美国相互保险公司的非相互化

【内容摘要】

二十世纪以来的相互化浪潮和非相互化浪潮展示了相互保险公司这一组织形式所经历的大起大落。非相互化浪潮产生的原因宏观上在于现代金融市场的发展使相互保险公司在资金筹集和经营管理方面的劣势凸显，微观上是公司财务状况的恶化。在美国，“非相互化”主要分为完全非相互化和部分非相互化两种方式。完全非相互化又分为“认购式”和“纽约州式”。“纽约州式”以直接向适格保单持有人支付现金、股票等对价为特点，在美国适用最为广泛。而在部分非相互化中，原相互保险公司的成员将变为新设相互控股公司的成员。我国的相互保险尚在起步阶段，鉴于其他国家的经验教训，我国应当未雨绸缪，为可能发生的非相互化做好理论准备和制度建设，提前掌握非相互化的整体思路和基本流程。

【关键词】

相互保险公司 非相互化 美国 封闭模块

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一、从相互化到非相互化

如果以线状图来描绘，相互保险数百年来的发展所呈现出的图样绝不是一条平稳上升的曲线。

相互保险公司是指由公司的适格保单持有人享有公司所有权的保险公司，这与股份制公司的所有权结构不同。进入二十世纪，美国曾有一波相互化浪潮。当时股份制保险公司的大量资金被以信托形式持有，而公众对此种形式并不信任。尤其是1905年纽约州的“阿姆斯特朗调查”之后，这种不信任情绪更加蔓延。为了改变公众对保险公司的负面看法，一些股份制保险公司开始实施相互化，以期重新获得消费者的垂青。除此之外，清除潜在的房地产遗产税问题、防止公司控制权转移、缓解经营困难亦是当时部分股份公司实施相互化的原因。[1]

相互保险公司诚然有其优势，例如营销成本低，保单持有人可以分享公司盈余，因不发行股票而得以规避敌意收购等。但随着企业经营模式、消费者需求的转变以及现代金融市场的蓬勃发展，相互保险公司的劣势也逐渐显露。二十世纪末以来，全球范围内兴起了一轮相互保险公司非相互化的浪潮。以美国为例，1995年至2005年寿险业33%的相互保险公司转制为股份制保险公司。[2]

关于非相互化浪潮的根本原因，主流观点认为，相互保险公司在资金筹集和经营管理上存在先天缺陷。资金筹集方面的困境不难理解：股份公司可以通过发行股票等多元化的方式来扩充资本，而相互公司不能发行股票，筹资渠道严重受限。管理方面，随着公司规模的增加，众多投保人难以参与到公司决策当中，使得公司不能顾及投保人的偏好。[3]而且由于不是股份制，没有公司并购等方面的制约，相互公司中所有者和管理者之间的矛盾欠缺足够的应对机制，代理成本问题严重。

前述相互保险公司的固有缺陷导致了非相互化浪潮的说法是一种宏观上的分析。从公司本身着眼，如果公司管理层决定启动非相互化，他们将面临的是来自股份制结构更为严格的制约，以及非相互化的高昂成本和复杂流程。公司欠缺期权激励，职业经理人大可以通过跳槽来轻松解决，而不必费力不讨好地为相互公司启动非相互化。有学者对美国二十世纪末实施非相互化的72家保险公司进行了实证研究，该研究显示，在转制前，财险类相互公司盈余与资产之间的比值往往很低；而寿险公司虽然没有这方面的问题，资金流动性却较差。[4]这说明，相互保险公司启动非相互化的直接原因是财务状况的恶化。结合主流观点我们可以推断，市场竞争使得相互保险公司的自身缺陷在经营不力的公司中被放大，从而催生了非相互化浪潮。

我国目前正处于相互保险发展的起步阶段。鉴于其他国家的经验教训，我国应当未雨绸缪，为可能发生的非相互化做好理论准备和制度建设。美国作为非相互化浪潮中的典型代表，其相关制度较为发达，因此，本文将继续以美国为例对相互保险公司的非相互化予以介绍。

二、非相互化的方式

相互保险公司的“非相互化”，简而言之，就是保险公司从相互制转变为股份制的过程，也就是公司所有权从原相互保险公司的保单持有人手中转移到转制后的股份制保险公司股东手中。在美国，非相互化的方式主要分两种，一是完全非相互化（full demutualization），二是部分非相互化（partial demutualization）。美国有22个州（如爱荷华州、宾夕法尼亚州、加利福尼亚州、马萨诸塞州）及华盛顿特区既允许完全非相互化，也允许部分非相互化；另有23个州仅允许完全非相互化，如纽约州、新泽西州、特拉华州等；康涅狄格州、内华达州、北卡罗来纳州等三个州没有非相互化方面的立法；剩余的阿拉斯加州和夏威夷明确禁止相互保险公司非相互化。[5]

