现实情况。
（一）确立《证券法》在债券市场的基础性地位
放眼整个债券市场，契合市场发展趋势的上位法付之阙如，而具体监管规范则杂乱无章，急需统一的立法予以统御。当前与之密切相关的法律主要是《证券法》和《中国人民银行法》。《中国人民银行法》与债券市场的关联主要在于其将银行间债券市场的监管权赋予中国人民银行，该法更多地带有部门法和组织法的性质。而《证券法》更多地彰显领域法色彩，围绕证券领域展开，相较于《中国人民银行法》更适合作为债券市场的基础性法律。现行《证券法》将“在中国境内，股票、公司债券和国务院依法认定的其他证券的发行和交易”作为调整对象，从其文义来看调整对象较为广泛。但是，《证券法》普遍被认为是在金融创新产品的种类尚不丰富，立法者经验和理论积累不足的背景下，政府各部门之间的权力博弈的妥协结果，具有较强的“试验性”。[22]由证监会主导制定的《证券法》更多地适用于在证券交易所上市的公司债券、政府债券等，不适用于在银行间债券市场交易的诸多债券品种。《证券法》是我国分业监管模式下的产物，其难以适应金融机构实质上混业经营的发展趋势，从而使得部分债券被排除在《证券法》的调整范围之外。为解决分业监管模式下的债券市场割裂问题，避免监管真空、监管重复、监管套利，从功能性视角重新审视证券监管体制实乃大势所趋，从而实现债券市场的统一监管。
要确立《证券法》在债券市场的基础性地位，不仅要以功能性的视角审视债券与股票等其他证券的共同性，还要认识到不同债券品种之间的同质性。[23]这种同质性体现在分属不同规范体系管辖下的企业债券、政府债券、金融债券、公司债券等所共同具有的证券属性，即投资性。其核心是收益的不确定性和本金损失的可能性。基于债券的这种证券属性，美国《1933年证券法》第2节（1）便开宗明义地将所有债券纳入该法“证券”的定义之中。[24]部分国家和地区更进一步，在分业监管弊病显现的情况下，以功能性标准进行规则统筹，将除却银行与保险业之外的其他金融投资产业在立法上加以整合。
（二）以信息披露制度为核心，深化债券发行注册制改革
债券发行的关键问题是要建立起一种系统性信任机制，解决发行人与投资者之间的信息不对称问题。[25]在我国债券发行机制的演进中，政府一度试图通过审批制与核准制下的实质审查作为信用担保机制，来解决信息不对称风险。但是，实质审查下的发行审核机制扭曲了债券市场供求关系，不利于投资者风险意识和中介机构责任的培育，抑制了债券市场发展。
相比较而言，重视信息披露真实性的注册制在银行间债券市场已有实践，并取得了良好效果。2008年央行发布公告，要求短期融资券、中期票据等债务工具的发行在交易商协会注册。这种发行注册被认为是一种带有告知性质的手续，可视为交易商协会受监管部门委托办理具体手续的一项工作。[26]2019年初，“科创板”股票发行注册制落地，股票市场注册制改革序幕正式拉开，这不仅是对债券市场注册制改革的铺垫，更是鞭策。相较于股票市场，债券市场似乎更具备实行注册制的条件：第一，在投资者结构上，无论是银行间债券市场还是交易所债券市场，机构投资者都是市场中的主力军，这种投资者结构意味着债券市场投资者具有更强的风险承担能力和专业素质；第二，债券的整体风险远低于股票；第三，随着债券的刚性兑付逐步打破，实质意义上的债券发行审查机制也逐步丧失其合理性基础。
在这种情况下，当下理论与规则的发展应当密切关注两个问题：第一，究竟什么是注册制?第二，怎样构建契合债券特质的注册制?尽管现阶段这些问题没有一致结论，但是一览域外注册制实践，无一例外地都将信息披露作为注册发行的核心。反观我国债券市场的信息披露制度，规则上政出多头，效力上互不接洽。[27]一方面，我国在法律层面缺乏完善的信息披露规范，仅在《证券法》“证券交易”一章中“持续信息公开”一节中，以股票信息披露为基础，就债券发行的信息披露问题进行了简单规定。与此同时，上位法缺位为下位法的自由裁量带来了巨大空间，部门利益诱导下的规章和规范性文件肆行。以公司信用债为例，企业债、公司债及中期票据本质上几无二致，皆是以发债企业信用为基础，承诺到期还本付息的债券。然而由于监管部门的不同，其适用的信息披露规则大相径庭。