（一）完全非相互化

完全非相互化既可以是原相互保险公司直接转制为股份保险公司，也可以订立重组计划，借助控股公司持有转制后的保险公司全部或大部分股份。根据美国各州保险法的不同，“完全非相互化”又可以分为两种方式。第一种称为“认购式”（subscription method），也叫“伊利诺伊州式”或“宾夕法尼亚州式”。[6]根据这种方式，保单持有人无法获得任何补偿，而是会被给予一种不可转让的认购权，通过此种权利，保单持有人可使用现金以发行价购买转制后的股份保险公司的股票。这种方法的优点在于不仅不会使公司盈余大幅降低，还能从保单持有人手中获得现金。但由于这种方法争议较大，且容易引起保单持有人的诉讼，所以除了前述两个州以外，仅有密歇根州和密西西比州也在采用。

第二种“纽约州式”非相互化的应用较为广泛。[7]根据此方法，原保险公司的盈余通过股票、现金等形式完全转移给作为公司成员的保单持有人。由于盈余分配是整个非相互化中最为复杂的部分，需要精算师、会计师、投行等多种中介的配合，所以“纽约州式”非相互化平均耗时两年。程序上，作为转制核心的“非相互化计划”需要一定比例的保单持有人投票通过。计划通过后，原相互公司的所有权利和对财产的利益就直接转移到转制后的股份保险公司身上。转制后的保险公司还应继受原保险公司的所有义务和责任。公司支付给成员的对价应以公司所有溢余为基础，按照公平合理的公式确定。有的州还规定，保单持有人按比例对重组后的公司的股票享有优先购买权，且购买股票的价格不应高于公司给其他投资者的价格。保险监督管理部门有责任查明转制计划是否符合保险法要求，是否会对该公司保单持有人或投保群众造成损害，保险公司的管理层是否限制或影响有权在该计划中参与分配的保单持有人的数量或身份，是否使管理层等某些个人取得不公平的优势。此外，非相互化计划中还可以限制一致行动人的能力，使之无法直接或间接要约取得转制后的保险公司或其他公司一定比例以上的普通股的实际控制权。转制计划需经过保险监督管理部门的批准。[8]监管部门批准转制计划之后，公司一般会很快发起首次公开发行。相互保险公司非相互化之后并不必然公开发行股票。但由于公司转制的主要目的在于解决资金困难，因此一般会采取公开发行股票的方式筹集资金。与后文将介绍的“部分非相互化”相比，完全非相互化要求公司在转制时就向相互公司的所有人——保单持有人——支付对价。虽然可以将转制后的股份公司的股票作为对价补偿给保单持有人，但针对保单持有人不接受股票的情况，公司很可能需要用现金进行支付。所以，出于对资金的迫切需求，采取完全非相互化的公司通常会在转制的同时实施首次公开发行股票。

新泽西州的保德信保险公司(Prudential Insurance Company of America)实施的完全非相互化采用了“纽约州式”。该公司的重组计划于2001年10月获得州保险监督管理部门批准，随后公司于当年12月18日正式非相互化。[9]非相互化当日，该公司转制为由保德信金融公司（Prudential Financial, Inc.）间接、全资持有的股份制人寿保险公司，原保德信保险公司下属的一系列子公司也重组为保德信金融公司的全资子公司。同日，根据重组计划对公司盈余享有权利的保单持有人在所有成员利益终止的基础上得到了保德信金融公司的普通股，抑或得到了取得现金或保单信用额[10]的权利。其中，普通股股票总计4.571亿股，现金权利总计34.87亿美元，保单信用额总计10.42亿美元。与此同时，保德信金融公司以每股27.5美元的价格首次公开发行了1.1亿股普通股。发行股票筹集的部分款项被用来支付小额保单持有人以及其他不接受转制后股份保险公司股票的保单持有人。此外，保德信金融公司发行了B类普通股和权益证券凭证（equity security units），其全资子公司保德信控股LLC发行了高级担保票据 (IHC debt)，使公司筹集到了大量资金。[11]

（二）部分非相互化

“部分非相互化”一般被称为“爱荷华式”，需要新设一个“相互控股公司”（mutual holding company / MHC）对转制后的股份保险公司进行控股。在这种模式中，相互保险公司将成为股份保险公司，相互保险公司的成员成为相互控股公司的成员，相互保险公司的保单持有人利益自动转变为相互控股公司中的成员利益，而保单则转移到转制后的股份制保险公司。程序上，公司的非相互化计划需要分别经过相互公司一定比例的董事和成员投票通过，有的州还需要在举行听证会的基础上由保险监督官批准。为了保证保单持有人的利益，保险监督管理部门要监督公司的非相互化计划是否公平公正。例如，马萨诸塞州《保险法》规定保险监督官应针对若干事项举行听证会，包括重组计划的条款和条件的公平性；相互保险公司重组的理由及目的；重组是否符合上述相互保险人的最大利益；对其保单持有人是否公平公正；是否有损于投保大众；计划是否规定了提升公司的经营情况的方式等等。

相互控股公司一般不经营保险业务。它可以通过若干中间控股公司拥有转制后股份保险公司半数以上有表决权的股份，从而为并购提供灵活性。另一方面，这种方式也因为保单持有人在失去公司所有权的情况下得不到现金等形式的补偿而受到非议，但其优点是耗时较短，一般为半年到一年，而且可以在转换之后等市场条件有利时再进行IPO。另外，部分非相互化后产生的相互控股公司也可以转制为股份公司，其成员投票资格、股票的优先购买权、对价形式等要求与“完全非相互化”类似。这种转制计划生效之后，相互控股公司中的所有成员利益和权益归于消灭。

马萨诸塞州的利宝相互人寿保险公司采用“部分非相互化”的方式在2008年完成了转制。该公司转制后，由利宝相互控股公司持有其100%的股份。上述两个公司均纳入利宝相互保险集团的年报当中统一进行信息披露。利宝相互人寿保险公司的名称没有变更，是由于马萨诸塞州《保险法》规定在相互公司重组为相互控股公司所有的股份公司的情况下，公司名称可以保留“相互”一词，除非保险监督官认为这会对公众造成误导或欺骗。其他州也有类似的公司名称规定。

（三）封闭模块的运用

为打消相互保险公司保单持有人的顾虑，有的州要求公司在实施非相互化时设立资产“封闭模块”（close block）。封闭模块有助于实现保单持有人对未来保单红利的合理期待：模块里的投资收益和保险金支出在独立的财务报表中报告，可以避免管理层偏向公司股东，将本应属于保单持有人的盈余输送到股东处。[12]例如，马萨诸塞州《保险法》规定，当重组中的保险公司是相互人寿保险公司时，公司应当为保单持有人分红之目的，建立一个由在重组计划生效日有效的所有分红型个人保单组成的封闭模块，这个封闭模块的红利规模（dividend scale）应与重组计划相适应，并且以公司的历史经验为基础。[13]随着保单的到期，封闭模块的价值将逐渐归零。

前面介绍的保德信保险公司在非相互化当日为其在美国签发的特定分红型个人人寿保单和个人年金合约设立了一个封闭模块[14]，模块中的这些保单和年金合约在重组计划生效之日都是处于有效状态的，且是该公司正在支付或者将支付保单红利的。该封闭模块通过向其分配资产的方式运作，这些资产将用于支付其中的保单利益（包括保单持有人红利）。[15]分配到封闭模块中的资产产生的现金流和模块中保单产生的收入，应足以维持模块中保单责任的需要（如支付保险利益、特定费用和税收），并且维持生效保单的红利规模。总体上，随着时间的推移，分配到封闭模块中的资产所产生的现金流或多或少会比封闭模块建立时估算的情况更有利。超出预计的现金流后期可以分配给模块范围内的保单持有人，但不能分给股东。如果封闭模块不足以支付其中的保单利益，那么将由模块之外的资产进行支付。除非州保险监督管理部门同意提前终止，否则只要其中仍有保单处于有效期，该封闭模块就要继续运作。[16]

三、结语

有研究指出，美国非相互化浪潮中实施完全非相互化的人寿相互保险公司在转制后整体上表现出了更高的成长性、更强的获利能力，同时成本效率提高，产品得到创新，在信息披露和公司治理方面的透明度增加，并且赋予了原本沉睡在相互保险公司盈余中的资金以流动性。[17]但我们也应当意识到，非相互化浪潮并不代表股份制保险公司对相互保险公司有绝对优势。非相互化后的公司在管理资产组合时更加激进，承担了较大风险，更容易受到金融危机的不利影响。我国的相互保险尚在起步阶段，相互保险组织应当遵循相互保险的本意，促进成员之间相互扶持、监督，充分发挥相互保险共担风险、共享收益的优势，尽量避免不适合相互保险公司的经营策略。但愿非相互化将只是企业发展壮大后的锦上花，而不是陷入困境后的雪中炭。