考虑到债券的特殊性，尤其对“重股轻债”的现行《证券法》而言，债券信息披露范围应当以偿债能力的揭示为核心。[28]信息披露的关键是风险揭示，风险内容及形态的不同决定了信息披露的核心不同。相较股票，债券收益较为稳定，风险相对较低。股票的定价机制及风险因素决定了信息披露应当围绕公司经营情况和市场供求变化展开，债券信息披露则应重点关注发行主体的偿债能力变化及其潜在的信用风险。因此，债券市场信息披露制度的构建应当以发行人的偿债能力为中心，其关注重点除发行人盈利能力外，还应当涵盖影响偿债能力其他事项，制度关切核心是影响资产负债重大变化的因素，例如重大资产处置、对外负债、担保情况变化等内容。此外，债券种类繁多，不同债券的信息披露范围也不尽相同。尤其是债券中交易人与持有人之间权利义务关系较为复杂时，交易人信息披露义务的范围与投资者权益就具有关联性与重要性。如次级债发行中，交易人的先顺位债券额、后顺位债券额以及次级债到期前追加发行的债券额等信息，对投资者理性判断具有非常重要的参考价值。
（三）构建市场化、法治化的违约债券转让市场
在债券违约常态化、违约事件频繁化的情况下，构建市场化、法治化的债券违约处置机制迫在眉睫，而违约债券转让市场的构建则是其中的关键环节。实际上，现行法律规范并没有禁止违约债券在债券市场上转让。虽然在《证券法》第六十条、第六十一条中规定了公司债券在交易所交易暂停和终止的情形，但债券不满足上市交易条件并不意味着其可转让属性在法律上的消灭。[29]反观股票市场，不满足上市要求而退市的股票依然可以在全国中小企业股份转让系统的两网及退市板块转让。在具体规范层面，银行间债券市场的债券转让限制更加集中于“债的消灭”，并未特别关注债券违约的情况。交易所债券市场明确规定了违约债券的停牌机制，但是无论是深交所还是上交所，其公司债券上市规则中均规定在出现违约情况时，交易所“可以”对相关债券进行停牌，而非“应当”。
实践中，考虑到诸多违约债券仍然具有潜在价值，其成为对冲基金等高风险偏好投资主体的热门投资标的。美国专门设置包含违约债券转让在内的困境债券市场，欧洲的困境债券市场也在逐步兴起。[30]除构建专门的违约债券转让市场外，我国资本市场也有着丰富的不良资产处置经验，例如银行不良资产转让机制，其对于违约债券就具有一定借鉴意义。回归债券本身，我国也已经初步发展起了一些违约债券转让机制，例如2018年中国外汇交易中心、全国银行间同业拆借中心下发《关于开展债券匿名拍卖业务的通知》等文件，尝试构建包含违约债券在内的债券拍卖机制。这些既有经验都为构建系统性违约债券转让市场打下了良好基础。
违约债券转让市场实质上是多层次债券市场的一部分，其构建不应当拘泥于市场分割的现状，而应着眼于制度的协调统一、互联互通，并以此为契机推动统一的多层次的债券市场建设。
在投资端，考虑到违约债券的风险较高，需要适当提高投资者适当性标准，让风险承受能力强、金融专业素养高的投资者进入市场；同时，可以与债券市场国际化相衔接，考虑引入境外具有成熟违约债券投资经验的对冲基金等投资者进场，提升我国违约债券市场的流动性。在产品端，违约债券不宜不加区分地进入违约债券市场，应当着力推动违约债券分类处置，与其他风险处置措施相配合。单纯地依靠市场手段处置债券违约显然不能应对复杂多变的债券违约情况，可以将企业经营情况作为分类处置的参考因素。企业自身的经营情况综合反映了市场对于企业产出、治理的认可程度，对于自身经营情况良好，基于资金流动性等偶然原因导致债券违约的，可以积极引导其进入违约债券转让市场，对于企业经营确有困难，面临市场竞争淘汰的，在其进入违约债券转让市场的同时应当重点关注风险缓释。
四、结语
我国债券市场治理范式总体由“行政化”向“法治化”转变，尽管存在着体系缺位、重管轻疏等阶段性问题，但是在债券市场飞速发展的印证下，法治化成果有目共睹。2013年，《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》明确指出要发展并规范债券市场，进一步推进债券市场市场化、法治化建设。债券市场的法治化需要回应现实问题，着眼债券市场法制统一，立足债券发行注册制、违约债券转让市场等具体制度的构建，未雨绸缪，积微致著，为全面推进新时代资本市场法治建设提供有力支撑。
∗项目基金：教育部哲学社会科学重大课题攻关项目“我国债券市场建立市场化法制化风险防范体系研究”（14JZD008）；中国法学会2018年度部级法学研究课题“政府参与债券违约处置法律机制研究”（CLS（2018）D92）。
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[3]除银行间债券市场与交易所债券市场外，一般认为还存在商业银行柜台债券市场。但实质上，商业银行柜台债券市场是银行间债券市场向中小机构投资者和个人投资者的一种延伸通道。
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[6]详见审计署2013年12月30日发布的《全国政府性债务审计结果》.
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[9]详见中国证监会网站于2017年11月3日发布的文章《首例私募债券欺诈发行刑事判决落地》，http://www.csrc.gov.cn/pub/newsite/zjhxwfb/xwdd/201711/t20171103_326429.html。
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[15]刘铁峰：《中国债券市场法规建设情况浅析》，载《证券市场导报》2009年第4期。
[16]张东昌：《债券市场互联互通下的监管体系重构与债券法制统一》，载《证券法苑》2016年第17期。
[17]沈炳熙、曹媛媛：《中国债券市场：30年改革与发展》，北京大学出版社2014年版，第25页。
[18]例如《上海证券交易所债券市场投资者适当性管理暂行办法》（上证债字〔2011〕244号）、《上海证券交易所债券市场投资者适当性管理工作指引》等。
[19]央行2016年发布《全国银行间债券市场柜台业务管理办法》第9条对机构投资者和个人投资者的适格标准进行了规定。
[20]例如，证监会2016年颁布《公司债券发行人现场检查工作指引》，同年上交所、深交所先后下发《关于试行房地产、产能过剩行业公司债券分类监管的函》，证监会、银监会、保监会2016年也先后发文加强对资管类业务的监管。
[21]冯果、段丙华：《债券违约处置的法治逻辑》，载《法律适用》2017年第7期。
[22]蒋雪雁：《“证券”定义与金融工具创新》，载《金融法苑》2003年第6期。
[23]冯果：《债券的证券本质与债券市场法制化———〈证券法〉修订背景下的债券法律体系重构与完善》，载《证券法苑》2006年第1期。
[24]See,Securities Act of 1933, Sec 2 (1) “The term ‘security’ means any note, stock,treasury stock, security future,bond…” .
[25]潘佳：《中国债券发行注册制分析与展望》，载中国证券业协会：《创新与发展：中国证券业2015年论文集》。
[26]沈炳熙、曹媛媛：《中国债券市场：30年改革与发展》，北京大学出版社2014年版，第149页。
[27]洪艳蓉：《〈证券法〉债券规则的批判与重构》，载《中国政法大学学报》2015年第3期。
[28]冯果：《债券市场的主体培育：目标、进路与法制变革》，载《政法论丛》2018年第3期。
[29]李曙光：《破除违约债券交易障碍探索建立合理交易机制A》，载《证券时报》2018年4月27日，第A14版。
[30][美]弗朗索瓦·塞尔·莱比腾：《对冲基金手册》，陈道轮、邵俊丽译，上海交通大学出版社2014年版，第220~245页。